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对冲基金在中国有什么特点？
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今朝，国内成本市场上的 阳光私募基金与海外对冲基金有着追求绝对收益的共性，而且具备相似的费率结构，是以其被视为真正意义上对冲基金的“雏形”。 但中国本土的第一只对冲基金并没有降生在阳光私募基金...
今朝，国内成本市场上的 阳光私募基金与海外对冲基金有着追求绝对收益的共性，而且具备相似的费率结构，是以其被视为真正意义上对冲基金的“雏形”。 &但中国本土的第一只对冲基金并没有降生在阳光私募基金业内。2010年9月，国投 瑞银在“一对多”专户产物中加进 股指期货投资，拉开了基金产物介入股指期货市场的序幕，基金中的对冲基金由此亮相。 &国内排名前五的公司也先后与发卖渠道进行了沟通，拟经由过程 专户理财平台刊行采用中性策略的对冲基金。其中， 易方达基金治理公司已经获批刊行国内基金业的首只“一对多”对冲产物。 &券商方面，第一创业证券和国泰君安证券也已经分袂推出了经由过程股指期货对冲 系统性风险的理财富品。 国泰君安的“君享量化” 集合理财富品甚至被业内冠以“中国本土首只对冲基金”的称号。反观私募行业，当然自股指期货开通之日起，一些有志于对冲基金的私募机构就已经在操纵自己的账户试验对冲独霸。但因为信任机构投资股指期货的政策一向没有推出，所以至今信任阳光私募仍然无法推出自己的“阳光化”对冲基金。 &在此情况下，深圳和上海已经有不少私募机构起头绕道“合资制”做对冲基金。 &上海一位不愿签字的私募基金公司经理向《财经国家周刊》记者透露，早在2005年前后，他的团队已经设计出了操纵期现货套利的投资模子。股指期货推出后，他们就一向在用小我账户和 自有资金“练手”，今朝收益已经接近30%。 &感受试验成功后，他们已经在筹备募集自己的第一只对冲基金。但因为信任投资股指期货还没有铺开，所以他们只能先操纵合资制模式做这只基金。合资制基金可以开设一般法人账户，需预备的材料和流程也较为简单，且可以从事套保、 套利、投契多种生意。 &比拟 阳光私募基金“信任份额”让渡时无需缴付响应税收，合资制基金出资人将面临约20%小我所得税的缴付义务。 &对此，上述私募基金公司经理暗示，有限合资必定要考虑税负题目问题，他们在尽最大可能合理避税。 &他说：“其实当前有良多可以避税的做法，而且这已经形成了一个财富链。投资我们公司的客户根基上都投资过PE( 私募股权投资)。所以他们都清晰这些避税手法。因为合理避税是可以做到的，当然手法有点打擦边球，但经得起检查。所以税负题目问题并没有影响我们募资。” &他同时暗示，合资制私募基金并不是一个真正的公司，只是操纵公司的形式来做二级市场独霸。在当前《基金法》的谈判稿中，已经提到了用有限合资做纯粹二级市场独霸应该享受免税的题目问题。 &我们这只对冲基金的封锁期是一年，比拟避税，我们当然更希看在真正发生税赋题目问题之前，这个题目问题在法令上已经阳光化了。”该人士暗示。 &更多的私募基金则选择借用“信任产物份额让渡无需缴纳小我所得税”的特点，操纵“信任+合资制”模式来合理规避出资人20%的小我所得税。 &这种模式即是经由过程信任公司刊行信任产物打算，向出资人募集资金，并以信任产物投资合资制阳光私募，阳光私募基金投资治理团队则作为通俗合资人。 &据用益信托工作室的分析，“信任+合资制”模式事实上是基于信任和合资制各自无法克服的不足，以及阐扬各自的优势而发生的。这一模式还有助于解决有限合资制阳光 私募投资人数量与规模的限制题目问题。经由过程信任公司募资模式，合资制阳光私募投资基金规模扩张将等闲完成。
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对冲基金在中国有什么特点？
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国内对冲基金的历史、现状及展望
　　国内对冲基金的历史、现状及展望
　　相比于公募基金，对冲基金（Hedge Fund）即使在海外也是一类相对较新的资产类别，通常会和房地产投资（Real Estate）、私募股权投资（Private Equity）和风险投资（Venture Capital）一同被划分在另类投资（Alternative Investment）的范畴。事实上，世界上首只对冲基金被认为是阿尔弗雷德&温斯洛&琼斯（Alfred Winslow Jones）在1949年创建的，距今也不过60多年。而对冲基金在国内的历史就更短，黄金发展期大概可以从2013年算起。本文会从对冲策略和产品形态两个维度来介绍国内对冲基金的发展，展现当前对冲行业的现状，并在最后提出一点展望。
　　一、国内对冲策略的发展
　　从国内对冲基金的发展历程来看，我国金融市场与国际市场，特别是欧美市场相比，还不是很成熟，如外汇受到管制，股票市场长期以来以做多为主，以及金融衍生品的相对匮乏。从2003年7月云国投成立的&中国龙资本市场信托计划&到2004年2月深国投推出的&深国投&赤子之心集合资金信托计划&，中国的私募基金由原先的&地下&转到了&地上&，&阳光私募&正式进入人们的视野。
　　由信托公司发行的阳光私募只能算广义上的对冲基金，由于当时还没有做空工具，这类的私募基金并不能采用对冲策略，只能算是&精装版的相对收益&。但不论怎样，这种股票多头策略（Long-only）私募基金的出现，是我国对冲基金走出的第一步，也是今后各种不同策略对冲基金的雏形。
　　股票多头策略实际上是股票多空策略（Long/short）的一种特殊形式。股票多空策略就是在持有股票多头的同时持有股票空头进行风险对冲的投资策略。国际市场上，空头仓位主要通过融券卖空进行，而国内融券业务还不够成熟，所以多是通过卖空股指期货进行的。股票多头策略则是通过持有多头获得收益，并没有做空的仓位，私募的基金经理与研究员通过分析上市公司，选出好的标的并买入来实现回报。相比于公募基金，私募基金的监管较少，仓位也更为灵活，这种灵活的仓位和相对隐秘的策略是这类私募基金的最大优势。
　　2010年3月，上交所和深交所同时推出融资融券业务，当年4月，中金所正式推出沪深300股指期货，使得做空成为可能，也使得对冲有了基础。大体来说，做空机制出现之后，国内市场上的对冲策略可以分为以下几类：
　　1、股票市场中性策略（Equity Market Neutral）。该策略是在一些股票上做多，同时在另一些股票上做空，从而对冲组合的系统性风险，以获取绝对收益。在国内融券做空个股较难，所以通常的做法是在股票上做多，同时做空等市值或者等Beta的股指期货，从而对冲掉系统性风险，获取Alpha收益，所以这类策略也被称为Alpha策略。从2011年3月，最早的券商资管&&国泰君安资管发行的君享量化到民森推出的民晟系列私募基金，这些第一批出现的对冲基金均采用市场中性策略。借助股指期货这一利器，中国式对冲基金开始显山露水。
　　2、管理期货策略（Managed Future）。采用管理期货策略的基金又通常被称为CTA基金。这类基金主要投资于期货市场，涵盖商品期货、金融期货、外汇期货、期权等。从策略来看，管理期货策略可以分为趋势型策略与基本面策略。其中趋势型策略占了绝大多数，它们通过大量的指标排除市场噪音，判断当前市场趋势，然后建立头寸。根据所关注趋势时间的长短，还可细分为短线交易、中线交易和长线交易。相比于仅依靠技术指标进行交易的趋势型策略，基本面策略则通过从最基本的供求关系对商品未来价格走势进行判断，从而进行投资。
　　3、套利策略（Arbitrage）。套利策略的理论基础是一价定律（Law of One Price），即认为同一种商品在不同场所的价格应当在扣除各种交易费用之后一致。如果出现了价格的不一致，即可通过买低卖高来获取价差的收益。国内市场上常见的套利策略按照品种的不同可分为股指期货期现套利、ETF套利、商品期货中的跨期套利、分级基金套利等。套利策略有赖于市场提供套利机会，当市场不存在套利机会时，纯套利策略基金的收益会受到一定影响，而且长期来看，套利策略的平均收益会比较低，这与此类策略的低风险性也是相匹配的。
　　4、全球宏观（Global Macro）。宏观对冲策略指的是根据不同国家的总体经济情况，选择买入或者卖空不同的股票，债券，货币以及各种期货。在海外操作的基金能够配置全球范围内的各类投资品种，但是受外汇管制等影响，在国内运作的宏观对冲基金能够投资的品种相对来说较少。目前，国内采用宏观对冲策略的基金主要还是配置于国内市场的投资品种，例如股票、期货、债券等。 　　南方财富网微信号：southmoney
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48小时排行【标签】2016第二届对冲基金中国年会 金融会议
&&& 根据全球对冲基金研究机构HFR的最新数据，HFRI基金权重综合指数3月份上涨了1.8%，为2015年2月以来最好的月度业绩。其中，HFRI新兴市场指数3月份上涨6.9%，是新兴市场自2009年5月份以来业绩最好的一个月，这一收益抵消了1月份的亏损，使得新兴市场对冲基金的年度业绩翻红，达到0.8%。eVestment的数据显示，近70%的对冲基金在上月上涨，平均涨幅达到2.3%。据彭博社报道，管理着13亿美元的CQS Diversified Fund今年1-2月下跌超过4%，3月大涨5.2%。
