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美股暴跌低波动率时代或结束！但少数玩家已赚一笔
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【美股暴跌低波动率时代或结束！但少数玩家已赚一笔】与做空大部队悲惨境遇不同，VIX飙升也让一些机构和交易员尝到了甜头。一名交易量巨大而被取绰号“VIX大象”的交易员自2017年7月开始不断地大额押注VIX指数将会反弹而受到关注。有市场人士放出消息称，“大象”已经赚钱。（国际金融报）
　　2月5日至9日的一周，华尔街噩梦缠身。　　2月5日，美国标普500指数、道指创2011年8月来最大单日跌幅，截至2月5日美股收盘，标普500指数跌4.10%，报2648.99点。道琼斯跌1175.28点，跌幅4.61%，报24345.68点。纳斯达克跌3.78%，报6967.53点。当日，道琼斯指数一度跌去1600点，创下了史上最大盘中下跌点数。　　与股市高位跳水相伴而来的是“恐慌指数”VIX的强势回归。2月5日，VIX波动率指数一度激涨115.6%。2月6日，VIX再度飙升逾30%，并自2009年3月以来首次突破50关口。　　法国Natixis银行William Imbrogno在最新报告中称，VIX这种史上罕见的涨幅，就等同于美股出现一次幅度达15%的暴跌。　　VIX波动的威力可见一斑。　　VIX飙升背后，也有不少华尔街人士预言，低波动率时代已经结束。　　话音未落，2月8日，还未从波动率暴击回神的华尔街，再遭血洗，标普道指同时确认陷入技术性回调。　　当日，道指收跌1032.89点，跌幅4.15%，报23860.46点，较1月26日收盘纪录高位26616.71点回落10.36%。　　VIX空头“翻车”　　2月6日，美国网上社区Reddit上，一位用户名为Lilkanna的交易员发帖子诉说了自己做空波动率的辛酸经历，一夜之间损失400万美元，这相当于他三年的收入，其中还有一些信任他的投资者的钱，“我曾赚到的钱多得荒唐。我本打算买一套漂亮的公寓和汽车，或者带我父母去度假，但现在一切都过去了”。　　Lilkanna是VIX空头的一个缩影。　　过去的一年中，美股持续上涨，美股波动率徘徊在历史低位，以标准普尔500指数期权的隐含波动率计算得来波动率指数，即VIX(Volatility Index)年中创24年新低。　　无数和Lilkanna一样的交易员瞄上了做空波动性这门稳赚不赔的交易。　　做空波动性意味着押注波动性将维持低位或进一步下降，常用的方法是，买入波动性指标下降时价值将上升的交易所交易产品。XIV ETN就是一种短期做空恐慌指数VIX的工具，票据的价格由与VIX波动率期货反向挂钩的指数决定。2月初，XIV市值高达20亿美元，成为“最为拥挤”的交易。　　但2月5日，波动性大幅反弹，盘后XIV下跌85%，做空VIX的交易戛然而止。　　2月6日，瑞信银行宣布将停止交易反向追踪VIX的交易所债券(ETN)——VelocityShares每日放空短期波动率指数(XIV) ETN。最后一天交易该产品的日期是2月20日。XIV下跌85%已触发技术清算，瑞信认为该产品已经无法追踪其应该追踪的情况，即平静的市场。　　野村证券也随后宣布，因为损失惨重，将提前赎回其于东京证券交易所上市、做空VIX的ETN。　　LJM Partners基金推出的中度激进策略产品以做空波动性为为主打要素，2月5日当天，该基金创始人兼董事长Tony Caine致信投资者，称该产品遭受严重亏损，资管团队正在以最大力度对冲期货，以控制不断扩大的损失。据市场数据，该产品的资产净值大幅缩水逾50%。　　然而，这些直接做空VIX的产品只是做空波动率交易的冰山一角。据Fasanara Capital测算，包括风险平价基金、CTA、vol targeters和养老金等在内的产品，押注低波动率的资金可能达到22万亿美元。　　低波动率时代结束　　目前看来，波动性上升已成定局。　　2月8日，拥有“新债券天王”封号的DoubleLine Capital执行长兼创办人冈拉克(Jeffrey Gundlach)在接受媒体采访时指出，“低、低波动”的环境已经延续太久，局势一旦打破，将迫使投资人解除先前的交易策略，进而引发猛烈震荡，市场波动不可能数天就结束。　　CME 集团经理、首席经济学家Bluford Putnam也向媒体表示，2018年，可能引发波动的事件依旧很多。美国政府税改、与其他国家的贸易关系、英国脱欧、沙特的经济改革以及沙特阿美上市、的变化，各国央行逐渐退出货币宽松政策等都将是造成市场波动性的因素。　　对冲基金界大佬Carl Icahn坦言：“回顾最近的股市动荡，这是我们以前从未见过的，我不记得见过市场像过去两周那样波动。”他不认为这是美股开始爆炸的时候，可能最近会反弹，但那只是大地震前的隆隆声。　　J.P。摩根分析师Nikolaos Panigirtzoglou先前曾警告，自雷曼兄弟倒闭以来，国债、股市走向大多是负相关，但2018年却逐渐趋于正相关，这恐怕会促使过去一直靠股债负相关获利的多元资产投资人决定采取行动削减风险，进而放大股市的抛售卖压。　　值得注意的是，算法交易也带来了更多市场波动。一位策略师在接受CNBC采访时表示，目前全球市场的抛售是由电脑驱动的，而不是交易者对市场指标的恐惧。　　Lombard Odier首席投资策略师萨尔曼·艾哈迈德(Salman Ahmed)表示，越来越多的市场交易是通过算法交易进行的，它们使用先进的数学模型来做出高频的交易决策。如做空VIX者，为了回补空头部位，在VIX高涨时，重新买进当初卖出的资产，会进一步推升波动性。　　少数“玩家”赚钱　　与做空大部队悲惨境遇不同，VIX飙升也让一些机构和交易员尝到了甜头。　　CBOE研究与产品开发副总裁Willam Speth 2月8日在接受英国《金融时报》采访时表示，在市场恐慌中狠捞一笔的风险平价策略 (risk parity strategies) 基金才是引发股市闪崩的“罪魁祸首”。这从侧面透露了波动率飙升的赢家。　　这些风险平价策略基金的运作模式，是将其投资组合的总体波动性保持在某一水平，而当价格突然出现剧烈波动的信号时，便迅速抛售手中的资产，从中获利。　　Speth认为，正是这些风险评价策略基金在VIX波动率出现暴增迹象时大笔砸盘，引发了大盘的抛售以及指数的下跌。　　而押注波动率回归的投资者终于守得云开见月明。　　一名交易量巨大而被取绰号“VIX大象”的交易员自2017年7月开始不断地大额押注VIX指数将会反弹而受到关注。有市场人士放出消息称，“大象”已经赚钱。　　美股缘何暴跌&&&　　　　　　专家点评&&&　　 　　　 &
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关注天天基金邓海清：美股再度暴跌是“技术性调整”还是“九年牛市终结”？_财经评论(cjpl)股吧_东方财富网股吧
邓海清：美股再度暴跌是“技术性调整”还是“九年牛市终结”？