& & 在此行业背景下，由“财视中国”主办的——2016年第二届对冲基金中国年会于日在上海隆重召开。本次活动得到了浦东新区私募投资企业协会、AIMA和CFA Institute的大力支持以及上海交通大学高级金融学院及CAIA的学术支持。大会汇聚了来自英、美、新加坡、香港等地的演讲嘉宾40余人。银行、保险、机构投资人、对冲基金管理人、公募基金、私人银行、家族办公室等行业的国内外专家学者、企业高管约300余人到会。
& &&以下是部分嘉宾的发言实录：
& &&圆桌讨论：宏观经济与全球资产配置
& &&王连平：各位来宾，各位朋友大家好。感谢财视中国给我们提供这样一个讨论平台，宏观经济与资产配置这样一个论坛。
& & 我想我以前是在保险公司做资产配置，包括在平安资产，最近几年在信泰人寿，我们想做好资产配置考虑的比较好，一个是宏观经济周期，还有一个是政治周期，比如美国大选年，中国换届这些要素，还有一个市场本身的周期。短一点的还有政策，比如每年中央经济工作会议，年底对未来一年经济工作的定调，这些层面以及市场驳议层面等等的一些要素，对下一年度战术资产配置很重要。整个财富增值，我们说85%靠的是资产配置的成功。光投资的话，比如说股票或者期货产品成功，不可能改变你整个资产结构的比例，所以我想要素很多。今天我们请到了这个行业的资深专家来讨论这个问题，我现在想的第一个问题就是，比较傻也比较简单，当然也是比较重要的一个问题，今年我们宏观经济的背景是什么样的状况，我们讲具体一点，CPI，今年到现在，可能大家没有引起高度的重视。实际上CPI变化是很多的，去年年底的时候CPI只有1.4、1.5的水平，到今年年初一下跳到1.8、2.3。如果继续上涨，对于政策的工具，操纵经济的工具空间越来越小。到这一轮上涨，体现为猪肉价格、蔬菜价格飙涨，以及最近甚至期货价，螺纹钢也涨。体现在具体指标上，比如CPI是很清楚的，PPI呢？虽然同比我们这几年一直是负的，但是我们看环比一直在改善，PPI从去年将近负5.9、5.8，到现在是负4.3左右的水平。如果我们看PMI价格指数的话，三月份公布出来的PMI的价格指数已经达到了55，去年大部分都是在40几，所以有的人说这一轮通胀可能是货币性的，M2从13年的105万左右到现在的145万、146万，这三年M2一下子扩张了40万，但GDP这几年也就涨了25%、26%，每年在7%左右，CPI这两年也在2、3左右，所以实际上货币超发，那么是不是这一轮通胀是因为货币超发了造成的？
& & 现在其实有的人说，有正面的也有反面的，我们中央经济工作会议不是说要去产能、去库存、去杠杆，造成了预期的CPI提高，在工业产品上。还有一个因素说CPI不用担心，因为这一轮经济是属于常规的小周期，因为我们的产能是过剩的，所以不用怕。我请在座的各位嘉宾对这一轮CPI的归因怎么分析，下半年的趋势怎么看，给大家分享一下。
& &&俞平康：非常感谢会议主办方的邀请，CPI本身是一个小问题，但是我觉得后边影射出来的是一个大问题。从CPI本身来讲，到底是货币现象还是供给侧的原因，我们认为主要目前是供给侧的原因，货币超发不是这么一两个月超发的，M2的增长或者基础货币的供给，其实是由来已久的。而近期我们看到从去年到现在，由于资本外流、外汇帐款的减少，基础货币的供给在急速的减少，CPI上升主要是由于蔬菜、猪肉的价格，因为蔬菜的价格周期比较短，几个月可以调下来，高频指标已经开始下降了。但是猪肉的价格，还有一段时间，它如果要调整供给的话要一年时间。我们总体上从CPI的数量化的预测来看，到今年四、五月份可能就见底了，后面就会有缓幅的下降。总体上PPI的上涨也是由于全球能源价格、石油价格的回升，同时包括我们中国国内经济企稳造成的需求端的需求。CPI和PPI合成一个综合价格指数，在美国的话我们看PCE，主要是因为美国经济体当中，它的消费占到了绝对的大部分，主要看消费的价格指数，但是中国的话消费和投资，基本上一半对一半。合成的指数我们来看，就在这一两个月，开始从负区间回向零，这就是代表非常显著的意义，就是我们整个价格水平来看，开始走出通缩的区间，但是还远远没有对货币政策造成掣肘的地步。我们今年来看大家关心CPI主要是看整个经济周期。我想不管怎么看，主要是二分法，一个短期的，一个长期的，从中国本身来看经济周期确实有中国的特色，从短周期来看，我们看到一下一上，以季度为单位，这种模式非常明显，我想在座各位都记忆犹新，2013年12月份房地产价格指数增长速度最高，然后开始从那个时候一路下滑，下滑的时候房地产投资在下降，拖累了整个经济增速的下降，从那个时候开始我们看到整个经济就是一种波浪式的模式非常明显，2014年一季度往下走，第二季度财政政策一对冲，整个经济企稳，到了2014年三季度的时候，我们财政没钱了，基建投资项目开始减码，结果放了很多水。货币通道传导不通畅，所以这些水没有进入到实体经济，而是进入了股票市场，所以股票泡沫一下子上去了。到了第四季度的时候，又开始加码，整个经济又开始企稳。那个时候我还在华泰证券的时候，我们也是发出了一个报告说，黎明前的黑暗了，2015年第一季度整个经济要急速下滑，到了后面财政又开始保增长，二季度又开始企稳。后面我们知道发生了股灾，经济又开始往下走，第四季度又企稳，今年一季度又开始往上走，这个就是周期决定的。从长周期来看，其实在座的投资者我觉得都是一个非常好的机会，当然取决于您的投资期限有多长。改革开放以后，第二波大周期的底部，第三个大周期的开始，第一个大周期从1978年开始，到1999年筑底，就是由内部推动的。第二个大周期经济一路上行到美国次贷危机，导致我们经济下滑到现在，所以我们从长短来看，现在都处于一个非常关键的时刻，也是有很多的投资者可以贡献真知灼见的时候。
& &&倪飞：刚才两位提的问题很好，俞总也讲的不错，短期来看，我觉得今年的CPI，今天是谈对冲基金，从对冲基金的角度来说，CPI不是我们关注的主要要点。我们应该是着重关注汇率，CPI肯定不是全年矛盾的主要点。我们这次的CPI跟往常的CPI不同在于什么，这次CPI是猪肉和蔬菜价格引导的，包括房租。大家知道本身房价指数上涨已经减缓了，我相信房租对CPI的影响也会减弱。菜价刚才也说了，周期比较短，从一年的角度来说，它对CPI的贡献程度会下降。唯一影响大的是猪肉，但是我相信猪肉通过我们的进口，最近已经进口数值上涨很快，我相信也没问题。所以CPI对今年来说是可控的，它对货币政策的制约因素我觉得是有限的，这是我对CPI的判断，具体话题往下再可以展开。
& &&刘海影：我很同意刚才俞总和倪总的判断，虽然CPI对政策的关注度很大，做资产配置对CPI也非常的关心，但是CPI呈现出来的威胁可能在今年来说不会那么严重。话说回来，其实按目前中国经济在走的特点来看，其实我们本来应该对CPI稍微有点担心的。把握这一阶段的中国经济的走势，可以从过程周期来看，比如说商品黑色的疯狂，背后都有过程周期的因素。我们观察过程周期，是比较喜欢用价值表，就是PPI指标的。刚才王总也提到，PPI其实在去年三、四季度左右，见了一个最低点，一路都在回升。这个回升对应着微观实体层面的决策动作其实就是价格过程，如果你拉一下数据可以看到，跟PPI之间是贴的很紧的数据关系。对于工厂而言，当PP往下走的时候，他是愿意加库存的。如果PPI上行的时候他是愿意减库存的时候，因为他会亏钱。库存周期对中国经济的影响在过去二十多年是非常强烈的，每次对应着加库存和减库存的这么一个决策，它会引起一个自我增强的反馈，而这个循环如果能够完整的展开，它可以推动CPI的上升，利率的上行，企业盈利的上行，它是一个完整的周期能够往下推演的。
&&&&但我觉得这一轮的库存周期，可能就无法像2009年那一轮，或者2002年那一轮，那样一个完整的能够展现出来的这种推动力。主要原因在什么地方呢，就是刚才王总提到的，中国一个基础的基本面是我们的产能过剩。在过去的三年我们中国所完成固定投资总额，我昨天拉了一下数据高达152万亿，这个数据我作为觉得还是蛮可怕的，152万亿，是很巨大的一个数目。与此相对应的比如说我们今年一季度的变化是，我们的社会融资总量是6.5万亿，比去年的第一季度的4.4万亿是上升了40%。是历年的最高水平，所以在过剩产能极其严重，而且你这个投资放下去，在投资建设期间它是有需求的，一旦项目投资以后它就是一个产能释放，如果能够正常展开加库存周期，就被产能压碎了，因为你加库存，加了以后按理说循环往上走的时候本来是比较开心的事，但是一旦需求有所上行的时候，旁边没有用到的产能就全部投产了，又会把这个压下去，所以就算我们看到在加库存的逻辑的推演之下，我们尤其是上游的利润情况、开工率情况有所好转，但是我们无法期待它能够真正的传递为整体经济需求的一个上行，所以我觉得CPI是要关注的一个点，但我们也必须关注这一轮加库存周期和历轮加库存周期的不一样，我们还是觉得这样的加库存周期的特点，最可比的仍然是2013年、2012年的那一轮，PPI见到负数往上走，那一轮其实是走到了正数的领域，这也说明了正数不一定能够顺畅的达到，所以我们从这个角度来看的，结论跟刚才两位老总是一致的，觉得是可以关注的，但是不是那么担心的一个话题。