　　美国时间日，美国股指再度暴跌，道指跌幅4.15%，标普跌幅3.76%，纳斯达克跌幅3.9%，三大美国股指均跌破2月6日低点，标志着此轮美股暴跌进入新的阶段。　　在2月5日美股暴跌之后，国内外的主流观点均是：“不要怕，只是技术性调整！”继续看好美股，特别是看好A股的大有人在。美国股指在2月6日和7日曾一度大幅反弹，标普最大反弹5%，道指最大反弹5.8%，纳斯达克最大反弹5%，但截至2月8日，美股均回吐全部涨幅，再创新低。A股表现更差，2月5日收盘至今，上证综指跌幅达6.5%，2018年以来的“春季躁动”完全化为乌有，甚至一度跌破2017年12月低点。　　我们在2月4日报告《美股高度泡沫化的铁证——这才是特朗普的阿喀琉斯之踵！》、2月6日报告《一语成谶！美股暴跌或导致全球经济复苏夭折》中，均提出“美股从大跌演变为暴跌”，并明确“美股暴跌，利空中国股市，利多中国债市”，已得到进一步验证。　　在本文中，我们将论述市场主流观点忽略了什么，包括美股难言全球股市暴跌的罪魁祸首，全球股市存在共振的负反馈效应，为何我们认为目前美股更像2000年而不是1987年，以及全球股市暴跌可能引发全球复苏夭折的逻辑。　　海清FICC频道作为“中国债市第一多头”，认为美股九年牛市可能已经终结，全球股市暴跌或引发全球复苏夭折。2018年最好、最确定性机会是中国利率债，十年期国债3.8%以上闭着眼睛买！　　一、美股是本轮全球股灾的罪魁祸首吗？　　对于本轮全球股市下跌的源头，主流观点认为是美国，但事实可能并没有这么简单。　　从全球股市表现来看，以当地时间为标准，以技术图形破位作为下跌开始日，美股见顶于1月26日，下跌开始于1月30日；A股见顶于1月29日，下跌开始于1月30日；欧股见顶于1月23日，下跌开始于1月30日；日经见顶于 1月23日，下跌开始于1月30日。图1 全球股市共振下跌，美股难言罪魁祸首　　总结下，(1)此轮全球股市下跌具有高度同步性，即均于1月下旬见顶，并均于1月30日开始破位下跌。　　这只是巧合吗？我们往下看。　　2月6日美股暴力反弹，之后亚洲的交易日是2月7日，我们发现事情有些不寻常：2月7日亚洲股市普遍高开低走，并未受到美股反弹提振。A股2月7日高开低走，从最高点向下跌幅达3.5%；日经2月7日高开低走，日内跌幅3.2%；韩国股指2月7日高开低走，日内跌幅3.5%；港股2月7日高开低走，日内跌幅3.7%。　　再总结下，(2)2月6日美股暴力反弹，但2月7日亚洲股市普遍高开低走。　　这又只是巧合吗？我们继续看。　　再来，2月8日，全球股市收盘顺序是亚洲股市-欧洲股市-美国股市，看看全球股市表现：首先，A股创新低，日跌幅1.4%；然后，欧股创新低，日跌幅2.2%；最后，美股创新低，日跌幅4%。　　再总结下，(3)2月8日全球股市普遍大跌并创新低，A股先跌，欧股其次，美股最后。美股情绪在2月6-7日本已很好，但受到其他主要股指下跌的影响，2月8日再创新低。　　这还能是巧合吗？我们得出结论：　　根据前述现象(1)(2)(3)，我们认为，本轮全球股市下跌具有高度共振性，而不仅仅是美股暴跌导致全球暴跌那么简单；这一轮全球股市暴跌具有“负反馈循环”的特征，即全球股市几乎同时开始下跌，然后相互传染，互相加剧。　　我们尚不清楚出现全球股市共振、负反馈循环的原因，但根据“教科书上的逻辑”，股市是经济的先行指标，这或许意味着全球经济共振复苏的趋势已经发生变化，甚至拐点已经出现。　　二、美股真的像1987年吗？　　国内外主流观点认为，此次美股暴跌类似于1987年，即股市由于程序化交易等导致暴跌，而与基本面相悖，因此都是技术性调整，经过调整后一定会涨回去。　　上述观点忽略了的第一个事实：当前美股的估值水平远高于1987年。1987年美股席勒市盈率仅为17.7倍，而此轮股市下跌开始时美股市盈率35倍，即使到2月5日低点也有32倍，是1987年的接近两倍之多。图2 当前美股估值远高于1987年　　上述观点忽略的第二个事实：当前美股拥挤交易程度远高于1987年。