& &&韩广宇：非常同意各位嘉宾对CPI的看法，因为我觉得CPI本身是一个短周期的投资参考的因素，从投资大的周期来讲，我觉得关注的逻辑要更全面一些，包括外汇，我们也认为对整体的投资来讲，影响的因素占的会比较大。我们也看到美国国债的指数也是一个更需要深入讨论的问题。我觉得从投资者来讲，你要把大的逻辑理顺了之后再仔细的研究每一个小周期当中的因素。说到CPI，从去年的M2的增速我们都可以看得到，这个东西完全是可以预期的。因为正常的来讲，我们每个春节，从二月份到四月份的时候，商品的价格都是上涨的，只不过今年的涨速非常快，其他的资产又处于比较低的位置，所以大家可能对这块比较关注。去年在M2增速特别高的时候，我们可以看到市场突然之间增大这么多，一个商品的定价原来是两块钱，你可以预期它一定会涨到三块、四块。所以这种价格的上涨并不是商品本身价格的自身基本面的反映，包括说到政策改革，我个人认为中国的政策改革从过去的两年当中，我们看到它处在一个非常被动的改革状况中，不是说很多东西都是有预期的，都是在市场进行了非常大的调整之后，政策基本上属于稍微滞后的状态，所以在过去2015年我们看到了股市的暴涨和暴跌，我觉得在未来的两年当中我们会看到更多的类似于黑天鹅事件，市场的波动会加剧。因为我们可以看得到，整个市场和政府的政策之间，这种角色的转换，在市场主导之中的博弈，跟过去中国的状况不太一样，这两年因为在中国转型的周期当中，我记得我们有一位领导人说过这样一句话，他认为经济在转型过程当中，商品和价格的定价不应该过高，才能给你更多的时间和空间进行改革。
& & 所以我觉得大家在考虑这个政策的时候，要用一个新的眼光和新的思路去看，因为中国很多的常规的东西都被打破了，所以基本上是投资一个大的逻辑，小周期中的一个经济指标的转换，对于政策来讲，我觉得中国领导人的智慧会带我们度过一个新的经济周期。
& &王红欣：谢谢各位朋友，通货膨胀问题，我认为短期内不是主要矛盾，但长期看的话，我还是很担心的，为什么呢，其实不光中国，还有世界各个国家，一直以来，都是货币超发的重点。我记得美国是从上个世纪八十年代开始，基本上就维持一个宽松的货币政策。1996年开始，股票市场的泡沫，经济的泡沫，政策上一直没有进行相应的紧缩。现在的情况是中国货币超发，欧洲是负利率，日本实际也是负利率的。如果有一天，无论是供给侧出现紧缺，或者需求侧出现一些紧张的情况，都可能引发一个不可控的通货膨胀，这是我的一个担心。
&&&&另外一点，退一步角度讲，从政治经济学角度看问题的话，过去几十年世界是一个合作和和平的这么一个局面。但是现在开始我们可以看到，世界上实际上是走向一个对立和冲突的一个格局。今年年初黄金的暴涨，各种的通货膨胀的，地缘政治的因素，所以我觉得在对立和冲突的世界经济、政治格局之下，世界的贸易、世界的经济一体化，会产生一些不可控的冲击或者是冲突，或者是地缘政治上的一些突发事件，也些东西我觉得对于整个的世界经济，对整个的金融市场，都会产生一些张力，这是第二层的逻辑。
&&&&第三层的逻辑，即使从二战以来，我们是八十年的世界和平，财富的分配越来越不均，富人的财富增值、保值能力越来越强，工薪阶层、穷人阶层驳议的能力，获取超额财富的能力越来越弱，但这种局面是不可以长存的，财富肯定有一个自愿的或者强性的再分配，战争、通货膨胀、金融危机等等，都是财富再分配的可行、可能的方式。但是通货膨胀可能是最低下的方式。所以我觉得未来全球的经济格局，包括货币超发持续到一定阶段，如果某些突发因素，第一个可能的结局是通货膨胀，另外一个可能的结局是什么呢？因为我们货币太多了，结果就是资本的回报率大幅下降，无论是通货膨胀还是货币超发，不管是中国，全球范围内的资产回报都很难实现。所以从投资者的角度，从我们做对冲基金的角度，我们要有很强的全球宏观的视野，有一个很强的风险控制的能力。
& & 另外对投资者的教育也非常重要，因为我发现中国的投资者预期太高，总是希望高收益、低风险，而我们的消费渠道为了迎和客户的需求，为了自己的业务，也不断的寻找一些好的故事，给客户承诺高收益、低风险，或者刚性对付，但我觉得未来几年，未来三到五年，投资者也会在困境中，在博弈的过程中不断的适应市场，不断的在失败中，在损失过程中，来接受现实，当然了，我们希望我们也是智慧的，希望我们的基金经理，我们的销售机构也为客户做一个比较合理、理性的分析。短期内我不担心通货膨胀，长期讲通货膨胀是个潜在的风险，或者说资本市场的投资回报率要大幅下降，谢谢。
& &&王连平：各位嘉宾对通胀问题短期来说取得了一致意见，不是资本市场的主要矛盾。因为时间有限，我想简单把这个问题适当展开一下，从今年的角度来说，您认为驱动资本市场的主要逻辑是什么，我们要关注哪些要素，才能做好今年的投资或者资产配置。就像今年一月份，大家都认为有一个春季行情，突然间一月初，熔断机制作为导火索，市场的流动性出现问题，这个流动性出现问题主要是什么，人民币汇率这个压力太大，资金外流造成的。接下来几个月到今年年底，您认为驱动今年国内或者国际全球市场的主要逻辑、主要矛盾是什么，以及您认为现在资本市场或者市场控制，还没有足够关注的风险点，会出现意外的是什么？
& &&俞平康：这个问题很大，我觉得不管我们做哪个资产类别的投资，在今年特别明显的是看长做短，看大做小。我们长江养老保险现在主要配置在国内。今年年初的时候，大家基本上形成一个共识，在市场当中所有的投资者形成共识，今年主要是防风险，这是明确无疑的。第二个就是结构决定。防风险，一个是汇率风险，一个是信用风险。随着美联储加息的延后它在不断的延后，本来我们预计三月份就要爆发，现在我们一月份开始资本外流加剧以后，到三月份加息延后以后，一下子好像就歌舞升平了。现在经济学家圈里面预计可能六月份要加息，因为所有的数据一路下滑。但是从全球和中国的资本市场里面，可能投资者并没有引起足够的重视。因为对于中国来说，我们对于这个风险，美联储加息的靴子还没有落地。从经济学家的调查加息概率可能有50%多。这里面就形成了一个预期差，特别在中国存量资金博弈的情况之下，大家做的就是寻找预期差。美联储加息就是一个预期差，从什么时候爆发，就是从六月份。
&&&&同时信用风险开始逐步的爆发，当然这里有中国特色，所以我们并不会出现美国次贷危机这样的系统性的爆发，但是局部的信用风险爆发其实是不可避免的。同时我们现在看到的使信用逆差，其实它还没有远远上升到位，说明它后面还有上升空间，这是两大风险。
&&&&话说回来，其实在风险比较高的时候，有能力的投资者反而是掘金的机会，当然取决于不同的资金属性。像我们保险机构我们也做定利投资，但是我们是不一样的，我们对冲的手段有限，所以我们的定利投资主要是一级市场的投资。但是我们做资产配置的时候，今年总体上二级市场很难赚钱。很多资金开始往一级市场超配，这个不光是我们经验的判断，同时你用各种各样的模型，计算出来其实都是倾向于往一级市场超配。这个问题就来了，就像刚才王总说的，当你资金过剩的时候，出现资产荒的时候如何配呢？大家收益率不断的往下走。我们看到的是低风险的资产的资产荒。但是高风险的资产其实还是能够有很大的收益，但是投资高风险资产，特别是跨周期的，实现长期的投资，就需要很好的竞调的团队，一旦能够通过各种各样的投资，通过灵活的合同设置，通过灵活的增信措施，把信用风险控制在可控范围之内的话，其实反而是能够实现超额收益的。
& &&倪飞：提到这个问题，我觉得顺应了我们这个会议的主题，我觉得我们全球宏观对冲基金的春天，从今年开始，对我们国内投资来说，来了。我简单的展开一下我对这个市场的判断，首先我们看国内，其实很简单，今年的预期大家很清楚，刚才也讲到了一季度我们的信贷投放2.6万亿，这个数字是很恐怖的数字，我们09年上一届政府推4万亿的时候是2.59万亿，那个时候大家都觉得总理做了个傻事，现在看我们新一届领导也在重复做，但是我们资本市场反应跟09年是截然不同的，说明什么问题，政府有效投入的时候，对经济的托举能力越来越弱，所以我对我们的资本市场，股票权益类的，接下来的反应我觉得会越来越慢。因为大家知道整个经济周期往下的时候，我们做权益，特别是股票市场多头策略的话只有挣三个钱，一个是企业盈利的钱，二是央行放水的钱，第三个是大家情绪的钱，大家觉得能给估值高就多挣一点，现在企业盈利大家都觉得PPI不会持续好转，去库存周期说不定一个季度以后就停止了，整个社会的经济肯定不是一个景气周期往上走的环境。央行放水的钱，今年一季度放了2.6万亿，我们的股票市场反应不是太好，所以我相信我们市场的情绪，刚才也讲到了存量资金博弈的市场，一定是结构性的，个别的市场。君子不立危墙之下，无论债市、股市，今年都不是最好的投资市场。所以我刚才回应主题说，对冲基金是大展身手的好时机。因为投资的预期随着经济的下行会下来。
&&&&刚才讲的是国内市场，那么放眼全球，大家都担心欧洲、美国和日本，欧洲跟美国好像经济也不怎么样，唯一好的是美国，但是我们也观察到一个美国的好的现象，美国的上市公司过去一年套了一千亿美金的资金在回购股票，大家知道一个企业它不去用利润去快速的发展，快速的拓展市场的时候，这个企业的空间一定是很有限的。所以美国上市公司大量回购股票的时候，一般往往预示着你的股票是见底的时候，也是一个判断。
&&&&第二判断，美联储加息大家觉得是大概率事件，对股票市场也是压制的，我就讲什么意思了，从这个角度来说，我们对冲基金确实是发挥优势的时候。
&&&&刚才讲到了大家都担心CPI，货币超发怎么解决，我觉得这次的解决货币超发，大家都知道08年金融危机以后发了很多货币，大家都在比谁印钱印的快。我们现在已经快赶超日本了，在这个前提下，我就觉得唯一担心的问题是，这个货币抛锚的损失由谁来承担？我们知道美联储过去的加息周期，比如说六十年代，那个是德国受了损失，我们在九十年代，日本承担了这个损失。这次我担心会不会是中国。所以我们对冲基金要理性，但是对我们也是机会。所以我觉得作为我们来说还是一个很好的投资市场。
&&&&王连平：最后一个问题，问王总、韩总和刘总，假如我没有对冲，从三到五年的历史角度，战略角度，长远角度，我们现在有没有大笔资产可以配置，尽管可能短期来说有大的波动，但是对于三到五年的角度来说，无论从历史角度还是全球的角度，还是资本配置的角度。
&&&&刘海影：这个问题太困难了，像刚才王总也提到了我认为基础矛盾是大家的预期回报和我们整个经济体能够提供的实际回报之间的一个落差，大家预期回报很高，希望能够20% &。但是由于目前的资本过剩，实际上资本所能获得的回报率是在不断降低的，这种实际层面的回报率的降低，它也一定会体现为金融资产回报率的降低。所以我觉得如果是看三到五年的配置的话，我认为可能第一位的要务是首先需要降低回报预期。
&&&&第二位可能是需要尽可能的在自己的回报来源里面能够强化阿的成分，而不是β的成分。因为从β的成分角度而言，目前各个大类资产，我们看不到很明确的价值洼地的这么一个分类，所以如果你看不到特别大的一个价值洼地的话，你说你把β调的很高，这个就很困难。很有也是刚才俞总提到的，看长做短其实是比较强化自己的技术能力，去得到更多的α的成分的回报，我是这样考虑的。
&&&&韩广宇：这个问题确实很难回答，我简单想了一下，未来三到五年当中不觉得不确定性特别强，如果作为个人投资者，我觉得你要找一个大的资产配置，你就买投资范围特别广泛，资金量非常大的基金型的产品。你应该考虑的是他的投资的比重和权重的配置。说句实在话，大家说对冲基金，我们管理的资金可能相对于个人投资者大一些，我们专业程度高一些。但是实际上专业程度这个东西是可以花钱买的，我可以请很多的基金经理我们公司来工作。我觉得这个东西最重要考虑的是资金量大的时候，比如说你自己手上有一百块钱去投资，在我手上有一百个亿，我要考虑的问题就不是收益，资本有它自己的属性，我要考虑的事情，我在更广泛的领域去配置出去，我第一个考虑的是如何分散我的风险，分散我投资的比重。所以我觉得在未来的几年当中，你要买的时候你要研究投资的基金标的是什么样的，权重是如何分配的。
&&&&王红欣：今年一月九号在上海一个私募的峰会上，我得到了两个投资的观点，一个是买黄金，当时的逻辑是欧洲负利率，美国负利率，日本负利率。另外，中国人民币贬值，还有地缘政治。另外一个是我的基金经理推荐的，香港的H股，因为中国沪深三百的市盈率是13倍，H股是6倍。我觉得十几倍的市盈率在中国的股市还是比较便宜的。黄金、恒生国企的资产类别还是有投资价值的。
&&&&另外，一个是中国小盘的成长股，因为中国毕竟还是高速成长的经济，高速成长的经济、成长行业的好的企业，50倍、60倍的市盈率不贵，但是要选择对，要有长期的投资，这是第三个策略。
&&&&第四个就是对冲基金，包括我们做的对冲基金，买股票持有五年十年到长期投资。中国股票没有长期投资价值，但是坚持一个投资策略，坚持以种投资理念，我一年实现实现百分之十几的投资回报，这也叫长期投资。所以这种长期投资对于一个大笔资产配置提供了一个安全链，所以四个点，一个是黄金，抗通胀，抗人民币贬值，另外恒生国际EDF，我觉得是有安全边际的，另外就是中小企业的成长股。
&&&&王连平：我觉得总的一点，各位嘉宾提出的基本要点，在这个困难的时期，除了自己有能力的，像王总说我们做自己配置，最主要的可能还是要找行业的专家，做专业化的资产配置，这可能也是未来中国泛资产时代作为资产配置的一个主要的手段。
& &&圆桌讨论：CIO视界：对冲基金投资策略再思考：新兴市场、股票、固定收益、投资组合、多资产配置
& &&李健豪：大家好，我是李健豪，玄武智慧的CEO。今天很高兴可以邀请到很多在资产配置，还有对冲基金的高手来跟我们分享。刚才我们听到了很多不同的意见，不同的资产配置的思路。因为我们知道最近这一年来说，我们看到股市的波动，看到货币的波动，看到利息的波动，所以今天邀请我们专家的目的，也是看我们到底有什么手段，到底未来的时间段应该做什么，所以第一个，比如说Asia &Frontier &Capital，今天我们很高兴可以邀请到托马斯，也可以跟我们分享，除了中国以外，到底他的经验是什么，到底他用一个不同的眼光看什么，所以首先我们跟托马斯先沟通一下。托马斯，我们知道您是亚洲市场的专家，借今天这个机会，我们希望能够更多的去了解一下，您对亚洲市场的见解看法，同时也希望吸取一下您在国外市场的意见，同时也了解一下您对市场更加清晰的看法。
& & 您知道，中国目前的环境正在发生天翻地覆的变化，政策上也是日新月异，所以说我们希望了解一下您的一些看法，如何能够更好的调整市场的波动性，如何能够更好的采用不同的资产配置方法，如何能够更好的抓住中国市场的发展机会，您能否给我们分享一下您的见解？在您的投资战略当中，对亚洲市场是如何看待的，这将对我们在座的各位非常有价值。
& &&Thomas Hugger：非常感谢主持人的介绍，也感谢各位的莅临，得到早上好。作为我们公司，我们投资的国家并不包括发展中国家，包括中国在内，同时我们也在很多成熟国家市场有相关的业务，我们也希望随着我们的发展，能够在更多的国家，进一步的发展建树。作为我们的投资策略整体来看，我们更多的是投资在那些在未来有更大的机会，从小到大规模不断扩张的国家，中国目前为止的重要性也是越来越大，但是同时我们关注其他一些人口规模更小的国家。不管怎么说我们希望能够探寻到下一个中国，希望能够探寻更加强劲的发展契机。
& & 大概是上世纪六十年代我就来过上海，我也从那开始就一直在探索中国经济的发展契机，那个时候包括像东方明珠塔，那个时候在浦东，一切都还并没有建起来。我们一个队里大概有四、五十个外国人，我们看到到处都是百废待兴，各处都是高速公路在建，路上却是非常的空荡，并没有什么车，唯一的车辆就是政府的用车还有一些私人的用车，以及公交、巴士。但是二十年后中国已经发生了天翻地覆的变化，中国正在成为一个快速的发展中国家，以出口为导向的国家，以制造业为导向的国家，向一个经济进入新常态的国家，尽管它的增长依然超过世界上很多的国家，但是它的增速已经放缓，同时进入到一个新的经济周期，中国经济放缓将会产生很大的作用，对世界经济产生很大的影响。比如广东，成千上万的工厂拿不到更多的定单，他们的增长已经陷入了一个瓶颈，很多中国投资者包括国际投资者，哪怕你是有一个投资的契机，但是他们希望在寻求新的除了中国之外的国家，去探索新的市场，这也就意味着他们希望探寻比中国更便宜的劳动力的市场，这都是中国市场面临的压力。
&&&&像我们上一个小组讨论提到的，我们也发现人口的贫富差距非常大，同时人口向大城市迁移也是非常重要的进程，他们也是希望获得更多的求职机会，为家庭建立起更好的生活条件。总结一下，我觉得像柬埔寨、老挝、缅甸、越南这些国家，他们能够从外国直接投资获得更大的益处，他们可能在未来很长一端时间内成为外商选择投资，除了中国以外的重点。包括英特尔、苹果，他们都是在几个月之前，公布了将在东南亚国家建厂。很不幸他们并没有选择在中国建立新的工厂，这也就是为什么我们希望能够去投资在未来增长潜力更大的国家，他们很有可能也是重蹈了中国二十年之前的一个格局。我并不是说发展二十年之后能够赶上中国的现在，他们的发展时间可能会更长，但是他们在很长一段时间会保持一个很大的增长，我觉得这是一个非常重要的趋势。
&&&&有关投资组合和投资市场的分配，我们将会探索如何掌握市场的波动性，更好的进行管理，我们将会不断的扩大投资的可能性，投资不同的产业和领域当中，而并不是把所有的鸡蛋都放在一个篮子里。从一个行业投资的角度来讲，我们更倾向于去选择消费者产品类型的企业，因为随着消费水平的上升，人们对消费品的需求将会越来越强，除此之外，我们在消费品上的支出，也是极大的会上升。随着一个国家GDP的上涨，以及人均收入的上涨，这一点将会成为一个不争的事实，这也是我们必须要关注的宏观经济趋势。
&&&&第二点，我们其实坚信一点，这个趋势将在接下来的五年十年甚至十五年间都不会发生变化，就像中国过去十五年一样，我们必须要以一个长期的视角看待我们的投资理念。
&&&&李健豪：所以我们必须以价值为导向进行投资。但是因为我们的实际资本，也是很国际化思路的，所以我也想听听你的意见，听听你在海外对对冲基金的配置，对于对冲基金的优势，看看你在这方面，在国际化的角度，因为我们看到托马斯的思路，你有什么策略，在海外来说是比较受你关注的，你可以跟我们分享一下吗？
&&&&寿褀：我简单介绍一下时机资本是一个全球的资产管理公司，我们主要是做资产配置，而且我们投的大类是以对冲基金为主的，因为我们很多的产品是对冲基金的母基金。我跟在座的很多人都是新老朋友，简单回答一下这个问题，关于现在什么样的对冲基金策略比较受欢迎。现在排在投资者心目当中比较想配的策略是三个，第一个是市场中心，第二个是全球宏观，但是是人为决策的全球宏观，不是量化的全球宏观，第三位是传统的长短仓的股票策略。但是从大趋势来讲，大家会发现，前面我说的两个，包括市场中心和全球宏观，都是算跟传统的资本市场关联度较低的策略，就是说从它的表现来讲，它不见得是一个走市场方向的，这可能是对应前面圆桌会议讨论的很多嘉宾的观点，就是对市场前景的看法，我不见得看好，但是也不见得看坏。这个就到了接下来当全球配置假如跟王总说的那样，大家对预期收益率都要降的情况下，大家配什么样的策略？配的策略可能就是和市场的方向，没有太大关联的。但是可以在长期里面达到绝对收益的。这个也是在我们现在给客户做配置，或者说我们为一些大型机构客户做专户的时候，看到的客户的反馈。也就是我刚刚讲的，希望往绝对价值、绝对收益这个方向走。