从居民直接持股比例来看，1987年美国居民直接持股占居民金融资产比例仅为15%，而2017年7月这一比例已经达到32%，根据美股涨幅推测2018年1月这一比例应当已经达到40%，超过2000年的36%。图3 当前美股拥挤交易程度远高于1987年　　我们认为，此轮美股暴跌与1987年相比，确实有很多相似之处：两次股市暴跌的背景，均是利率上行、美国赤字增加、美元贬值、程序化交易过度等等。　　但是，当前美股与1987年相比仍有不同：当前美国股市的估值、拥挤交易程度均远高于1987年。因此，是否此轮股市就能与1987年类比，即是否“只是技术性调整，跌完还会涨回去”存在很大悬念，此轮美股暴跌或许标志着美股九年牛市已经终结。　　三、全球股市暴跌或引发全球复苏夭折　　我们在2月6日报告《一语成谶！美股暴跌或导致全球经济复苏夭折》中提出，“美股暴跌或引发全球经济复苏夭折”，我们目前仍然认为这种可能性不容小觑。　　从中国股市来看，或许难以理解股市暴跌如何导致经济下行，因为中国股民已经习惯了股市下跌，特别是年，长达5年熊市，中国经济也没有因此就怎么样；2015年6月-2016年2月，中国股市暴跌48%，但同期中国GDP下滑仅仅是因为金融业GDP下降，从工业增加值来看，中国股市暴跌并未影响中国经济。图4 中国2015年股市暴跌并未导致经济下滑　　中国股市暴跌之所以对中国经济影响甚微，我们在专著《泡沫的终结：透视中国股市异动》(中信出版社，2016年8月)中提出，主要因为中国股市难以引发“财富效应”。对中国民众来讲，股市更像是一个有了闲钱之后搏一把的工具，赌赢了赌输了都无伤大雅。　　但对美国民众而言，股市是性命攸关的市场，美国居民一半资产配置的是股票。目前美国居民持股比例为惊人水平，美国直接持股规模占居民金融资产的40%，占居民总资产的31%；除直接持股外，美国居民大量持有养老金、养老保险、医疗保险，直接+间接持股规模占居民金融资产的60%，占居民总资产的46%。　　此外，中国经济对于消费依赖程度远低于美国，美国个人消费贡献GDP比例近70%，而居民财富缩水将导致消费下滑，进而导致美国经济下行。　　因此，美国股市对美国经济的传导逻辑非常清晰，这或许是西方经济学认为“股市是经济的晴雨表”的原因：　　首先，由于美国居民大量持有股票，导致美国存在明显的财富效应，即股票涨跌会显著改变居民收入水平；　　其次，美国是消费主导的国家，居民财富缩水导致消费下滑，进而导致经济下行；　　最后，股市作为信心指数，会影响居民和企业的行为，导致周期性变化。　　由此引发另一个需要讨论的观点：股市与基本面，谁先谁后？目前主流观点都是，美国股市暴跌脱离基本面，所以不可持续，但这一逻辑似乎是有问题的。　　这一逻辑的主要问题在于，认为“经济是股市的先行指标”，但事实往往是经济同步于股市，而没有领先性。回顾2000年和2008年均可以发现，经济是股市的同步指标而非领先指标。图5 从2000年看，美国经济对于美国股市并没有领先性　　还需要解释，对于1987年美国股市暴跌没有引发美国经济下行，一个重要的原因是，当时美国居民直接持股比例仅为15%，此外1987年暴跌之后快速恢复，且下跌日实际仅有日，对居民而言更像是一次性意外冲击，之后股市快速企稳，并没有导致居民信心恶化。　　对于中国等新兴市场国家，其传导路径可能并不会是“股市直接引发经济调整”，而是通过对发达国家的出口传导。对中国而言，2017年发达国家复苏尤为关键，即出口对GDP的贡献由2016年负贡献-0.4%到2017年的正贡献0.6%。如果假设出口对中国经济贡献与2016年相同，则2017年中国GDP将低于6%。　　因此，全球股市暴跌可能引发全球复苏夭折。