&&&&在座的有一些老朋友，也是很早以前就认识的，包括像王总跟下午圆桌的费总，很早以前就开始做新兴市场的市场中心策略，量化的市场中心策略，亚太的市场中心策略，这些策略在很多年当中都不受欢迎，在很多年当中很多投资者就忽视了，或者说没有花太多的精力去做配置的。现在完全不一样了，一方面是因为全球整个利率环境的走低，大家开始说我要去找可能能够得到一些收益的产品，但是我又想控制回撤，我不希望经历大的波幅。再转到亚洲这一块，为什么要配亚洲的对冲基金，为什么亚洲的对冲基金会受到欢迎，我可以给大家举两个例子，去年下半年的时候我在北欧做一个路演，是我们发行的一个公募的产品，当时也是在这样一个会场里面，预定有两百个参会者，来了两三个。这个参会者主要是以零售投资者为主的，非常零售的那一端，普通的大爷大妈。那个产品是一个亚洲产品，这就告诉大家什么呢？在零售端，海外很多零售投资者对亚洲产品或者中国产品就是没有兴趣，因为我看到的新闻也好，什么也好，讲的都是中国一塌糊涂。我们自己坐在中国可能不觉得这样，但是从一个不了解的人的角度来看是这样。但是我想给大家另外一个故事，形成鲜明对比的是今年一月份，也是在北欧做一个路演，面向的是机构投资者，会场全部坐满了。我本来设计的是一个全球的对冲基金的组合，然后所有来的那些机构投资者都跟我强烈要求说能不能改成一个偏向于亚洲的，偏向于亚太，甚至偏向于中国的一个对冲基金的组合。我可以给大家两个我个人的见解，就是说为什么需要去配亚洲的对冲基金，第一，市场深度，这个是很多人没有注意到的，但是刚刚前面已经有嘉宾提到了，就是我扔一百块和负责一百亿的情况是不一样的，我有一百亿的时候我会关注的是一个有深度、有流动性的市场，很多人没有注意到中国是世界上第二大的经济体，也是第二大的资本市场。你把上海、深圳、香港加起来，所有股票市值是仅次于美国的。
&&&&第二个道理是什么，是低下的效率，越没有效率的市场是越容易创造收益的市场。从这个角度来讲，大家可以去看一下前几年的统计，亚洲的对冲基金是跑赢全球的，就是因为在这个市场上大家可以看到最多的信息对称性。托马斯投资的市场当中有一个比较大的是越南，这是他的组合里面比较大的市场。跑到越南你去跟卖方打交道，大部分的卖方报道都不是英语的，有一些分析师愿意帮你做一些英语的报告，但是都是简化版本的，这个其实跟我们国内有些券商做的英文报告很近似，一看那个中国版13页，英文版3页。其实这个当中的信息肯定是不一样的，这是一个典型。
&&&&另外一个典型是什么，市场进入机制，比如说A股，整个A股里面的外资参与度是多少，两三个点，但是你去看一下其他市场，包括刚刚讲的越南，越南传统上外国人是不能开户的，印度也是去年开始才允许外国个人开户的。
&&&&李健豪：你可以跟我分享一些你现在的中国的投资领域，配置的思路，还有你看重的。跟国外的对冲策略来比肯定有些不完善，但是你在哪个领域可以拿到比较好的？
&&&&寿褀：回到我刚刚讲的效率低下，因为信息不对称，所以在整个亚洲包括中国，我们比较看重的反而是很基本的策略，比如股票长短仓，为什么，就因为在这个市场上做基本面研究其实是有用的。我同意前面有嘉宾说不能做太长期的投资，我要看长做短，这个对。但是价值和股票的价格也好，从一定的周期来讲还是会受到基本面影响的。而且更重要的是整个亚洲有这样一个共性，就是股票市场还是远远大于债权市场的。所以在这里你可以看到这样的策略。
&&&&另外简单讲一下在中国还很典型的，包括现在很流行CTA，我相信有很多来宾也是做CTA的，像商品期货的跨境套利，国内市场现在也在出很多新产品，刚刚出了上海金，马上还会有在境内的以美元定价的石油，我们看到有很多CTA的经理是做跨境套利，这个也非常好。
&&&&李健豪：我个人也是对CTA关注非常看好的，反正CTA还有量化的来说，也是非常好的一个配置。
&&&&刘总是歌蜚资产董事总经理，最近一年我们的波动性真的太厉害了，你现在跟去年、今年，资产配置的思路，还有客户的要求，你可以跟我们分享一下吗？
&&&&刘志晶：歌蜚资产主要的客户群体是高精客户，因为歌蜚资产是诺亚财富的一个子公司，现在高精客户的数量差不多是八万，按最新15年的年报来讲，前五大商业银行他们客户数量最多的可能是中国银行的私行部，大概是八万多，和诺亚差不多，少一点的可能是招商银行是三万多，但是门槛不一样，所以口径不见得完全相同。
&&&&从歌蜚资产我们过去一年市场的跌宕起伏来讲，我们可以直观的感受到什么呢？我很同意刚才很多嘉宾提到的观念，我的角度会有点不一样，因为从我直观的感受来讲，国内的高质量客户，大量的角度还是在风险比较低的。国内存在着官方和民间两个不一样的利率体系，更通俗的是国有的和非国有部门两个利率体系，所以非国有部门的产品一般来讲从传统上是非常受到投资者欢迎的。随着去年，包括很多的方方面面的改革措施的引入，包括房地产部门的调整，包括地方政府部门的调整，使得这个投资标的变的很小，使得大量传统上配置在这个领域的资金没有地方去。这使得市场中心的配置比例在急速的上升。这个领域现在的钱到处都是，投资经理不用再去路演，而是坐在家里等着投资者直接找上门去。甚至有些基金，尤其是来自于某些特别大型的传统的一些，他甚至会提出我一次性买断，你不要再给其他人了。我觉得这是一个市场的好的现象，起码它得到了大家的认可，另外一方面，它确实也隐含着一些未知的风险，这个是我直接可以看到的，在这个领域，最近一段时间的一些变化。会有一点稍微和国外的发展路径，成熟市场的发展路径可能不一样的是，如果你想捕捉到这些，可能需要对中国市场的政府和企业的关系，行业协会和政府、和企业的关系，市场的关系，和投资者的关系，需要一个深入的理解。大家都知道中国资本市场去年经过一轮大的调整之后，很多政策进行了非常非常严厉的收缩的趋势，在这种驱使下很多人说，在大陆没的做了，其实不是的。就是因为在这种情况下，淘汰掉了很多的竞争对手。这是我的两点感受。
&&&&李健豪：泓湖投资也是我的老朋友，宏观对冲基金在中国来说，宏观对冲基金比较小，所以你们在这个领域，也是个专家，今天很荣幸可以找到这个机会跟你沟通一些对于宏观的判断，第一来说，我认为你去年一年来说，这十二个月内，我们看到比较偏于黑天鹅的情况，看到股灾，看到不同的变化，政策的变化，然后我想让你分享一下在宏观的判断，还有用不同的手段来管理你的基金，在这方面可以跟我们交流一下。
&&&&冯宇：感谢主办方的邀请，感谢主持人。我们是上海泓湖投资，我们是专注于做国内宏观的一家对冲基金，在国内主要是投资像股票、固定收益和大宗商品的市场，我们希望穿越不同市场，希望能够给投资者提供比较稳健的回报。
&&&&刚才主持人也讲到在2015年整个年份里面，我们看到股票市场出现了非常大的波动的情况，也有很多空间的事件出现，应该说我们去年的基金，整个业绩表现还是比较稳健的，我们比较庆幸的是我们在年初表现落后于同行的同时，我们在后来的股灾的过程中，没有遭到很大的损失，反而净值在股灾的每个月里面都在继续的往上走，所以在过去的这一年下来，给到我们投资人扣掉所有费用之后是达到了40%的回报。应该说在去年的上半年里面，很多人是不会喜欢我们这样的宏观对冲基金的，去年上半年卖的好的肯定都是股票型的选手。但是经过了这一年大家会发现，这样一个纯股票型的配置，可能给你带来的伤害是远远的多于中间的喜悦的。因为你这个可能只是浮云，所有的盈利最后都没有落到你的口袋里面。最后大家发现在中国这样比较极端或者比较奇葩的事情里面做资产配置还是比较重要的手段，宏观对冲的基金，实际上就帮助很多在宏观领域，没有专业的投资者，提供了这样一个很好的帮助。
&&&&我们意识到可能市场出现一个风险比较高的区域，因此我们会密切的关注一些宏观指标的变化，比如当时我们看到了银行间的利率出现了往上走的趋势，以及当时市场上出现了很多关于央行的货币政策转向的讨论，当然最后没有转向，但是市场上已经出现了这样的预期，我们从宏观的角度出发，就比较早的意识到可能出现的危险。
&&&&第二个比较关键的因素是，我们持仓的股票能够跑的掉，很大一部分的因素就在于我们从五月份开始，就不拿个股，我们通过的是股值期货的方法，来保证一旦市场出现不好的时候，我们能够及时的平仓。而对于很多个人投资者，可能他是不会想到有这个层面的，可能更多的还是从个股方面获取收益。
&&&&在后来股灾的过程中我们也没有通过做空股值期货来盈利，我们是通过一方面在分级A的配置，另外方面在商品期货方面空头的配置来实现净值的上涨，这个也是对于很多普通投资者而言比较陌生的领域。今年商品市场比较火爆，很多人又冲进来了，但是在我们看来这是一个比较有意思的话题。
&&&&李健豪：我个人觉得人民币的走势，还有利息，来判断宏观是很关键的，包括中央银行，它对股市，对商品，对我们宏观的应该比较大，最近在鼓励央企在做一些债转股这方面的东西了，所以在这方面我也想听听你们未来的判断，也想听听你们对哪一个资产是比较看好的，或者是看空的，从一个对冲基金来判断，怎么处理这方面的问题。
&&&&托马斯先生，从您在全球的角度来说，最近我们看到一些政策的变化，您觉得央行会做什么，或者说他们接下来会推出哪些的政策，比如说通货，我的问题是比较宽泛的，您可以对我分享一下您对总体的增长、风险、通胀这些的想法是什么。
&&&&托马斯：好的，我其实是从外国人的角度来谈的，我基本上是在香港工作，所以可能跟大陆的情况并不太一致。我觉得中国政府的政策是我们需要关注的，而且也是很难预测的。当然不只是中国了，全球都是这样的。而且货币政策也是在不断的演化的，所有的央行，全世界范围内的央行，都在给他们的行业增加一些活力和竞争力，主要是通过货币政策，那么中国也是这样的。
&&&&在我的国家，我们的央行以及政府，也是在努力的通过一些比较有雄心的政策，去降低我们的货币兑换率。比如说越南、韩国，我们都看到了这样的一种政策趋势，那么中国也是如此，在去年人民币是走弱的，中国推出货币政策之后，一天之后，越南政府也推出了越南货币贬值的这样一个政策。所以我觉得对于中国的投资者来说，我给大家的一个建议就是你们要关注人民币的变化。更多的要把货币投资放眼全球，我是来自瑞士的，要投资一定要有多元化的投资方式，选择不同的产品取决于里的年纪，你的预期，取决于你资产池的大小，你都可以选择不同的配置。这个季度是在基金，那个季度在债权，那个季度在黄金，所以这是一个比较多样化的投资手段，也更加有效。同时也建议投资者，不要把所有的钱放在同一家资产管理公司，在这一点上也是做的比较好的。就像每个人都不会把钱存在同一家银行里，或者把钱存在同一家银行存在不同国家的分部里。这个做起来会比较困难，但是不管怎么样，只要是想做投资的，不管是从政府的角度来看，还是地缘政治的角度来讲，一定要从国际化的角度来看，选择不同的货币类型，选择不同的资产类型，然后再去看待后续的发展。
&&&&回顾一下两年前，日元其实是世界上最强劲的货币了，即便它的基本面其实是非常差，增长率非常低，然后也是非常老龄化的，债务对GDP比也是表现不佳，但是日元的增值依旧是非常强劲，所以说不管你的利率是加还是减，只要它们对货币有帮助就行了。因为投资者最大的驱动还是市场的整体成长，这才是其中的核心。如果大家是一个投资者，你究竟想要把钱放在哪里，我觉得遵守这一套准则是一套黄金理论。
&&&&李健豪：从一个比较国际化的角度来说，你对人民币有什么样的看法？
& & &寿褀：我知道李总刚刚扔出了一堆问题，我拣两个讲，一个是人民币，我不敢揣测管理层希望币值往哪个方向走的，但是我想讲的是，大家假如去比一下，人民币的币值和一揽子货币比的话，去年对人民币是贬值的，但是对其他币种都是大幅升值的。比如说欧元，人民币去年一年对欧元涨了17%。我相信在座的很多投资者，包括普通的一些投资者，大多数看到人民币货值的时候还是跟美元相比，但是实际上我还是建议大家跟一揽子货币去比。这个当中你要去考虑币值变化，你需要结合的东西很多，包括美联储的利息策略。我想讲的是跟很多个人投资者更相关的，现在外管局管的很严，但是还是有很多投资者希望把资金更分散化，我觉得有一个很好的对冲人民币风险的工具，那就是A股。大家去比较一下其他市场的话，你会发现货币和当地的股市，往往是呈一个完全的负相关关联关系的。也就意味着当货币贬值的时候，你会看到股市以本币计价是会升值的。当货币升值的时候，以本币计价的股市可能会下跌。所以从六个月以上的周期来看，大家会发现，人民币币值可能跟A股也会呈现负相关的关系。
&&&&我是有做过简单的关联分析的。就是从市场化改革之后到现在，的确差不多是这样的，那这个是人民币。
&&&&第二个简单讲一下李总刚刚提到的债转股，我可能更多的是从整个债券市场角度来讲，中国从资本市场来看，股市还是远远要大于债市的，从活跃度，不单单是从存量来讲。从这么大一个市场来看，将来会怎么样，将来我还是相信债券市场会更繁荣，更大，更活跃。我们另外做的一个市场是南非，我可以告诉你南非光是债券市场活跃到一个什么样的程度，很多对冲基金经理，他就只玩一段的，三年五年，或者一年三年。再来看国内，固收类的私募，过去几年赚钱是比较容易的，加杠杆就行了。因为国内没有一个很好的风险定价机制，自然产生到的风险。我买一个七厘的票跟五厘的票承担的违约风险是一样的，为什么我不加杠杆去买一个七厘的票呢？这个大的转型就跟您说的债转股是一样的，债转股有机会一下子清盘一批，也包括我引入真正的违约，引入真正的好的风险定价，这个将来才是有机会把整个国境内的固收类的市场做起来的。现在的话我觉得一个问题是风险定价不行，另外一个问题就是小圈子，大家自己玩自己的，银行间市场是很活跃了，但是其他的资管能够进来玩多少？
&&&&很多台湾的投资者很关心境内的ABS，但是主要参与者，比如说银行，我都是拿个票都结束了，其他的都不出来提供到二级市场的流动性，所以这个市场没的玩，但我相信未来是有的玩的。
&&&&李健豪：刘总，你觉得我们未来有什么样的风险，有什么关联的？
&&&&刘志晶：我觉得现在最大的风险就是市场化改革的风险，在我看来。因为我传统上是关注比较多的，做的比较杂，包括您说的ABS我们原来也做。我能够清楚的感受到市场上有两股力量，一股是市场的力量，一股是非市场的力量。这两股力量就好像现在的很多行业或者领域内改革的一些措施一样在相互的撕扯，这种停滞、倒退甚至说发展速度慢一些，很有可能都会使市场产生一个不可逆转的伤害，我觉得也是一个，在我看来很重要的风险所在。
&&&&具体到您刚才提到的，债转股上面，因为债转股本质上就是债务重组，就是变相的债务违约，只是说还没有到那个时点，那我提前先把它处理掉，本质上就是这个意思，做去杠杆的操作。我觉得在这一块会有一个机会，就是国企。现在在各个领域，国企其实成为了某种意义上效率低下的代名词。如果说我们要继续往前走，这其实是一个很大的障碍，我们必须要跨过去，这是一个战略方向，当然跨不跨的过去是两说，坚信跨的过去那就不要破，在这堆烂苹果里面会有非常好非常甜的樱桃的。
&&&&上汽集团发布了一个公告，他会做非公开发行，那么这是一个地方国企国企改革的一个标志性的事件，全国在十八大之后国企改革一直在全力的推，但是推到现在，效果其实不像大家想的那么好。地方国企改革我觉得上汽集团是一个非常经典的案例，这块会有参与的机会。
&&&&李健豪：请冯总很简单的跟我们分享一些宏观的观点。
&&&&冯宇：刚才主持人也讲了风险这个问题，其实在去年年底的时候，我们觉得今年像股票市场风险是比较大的，但是经过了一月份的急速下跌之后，相对于现在的商品市场而言可能风险小了一些，债券市场我们觉得会是比较大的风险今年会爆发的地方，我的观点可能上一轮的嘉宾观点不太一样，我对通胀是比较担心的，也是一个风险点。
&&&&第二个是近期非常狂热的商品，当大家都在谈论的时候，我觉得可能就是风险爆发的时候。
& &&主题发言：为什么开曼群岛是离岸对冲基金最受青睐的司法辖区
& &&Marc Parrott：各位嘉宾，女士们，先生们，大家上午好。非常高兴再次来到上海，我去年也是来参加了我们的第一届中国年会，我觉得这个活动办的也很棒，我也觉得上海是个非常棒的城市，我是Marc &Parrott，我是来自衡力斯，我在开曼群岛花了八年的时间，也是一个很棒的地方，同时作为开曼群岛来讲，它也是全球最受青睐的离岸对冲基金司法辖区，现在我是在香港工作，我们主要是负责开曼群岛以及百慕大各类投资基金的研究，今天我将为大家专门介绍一下开曼群岛的情况，因为开曼群岛确实也是离岸对冲基金最重要的一个司法辖区之一，作为开曼群岛，关于衡力斯我相信大家也听说过我，我们也获得了很多奖项。
& & 今天的演讲内容包括如下四点，我们为什么要选择离岸基金结构的这个形式，同时我们也将介绍一下开曼群岛的情况，在其他的司法辖区当中，为什么开曼群岛是我们的首选。再细节一点，我们将会介绍一下开曼群岛主要的基金结构，最后也将会介绍一下具体的监管制度，为什么开曼群岛存在着非常大的优势。首先让我们来看一下为什么会选择离岸基金结构。作为离岸基金结构来讲，很多都是与逃税、避税这种不好的概念相关的，实际上并不是这样。这也就是我们使用离岸基金的原因，为什么我们选择离岸去设置基金呢，其实它是一个非常复杂的概念，为了让我们大家容易理解，也尽可能的不去获得那么多的负向压力，而并不是单纯的为了避税或者逃税。其实离岸基金可以帮助我们更好的去打造一个资本池，来避免投资的风险，同时这些交易也能够在开曼群岛这样的司法辖区更加顺利的产生。
&&&&同时在开曼群岛我们也是提供非常专业以及成熟的投资管理机制，它并不会产生额外一层的征税，而是能够为业务以及投资的回报带来更大的优势，在我们去设置基金的时候，投资者将会交税这是不争的事实，你投资的公司也会去交税，但是如果说这些投资我们从税务的角度来讲，可以对它进行理性的避免，这样的话就能够为我们带来更大的优势，同时也能够把现有的税控制在更加合理的水平之内。
&&&&接下来我将介绍一下为什么开曼群岛会成为重要的离岸基金的设置地区，以及重要的司法辖区。它对投资者来讲，其实是非常青睐的一个选择，作为资产的管理来讲，我们其实可以使用非常高的灵活性的，并且并不需要受到非常强的监管，这样的话你不会受到那么多的杠杆，包括衍生工具的使用限制，这也就是为什么我们希望使用离岸基金的结构，这些都是我们能够获得的优势，让资产投资更加的有效。
&&&&作为离岸基金结构的第三大优势，就是它的建立速度，以及产品的上市时间，远远超过你在岸的基金。我在开曼群岛住了八年，有些人甚至都不知道它在哪儿。开曼群岛在古巴的西部，跟迈阿密比较近。