如果此轮全球股市的共振暴跌并未结束，则将引发发达国家居民的“负财富效应”和信心扭转，进而导致发达国家复苏夭折；通过对发达国家出口下滑，将传导至包括中国在内的新兴市场国家，这将意味着此轮全球经济复苏终结。　　总结全文，我们的结论是：　　1、本轮全球股市下跌具有高度共振性，而不仅仅是美股暴跌导致全球暴跌那么简单；全球股市暴跌具有“负反馈循环”的特征，即全球股市几乎同时开始下跌，然后相互传染，互相加剧。　　2、当前美国股市的估值、拥挤交易程度均远高于1987年。是否此轮股市就能与1987年类比，即是否“只是技术性调整，跌完还会涨回去”存在很大悬念，美股九年牛市或已宣告终结。　　3、全球股市暴跌可能引发全球复苏夭折。如果此轮全球股市的共振暴跌并未结束，则将引发发达国家居民的“负财富效应”和信心扭转，进而导致发达国家复苏夭折；通过对发达国家出口下滑，将传导至包括中国在内的新兴市场国家，这将意味着此轮全球经济复苏终结。　　我们去年底以来一直呼吁：中国党和政府、市场投资者千万不能误判形势，2018年中国面临的外部环境是2008年金融危机以来的最恶劣局面，美股存在高度泡沫化风险，建立在货币超级放水上的全球经济复苏是尽管很性感、但是脆弱的，今年是中美国运交锋的大国博弈年，要有如履薄冰的谨慎心态，未雨绸缪积极应对，或成为中国提高人民币国际化程度、推进一带一路、提升国际话语权的良机！　　海清FICC频道作为“中国债市第一多头”，对于大类资产配置，我们再次重申，“美股暴跌，利空中国股市、利多中国债市”。除海外因素外，即使从中国债券市场自身的分析框架看中国债市，基本面决定的中国债市已然配置价值充分，同时，导致利率价格大幅偏离基本面决定的价值中枢的严监管因素也被充分price-in，2018年最好、最确定性机会是利率债，十年期国债3.8%以上闭着眼睛买！　　(邓海清，“海清FICC频道”全球首席经济学家，人民大学客座教授；陈曦，“海清FICC”大资管频道研究员)　　党报评论&&&　　　　官媒声音&&&　　
为什么美股跌，A股就必须大跌？？？？？？？？？？？？？
人家涨的时候Ａ也不涨，人家跌了，Ａ象狗一样跟，这是什么事呢
美国股市跌正常，历史新高刷了不知道多少次，我们的中小股历史新低刷了不知道多少次，他们跌股市里9成中小股不起来翻身闹革命，真的对不起美国股市的跌，中小股已经被大盘指标股吸血只剩下渣渣了，大盘股有跟美国股市共涨，9成中小股是在美国股市天天历史新高里暴跌的，该是物极必反风水轮流转的时候了
美股再暴跌10000点，也比A股市场强！A股市场永远都是弱不禁风，不堪一击。而且永远，永远，永远都是全球股市垫底的。对A股市场只有
我们去年底以来一直呼吁：中国和政府、市场投资者千万不能误判形势，2018年中国面临的外部环境是2008年金融危机以来的最恶劣局面————————可惜好多自认为有权威的媒体一直在好心的安慰我们广大的中小股民，上证股指不会深跌啊，没很大风险哦，可笑至极
同样是人，人家幸福了9年，再跌20%人家也能接受。我们20年来就是各种利空，各种打压，各种保护。这就是对比，百信心中有杆秤。
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人家是好心，怕你说的一些话，带有很强的政治色彩，怕你说出广大散户的心声呀
马后炮在瞬间都变成了预言家，这就是那些自称为伟大的经济学者的瞬间锐化过程。
那我们是熊市不言底
茅台官反腐不喝了.百姓喝不起.价却大涨.你说是不是有人囤积居奇.在炒作
大盘如此跌法，昨天开始不敢发贴了，因为很多人很愤怒了。上周一开始我就在东方财富等网上发文（用A股第一医院院长的名称），叫人逃命要紧，因为从庄家的行动力量计算，美股会跌三分一，港股跌一半，A股破2600，所以我的腿都软了。希望散户都逃了吧，今次套得最多的是白马的大户和机构。陈亮家
两个字，吹牛！！
今天妖魔鬼怪都出来了，北信源，市盈率1162.5呵呵，可怕吗？，要到1162.5年后再给你回报.居然红盘。
早就该终结了！为什么拖了这么年？正常吗？人们心知杜明。
还是多说说A股的灾难吧，
关心关心自己吧。
A股在全球重要性，是下跌的领风骚，上涨是龟缩头！！
你就不能自立一下给老美看看，独树一帜吗，你就那么窝囊废吗，我给你蒙羞我为你不齿我为你不服，站起来中国的股市
这次全球股市大跌完全是中国股市引导的，中国股市首先大跌，美国股市大跌在之后。
好——继续；反正我已经亏了100%
美国正在衰弱，中国正在崛起。美股下跌，中国股市应该挺住，正是树立我国威的时机。希望舆论做出正确有利的引导，而不是散步恐慌信息或恶意做空，有损大国形象。
人家美国是韭菜长了收一波，咱们是直接刨根了。
别人是牛市结束，我们是胎死腹中，从来没活过！
我来告诉你，美股受中国股市影响下跌。
人家九年牛市，你A股没牛过，跌起来一点不比别人慢。
天天说老美股市跌大，自己中国哪天不是瀑跌，
中国股市涨3年的涨幅3天就跌完了。
一派胡言！
全球经济一体化就是这样的情况，非常正常，因为全球经济一体化，所以才有同涨同跌的情况出现，不稀奇。
中国股市所倡导的价值投资终于脱下伪装露出狰狞面目！
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　　美国时间日，美国股指再度暴跌，道指跌幅4.15%，标普跌幅3.76%，纳斯达克跌幅3.9%，三大美国股指均跌破2月6日低点，标志着此轮美股暴跌进入新的阶段。　　在2月5日美股暴跌之后，国内外的主流观点均是：“不要怕，只是技术性调整！”继续看好美股，特别是看好A股的大有人在。美国股指在2月6日和7日曾一度大幅反弹，标普最大反弹5%，道指最大反弹5.8%，纳斯达克最大反弹5%，但截至2月8日，美股均回吐全部涨幅，再创新低。A股表现更差，2月5日收盘至今，上证综指跌幅达6.5%，2018年以来的“春季躁动”完全化为乌有，甚至一度跌破2017年12月低点。　　我们在2月4日报告《美股高度泡沫化的铁证——这才是特朗普的阿喀琉斯之踵！》、2月6日报告《一语成谶！美股暴跌或导致全球经济复苏夭折》中，均提出“美股从大跌演变为暴跌”，并明确“美股暴跌，利空中国股市，利多中国债市”，已得到进一步验证。　　在本文中，我们将论述市场主流观点忽略了什么，包括美股难言全球股市暴跌的罪魁祸首，全球股市存在共振的负反馈效应，为何我们认为目前美股更像2000年而不是1987年，以及全球股市暴跌可能引发全球复苏夭折的逻辑。　　海清FICC频道作为“中国债市第一多头”，认为美股九年牛市可能已经终结，全球股市暴跌或引发全球复苏夭折。2018年最好、最确定性机会是中国利率债，十年期国债3.8%以上闭着眼睛买！　　一、美股是本轮全球股灾的罪魁祸首吗？　　对于本轮全球股市下跌的源头，主流观点认为是美国，但事实可能并没有这么简单。　　从全球股市表现来看，以当地时间为标准，以技术图形破位作为下跌开始日，美股见顶于1月26日，下跌开始于1月30日；A股见顶于1月29日，下跌开始于1月30日；欧股见顶于1月23日，下跌开始于1月30日；日经见顶于 1月23日，下跌开始于1月30日。图1 全球股市共振下跌，美股难言罪魁祸首　　总结下，(1)此轮全球股市下跌具有高度同步性，即均于1月下旬见顶，并均于1月30日开始破位下跌。　　这只是巧合吗？我们往下看。　　2月6日美股暴力反弹，之后亚洲的交易日是2月7日，我们发现事情有些不寻常：2月7日亚洲股市普遍高开低走，并未受到美股反弹提振。