&&&&我们下面关注一下离岸基金的建立有什么样的优势。其实离岸的概念已经非常多了，不管是把离岸的基金设置到哪里，我们也是有一些不同的数字，作为离岸基金的结构来讲，也是有很多的不同之处。如果介绍一下开曼群岛的话，首先我想说幻灯片上的第二点，第一点我会稍候再谈。开曼群岛能够为我们提供什么样的优势，它是按照英国的普法指定的，它提供的基本法律里面都是基于英国的普法，并且已经经过了数世纪的证实。这个概念大家也都比较理解了，同时在商业环境之下，我们都是有限责任还有公司的独立法人这个原则，这也是包括在英国的基本法之下的。有关放贷以及资产的监管等等，在普法的法律体系之下也是非常的完善的。同时通过这一套基本法律的执行，我们能够尽可能的确保金融的安全性，相当于给它加了一个保护伞。所以说这是一个非常重要的优势，除此之外，在开曼群岛上，因为它的地缘政治环境非常稳定，并没有什么战争，也不会发生很大的政治以及管理监管上的变化，这也是另外一个非常重要的优势。
&&&&除此之外，开曼群岛在那些持有资产的人来讲，他们并不会承担那么大的司法诉讼风险。同时也是可以通过在开曼群岛的第三方机构来进行资产管理。开曼群岛是一个充分符合国际标准的司法辖区，这些群岛以及司法辖区是非常符合国际化的金融，以及帐务标准，只有这样的话他们的交易才能满足国际的标准。作为在岸的诉讼，他们的风险也是越来越大。如果说把终审上诉法院的话，它一直都是最终的决策机构，作为这些司法辖区在建立的时候，我们就能够去避免可能会产生的一些误区。
&&&&除此之外，在开曼群岛我们的司法体系和法院体制，是没有腐败现象的，而且它是处于一种非常好的状态，它是可以提供可接受的司法诉讼风险，也没有偏见。除此之外在终审你是可以上诉到英国的枢密院的。这也能够为你提供非常无忧虑的一种司法体验，以及无担忧的诉讼风险，来帮助您解决商业方面的一些争议。这些都是开曼群岛为什么能够成为投资者非常受欢迎的一个目的地，而且在过去，它也吸引了过去的15年到20年当中，吸引了很多的对冲基金，除此之外每一个对冲基金的投资人，他们在过去如果投资过买犊卖刀的话，他们都觉得这是一个非常好的投资目的地。除此之外它是一个非常好的地点，它能够成为您非常好的公司注册地，他们也会告诉你开曼群岛有什么样的优势，大家也可以跟过去的投资者进行一个沟通。
&&&&这也是符合我谈到的第一点，就是关于开曼群岛的一些投资原因，开曼群岛现在已经成为了一个非常受投资者欢迎的目的地，现在由于了一个开曼群岛的投资机制，而且大家可以考虑使用开曼群岛的投资工具。
&&&&接下来我们也会谈一谈国际标准，我不会一个一个详细的谈这些标准，这个标准是非常的复杂，非常多的。这两张PPT主要是告诉大家，我们开曼群岛和很多的国家还有国际社会有非常好的联系和关系，这样的一种良好的关系，也使得开曼群岛成为了国际合规的一个前沿，而且它有非常严格的反腐败，以及反洗钱的一些做法和标准，而且我们也有非常好的公司治理的标准，比如说注册、许可证等等这方面，我们都有董事方面的管理条例、税收条例等等，这些都是我们开曼群岛非常努力去执行的，我们也跟一些欧洲的管理局进行合作，来为我们开曼群岛提供一个很好的环境，比如说IMFD、另类投资基金指令也是我们在开曼群岛执行的，通过这样一些国际标准使得开曼群岛成为一个非常符合法律法规的一个做法。我们也和很多的国家签订了税收情报交换协定，我们也和美国签订了国家和国家之间的协定，最近我们也有一些新的条例被制订出来，主要是为了能够为开曼群岛注册的这些国家提供一个指引，这也是我们开曼群岛跟很多的国际离岸组织进行沟通之后，制订的一些标准。比如说反洗钱，还有恐怖主义、融资这一块，我们都和很多的外国监管机构签订了意见备忘录。
&&&&接下来我们介绍一下开曼群岛的基金结构，在这个地方，我们非常了解的对冲基金的结构，主要是使用公司的结构，我们提供独立的法人资格，以及股东有限责任，这是非常重要的一个概念，能够吸引我们的投资者。除此之外我们还有独立投资组合公司，这个大家可能是比较熟悉的，这能够帮助我们将资产池进行分组，同时我们还有伞状信托以及系列信托这样的单独信托形式，另外我们还有有限责任等等，我就不一一详细的介绍了，因为这都是大家做对冲基金非常了解的一些基金结构概念。
&&&&这里是有豁免公司的概念，大家可能对豁免公司的概念是比较熟悉的，它主要是由董事会来做管理，在开曼群岛我们这些注册的公司，能够通过这样一种方式，来分配收入以及资金，它是对公司的利润分配并没有太多的限制，在对冲基金来说这是一个非常灵活的，打造不同的独立股份类别的方法，同时也能够帮助我们来制订更加灵活的股东封锁的机制。在这张PPT当中大家可以看到企业对冲基金的两类股份，比如说有投资者还有发起人，离岸管理人，我们有参与权的投票权股份，也有无参与权的有投票权股份，这也是我们在这一块，开曼群岛非常常见的一些服务提供类型。
&&&&还有一个非常常见的基金结构，称作母联基金结构，我们通常在第三方会有一个基金管理，这也叫做母基金，也就是说如果你是由美国投资人参与投资这个项目的，那么我们的投资人他们会得到我们提供的一个关于税收方面的建议，以及咨询。同时我们也会有刚刚谈到的伞状信托结构，这也能够带来更加有效的资本成本优势，以及更多的灵活性，这些也都是开曼群岛为资产类型，以及我们的对冲基金服务提供的一些优势以及服务。还有一个更好的例子，其实是最近发生的，就是开曼群岛它推出了LLC这样一个概念，可能大家都是非常熟悉的。我们希望形成LLC的这样一种概念，我们也希望积极的推动我们这方面的管理，以及它的监管，以及成为LLC结构，也就是离岸对冲基金的前沿，我刚刚谈到了我们离岸的优势，就是我们的监管体制非常灵活，除此之外我们还有不同的方式，去管理在开曼群岛建立的这些对冲基金。它是由开曼群岛的金融管理局去监管的，如果说哪一种基金可以成为我们在开曼群岛建立的基金，我们是需要参考开曼群岛金融管理局的监管，而且我们也是有不同类型的监管。也就是说会根据你的投资目标，比如说你的使用杠杆，利用衍生工具，利用卖空，这些方面都是没有限制的。但是你必须要上报给开曼群岛金融管理局进行注册和登记。
&&&&除此之外我们刚刚也谈到是有不同层级的监管体制，有一些基金可能受到的尽管是比较严格的，但是在现实生活当中，其实很少的。现在比较少的基金建立起来是受到二级监管的，或者管理基金的类型。当然是比较少在开曼群岛建立这样一种管理基金的结构，使用买空卖空的机制，我们通常也是需要受到监管的，你不需要受到不符合你这个基金特征的一些监管，这一块我们可以等会再讲。
&&&&还有一点，就是我们的母基金，它在开曼群岛有一种独立的、分开的监管体制。母基金的监管，它有一个独立的类别，在这边有很多的例子可以告诉大家，为什么母基金可能会有一个独立的监管体制，细节不能今天一一谈到，主要还有豁免基金，它不能适用于共同基金的监管体制，比如说它超过15个投资者，大多数可任，免经营者，既董事受托人、普通合伙人，通常这在开曼群岛也不是太常见的一种做法。
&&&&我之前也谈到了94%的这些管理基金是属于注册基金类型的管理，之前也谈到它的数量其实并不是太多，而且它的初始投资要求比较低，而且它的股本权益需要在认可的股票交易所上市。如果它是一个注册基金，你在真正的注册之前，你需要在开曼群岛金融管理局登记备案，然后要进行注册和登记，这也就是大家所需要做的，它其实是非常容易的，而且这个流程是非常快的，你不需要进行事先申请，一般五到七周之后就会获得批准。而且你要提供法定的表格以及发行的文件给开曼群岛金融管理局进行登记备案。通常申请费是4268美元，我觉得整个流程是非常快的，而且要得到开曼群岛审计师和管理人的同意书。这样的流程走下来之后，大家就可以进行注册，然后向当局报案。
&&&&我刚刚谈的也是非常快的，因为我们时间并不是太多，如果大家有任何的问题想要咨询的话，大家可以在会后找我们，在这边我的团队也来到了这里，我的同事他是我们衡力斯在上海的首席代表，他也是我们公司的合伙人，他在跨界交易方面有非常多的经验，事后大家有任何的问题都可以问他。
&&&&还有我的一个同事是托马斯，他是来自于香港的，他今天都会在这里，同时我们还有一些区域的高级经理人，也来到了这里，比如说KEN，他是在中国的资产产业来说非常有名的一个人。会后大家有任何问题都可以去请教他或者咨询他，我们也非常乐意回答大家的问题。
& &&圆桌讨论：目前股市行情下，对冲基金投资新策略
& &&蒯明：我们在这一轮的话题是在当前股市环境下下面，对冲基金的一些策略，这个课题很大，原因在哪里呢，因为他困难就困难在对于当前股市环境的定义很难判断，因为我们回顾历史，大家都知道历史上发生了什么事。但是对于现阶段的策略不会有太多的指引。展望未来，我相信在座的各位同仁，也没有人有非常大的把握，说未来会发生什么东西。因此从股市现阶段的形势来判断投资策略这个课题就非常大，非常困难。因此我对这个课题做了稍微具体化的延伸，三个具体的概念，第一、从股市外延的表现，比如说利率市场方面，我们在现阶段，对于投资策略会有什么样新的指导，这是第一点。
& & 第二点，关于监管和创新平衡之间的此消彼涨的博弈态度，我们来对现阶段的投资策略有什么样的指引。
&&&&第三点，对于尾部风险的判断和把握，在未来一段时间，我们如何引导投资策略，来对应潜在的尾部的风险。