A股2月7日高开低走，从最高点向下跌幅达3.5%；日经2月7日高开低走，日内跌幅3.2%；韩国股指2月7日高开低走，日内跌幅3.5%；港股2月7日高开低走，日内跌幅3.7%。　　再总结下，(2)2月6日美股暴力反弹，但2月7日亚洲股市普遍高开低走。　　这又只是巧合吗？我们继续看。　　再来，2月8日，全球股市收盘顺序是亚洲股市-欧洲股市-美国股市，看看全球股市表现：首先，A股创新低，日跌幅1.4%；然后，欧股创新低，日跌幅2.2%；最后，美股创新低，日跌幅4%。　　再总结下，(3)2月8日全球股市普遍大跌并创新低，A股先跌，欧股其次，美股最后。美股情绪在2月6-7日本已很好，但受到其他主要股指下跌的影响，2月8日再创新低。　　这还能是巧合吗？我们得出结论：　　根据前述现象(1)(2)(3)，我们认为，本轮全球股市下跌具有高度共振性，而不仅仅是美股暴跌导致全球暴跌那么简单；这一轮全球股市暴跌具有“负反馈循环”的特征，即全球股市几乎同时开始下跌，然后相互传染，互相加剧。　　我们尚不清楚出现全球股市共振、负反馈循环的原因，但根据“教科书上的逻辑”，股市是经济的先行指标，这或许意味着全球经济共振复苏的趋势已经发生变化，甚至拐点已经出现。　　二、美股真的像1987年吗？　　国内外主流观点认为，此次美股暴跌类似于1987年，即股市由于程序化交易等导致暴跌，而与基本面相悖，因此都是技术性调整，经过调整后一定会涨回去。　　上述观点忽略了的第一个事实：当前美股的估值水平远高于1987年。1987年美股席勒市盈率仅为17.7倍，而此轮股市下跌开始时美股市盈率35倍，即使到2月5日低点也有32倍，是1987年的接近两倍之多。图2 当前美股估值远高于1987年　　上述观点忽略的第二个事实：当前美股拥挤交易程度远高于1987年。从居民直接持股比例来看，1987年美国居民直接持股占居民金融资产比例仅为15%，而2017年7月这一比例已经达到32%，根据美股涨幅推测2018年1月这一比例应当已经达到40%，超过2000年的36%。图3 当前美股拥挤交易程度远高于1987年　　我们认为，此轮美股暴跌与1987年相比，确实有很多相似之处：两次股市暴跌的背景，均是利率上行、美国赤字增加、美元贬值、程序化交易过度等等。　　但是，当前美股与1987年相比仍有不同：当前美国股市的估值、拥挤交易程度均远高于1987年。因此，是否此轮股市就能与1987年类比，即是否“只是技术性调整，跌完还会涨回去”存在很大悬念，此轮美股暴跌或许标志着美股九年牛市已经终结。　　三、全球股市暴跌或引发全球复苏夭折　　我们在2月6日报告《一语成谶！美股暴跌或导致全球经济复苏夭折》中提出，“美股暴跌或引发全球经济复苏夭折”，我们目前仍然认为这种可能性不容小觑。　　从中国股市来看，或许难以理解股市暴跌如何导致经济下行，因为中国股民已经习惯了股市下跌，特别是年，长达5年熊市，中国经济也没有因此就怎么样；2015年6月-2016年2月，中国股市暴跌48%，但同期中国GDP下滑仅仅是因为金融业GDP下降，从工业增加值来看，中国股市暴跌并未影响中国经济。图4 中国2015年股市暴跌并未导致经济下滑　　中国股市暴跌之所以对中国经济影响甚微，我们在专著《泡沫的终结：透视中国股市异动》(中信出版社，2016年8月)中提出，主要因为中国股市难以引发“财富效应”。对中国民众来讲，股市更像是一个有了闲钱之后搏一把的工具，赌赢了赌输了都无伤大雅。　　但对美国民众而言，股市是性命攸关的市场，美国居民一半资产配置的是股票。目前美国居民持股比例为惊人水平，美国直接持股规模占居民金融资产的40%，占居民总资产的31%；除直接持股外，美国居民大量持有养老金、养老保险、医疗保险，直接+间接持股规模占居民金融资产的60%，占居民总资产的46%。　　此外，中国经济对于消费依赖程度远低于美国，美国个人消费贡献GDP比例近70%，而居民财富缩水将导致消费下滑，进而导致美国经济下行。　　因此，美国股市对美国经济的传导逻辑非常清晰，这或许是西方经济学认为“股市是经济的晴雨表”的原因：　　首先，由于美国居民大量持有股票，导致美国存在明显的财富效应，即股票涨跌会显著改变居民收入水平；　　其次，美国是消费主导的国家，居民财富缩水导致消费下滑，进而导致经济下行；　　最后，股市作为信心指数，会影响居民和企业的行为，导致周期性变化。　　由此引发另一个需要讨论的观点：股市与基本面，谁先谁后？目前主流观点都是，美国股市暴跌脱离基本面，所以不可持续，但这一逻辑似乎是有问题的。　　这一逻辑的主要问题在于，认为“经济是股市的先行指标”，但事实往往是经济同步于股市，而没有领先性。回顾2000年和2008年均可以发现，经济是股市的同步指标而非领先指标。图5 从2000年看，美国经济对于美国股市并没有领先性　　还需要解释，对于1987年美国股市暴跌没有引发美国经济下行，一个重要的原因是，当时美国居民直接持股比例仅为15%，此外1987年暴跌之后快速恢复，且下跌日实际仅有日，对居民而言更像是一次性意外冲击，之后股市快速企稳，并没有导致居民信心恶化。　　对于中国等新兴市场国家，其传导路径可能并不会是“股市直接引发经济调整”，而是通过对发达国家的出口传导。对中国而言，2017年发达国家复苏尤为关键，即出口对GDP的贡献由2016年负贡献-0.4%到2017年的正贡献0.6%。如果假设出口对中国经济贡献与2016年相同，则2017年中国GDP将低于6%。　　因此，全球股市暴跌可能引发全球复苏夭折。如果此轮全球股市的共振暴跌并未结束，则将引发发达国家居民的“负财富效应”和信心扭转，进而导致发达国家复苏夭折；通过对发达国家出口下滑，将传导至包括中国在内的新兴市场国家，这将意味着此轮全球经济复苏终结。　　总结全文，我们的结论是：　　1、本轮全球股市下跌具有高度共振性，而不仅仅是美股暴跌导致全球暴跌那么简单；全球股市暴跌具有“负反馈循环”的特征，即全球股市几乎同时开始下跌，然后相互传染，互相加剧。　　2、当前美国股市的估值、拥挤交易程度均远高于1987年。是否此轮股市就能与1987年类比，即是否“只是技术性调整，跌完还会涨回去”存在很大悬念，美股九年牛市或已宣告终结。　　3、全球股市暴跌可能引发全球复苏夭折。如果此轮全球股市的共振暴跌并未结束，则将引发发达国家居民的“负财富效应”和信心扭转，进而导致发达国家复苏夭折；通过对发达国家出口下滑，将传导至包括中国在内的新兴市场国家，这将意味着此轮全球经济复苏终结。　　我们去年底以来一直呼吁：中国党和政府、市场投资者千万不能误判形势，2018年中国面临的外部环境是2008年金融危机以来的最恶劣局面，美股存在高度泡沫化风险，建立在货币超级放水上的全球经济复苏是尽管很性感、但是脆弱的，今年是中美国运交锋的大国博弈年，要有如履薄冰的谨慎心态，未雨绸缪积极应对，或成为中国提高人民币国际化程度、推进一带一路、提升国际话语权的良机！　　海清FICC频道作为“中国债市第一多头”，对于大类资产配置，我们再次重申，“美股暴跌，利空中国股市、利多中国债市”。除海外因素外，即使从中国债券市场自身的分析框架看中国债市，基本面决定的中国债市已然配置价值充分，同时，导致利率价格大幅偏离基本面决定的价值中枢的严监管因素也被充分price-in，2018年最好、最确定性机会是利率债，十年期国债3.8%以上闭着眼睛买！　　(邓海清，“海清FICC频道”全球首席经济学家，人民大学客座教授；陈曦，“海清FICC”大资管频道研究员)　　党报评论&&&　　　　官媒声音&&&　　}