&&&&先从第一个子议题开始讲，我在国内接触投资基金坦率的说，和各位大佬比起来，我一定算是一个后进的选手，因为我是从2012年、2013年才开始在国内接触对冲基金。在2012年我记得当时有一个对冲基金的大佬曾经讲过一句话，他说他的经验判断，对冲基金在中国市场上很难有蓬勃的发展，很简单，因为中国的无风险利率实在太高了，当然我们的无风险利率不能按照银行的一年期存款利率来做基准，因为毫无疑问，大家都知道在A股，在国内资本市场目前的现状下面，信托的刚性对付，大量的理财产品的刚性对付，它们的收益率才是无风险利率的指标。在2012年的时候，这个无风险利率很高，毫无疑问当时我们能看到很多大量的房地产信托，他们的无风险利率给出来就接近10%，在当时的利率环境下面，在国内的对冲基金市场的确很难有非常明显的蓬勃的增长。
&&&&但是现在情况已经今非昔比，所以就请三位专家来点评一下，在目前的环境下面，您认为我们对冲基金的策略会有什么样的变化，哪些策略的对冲基金会表现的风声水汽？
&&&&简毅：我是温莎资本简毅，我们原来一直在海外，我们做的是相对价值策略市场中信，是2014年回到国内的，海外国内一共是五支基金。首先我说刚兑，我觉得刚兑越来越近，但是可能这次刚兑的打破是由体系之外往体系内导，比如这次用P2P的方式，监管是不愿意动信托跟银行的，刚才有这么一批产品完全是野孩子，把板子打在他们身上，基本上真正揭起了刚兑的到来。所以对冲基金肯定会在资金配置上，今天咱们在座的可以说是去拥抱权益类投资的一个很大的大风口，或者是这样一个牛市的到来。对于我们来讲，我觉得策略从股票投资上来讲，任何一个策略，欺世盗最后反映的是一个数学游戏。像高利资本做的是时间跨度周期很长的，做的是十倍的游戏。过去几年有很多人喜欢做成长股，二乘二的游戏。但是我觉得在2016年就只能做1.2乘1.2的游戏，就是在基于区间振荡之间的折市对冲，可能是一个相对好的策略。因为我们温莎资本海外的时间更长，对于美股，我们的看法是很多人担心美股会崩掉，我们认为不会。我们认为在这样的高点，可能有一个将近两到三亿的时间，就是这样一个W型的区间振荡。港股很多人都认为有很多的机会，我们也认同，从风险收益比的角度来讲可能更大，但是需要更多的耐心，它需要促法性的因素来触动。A股这一块，我们认为因为现在对于A股市场来讲，包括最近我在深圳、北京，跟同行沟通的比较多，现在市场分歧非常巨大，看多的相对少，看轻仓者多，看空者重。看多的人也隐隐想看多，因为现在毕竟钱很多，最新的数据是目前公募、私募要投到二级市场的资金已经超过了股票市值。首先在供应面这一块，如果A股市场不出现资金外流，这个市场一定会在一个区间之内存量博弈，市场一直担心会往下挫，其实会担心市场演化成存量博弈，就是市场的钱会流出去。但是从目前的迹象来看，所有配置二级市场的钱，包括现在刚兑打破，会有更多的钱流向二级市场。在A股的市场可能还有找到一些，因为一级市场普遍贵，更多的大家还在找一级市场或者一级半市场，在这两个市场之间进行轮动。所以我们的判断是2016年的市场会是一个存量博弈，振荡向上的市场，包括过去这三天的大跌，争论非常激烈，甚至有的时候看多看空的人会吵起来。我个人认为这可能是上周是今年最后的一次调整。但是现在市场需要什么，港股绝对够低了，6倍的市盈率。我认为A股是在等消息面的刺激，在投资策略上是什么，市场部可能出现减量博弈，只是存量博弈，那么它的投资主线到最后会是什么，因为过去的一段时间你会发现一级半市场非常火，会反过来倒推，很多资金会用一级半市场的思维去做二级市场。我认为2016年很大的一条投资主线就是用一级半的思维，对二级市场的上市公司进行价值再造。国企改革包括壳价值都是在这个主题之下的机会。当然这可能是A股的特性。
&&&&另外我们认为，更多的你会发现一些价值型的个股，包括像很多区域的有资源垄断的旅游股，包括商贸股，可能16年会发现二级市场的基金直接不断的举牌买国第一大股东，直接把那些国企的职业经理人换掉，以这种方式推动国企改革，而且我认为从监管层的角度来讲，从上面的指导思想来讲，会非常乐意看到这样的资金出现，它不会觉得你是坏孩子，甚至可能从政府的角度，会给这样的二级市场资金戴小红花，所以我认为这会是16年的机会，我说的比较多，下面环节再讲。
&&&&瞿立杰：我想分享一个非常有趣的事情，今年以来跟二级市场的股票经理交流，还有跟对冲基金的经理交流都会发现一个非常有趣的现象，债券的朋友们觉得，今年债券风险太大了，股市好。股市朋友说不行，要进债市。共同聊起的话题是进一级市场。聊起来对冲基金很不错，但对冲基金朋友还锁着眉头呢。今年是一个非常有趣的一年，在年初我们讨论过觉得有两个事情会发生，一个是中国市场充满了各种的泡沫，任何一个市场都充满了泡沫。就像一级市场，我们并不觉得一级市场一定有多好的投资配置价值，相反我们觉得中国一级市场充满了巨大的泡沫化。现在有一个词，在还没上市之前估值已经是超越了上市之后才会出现的溢价。我们最近看到说商品里面好像大家都觉得挺不错的，可以做多也可以做空，不像债券对债券悲观，股票对股票悲观，所以最近有大批资金进入商品，可以看到最近商品的搏杀是非常惨烈的。在这种情况下其实会出来另外一个关键词就是轮动，资产的轮动在2016年会是非常惨烈的。
&&&&像之前提到资产配置的模型，很多可能在04年之后已经失效了。另一方面就是分化，就像蒯总刚才讲到的，几年之前信托有10%，为什么要买对冲基金呢？但是现在已经不一样了，现在好的阿尔法的收益已经是市场上非常难得的资产了。现在去看一个6%的风险比较低的资产，那一定不是不顾一切扑上去了。2016年是需要非常小心和防范尾部风险的，因为泡沫太大了。在资产轮动过程当中，实际上是交易的快速性是非常关键的，这里面再抓住一些阿尔法机会，像今年一月份分级A是有明显的价值的，因为当时分级A是折价的，但是也只存在一个月的时间，二、三月份商品起来是非常快的，昨天晚上的商品期货交易，特别像螺纹钢的主力和约可能会被记入史册了，因为昨天晚上的波动非常大，到四个点再下来，昨天晚上是关键的时刻，在流动性这么充裕的情况之下，可能资产的快进快出，就资产配置的轮动会非常关键。在股票方面我们并不觉得估值高的就一定没有机会，我们觉得还是会分化，比如像刚刚讲的商品，商品这一轮起来是有基本面的逻辑的。像一些优质的做电器类的股票其实会非常有价值的，像极了五年前的格力电器，市场集中度在提升，盈利也在不断的提升。
&&&&再比如说一级市场，我个人认为是充满巨大泡沫，巨大风险的。但是没有机会吗个我觉得很多细分领域非常有机会，比如上海现在很多家庭，有小孩的家庭特别关心，幼儿园上哪个，小学上哪个，高中到哪儿留学，这里孕育着一个巨大的出国留学服务的市场。中国人可能过去说买东西比较廉价，便宜，现在讲究质量，这个很关键的。有些可能被炒过头了，比如说体育和VR。VR像极了2000年时候的互联网，那个时候很多企业并不是脱颖而出的。所以我觉得2016年是需要非常小心防范风险的一年。资产会快速的轮动，这里要特别小心资金的轮动，不要跟趋势为敌，要注意趋势的研判，这里面会有很多阿尔法的机会，比如说期权机会，波动率很大，可能多因子模型里面，也有非常好的机会，今年我觉得风险还是第一位的，再部分抓住资产轮动的机会。
&&&&王连平：关于整体市场环境不好的时候，我们国道资金是这样应对的，我们产品是基本面量化对冲的策略。原来我在平安资产量化投资是负责人，从08年开始做量化投资，我们当时不能对冲，我们是量化增强的产品。后来这个团队一直延续到信泰人寿资产配置量化增强，把这个体系进一步增强开发，做基本面的量化投资。
&&&&我们在13年、14年做的还行，控制的比较严，在14年市场大幅下跌的时候，我们的国道量化一号，最大回购率也只有2.5%，就是我们整个量化对冲，完全市场中性，风格中性的策略来做的，怎么样应对目前的市场形势由负级差，波动率跟前两年有所不同，我们国道资产还是以不变应万变，我们还是坚持现在的基本面量化的风格不变，我们变化的就是把以前认为那些阿尔法因子比较小的，要把它加进来，使得它的阿尔法进一步增强。首先还是以行业中性、市场中性为主的，一年换手率在300%以下这样的策略来说，超越沪深300的指数，在25以上，在30左右。这样我们的年化收益率在6以上，我想我们在这样的困难环境下，还能达到6以上，一旦市场有所恢复，客户可能会有所认同。所以我们现在面对市场这样的情况，有这样的思路。
&&&&还有我们拓展到对冲的标的，我们以前对冲标的是以沪深300为准，现在我们逐渐扩展到上证50这样的对冲标的，因为上证50比较难做，50个股票，你要对冲它的指数，第一要有足够的量，第二要有足够的阿尔法，大家都知道大盘股的阿尔法都比较小，但是我们觉得我们还是能做。最近两个月已经开始做了，这两个月下来，我们超越上证50这个阿尔法，也能接近于2%，1.5%到2%。现在拓展到上证50也是面对负级差的环境下，量化对冲产品的一种方法。所以我想我们整个策略就是本事不大，就是基本面量化对冲，还是坚持现在的风格，我们希望以后大家提到国道资产的话，就知道我们是一个纯粹的基本面量化对冲的公司，或者产品。
&&&&蒯明：谢谢王总，继续沿着刚才的线索往下探讨，简总刚才也讲过目前市场上壳的资源，好像2016年特别的吸引人的关注力，我是否可以理解成这个和早些时候市场预期的战略新兴板的延缓有一定的关系呢？
&&&&简毅：资本市场现在一级市场、二级市场联动的非常明显，一级市场估值非常贵，为什么要把估值推向那么高，就是为了推出。在推出的过程当中独立IPO非常难给，但是对于一级市场上市公司最好的套利机会就是A股市场。在A股市场，蓝筹很难上，招商银行、平安上涨无非就是现在抓互联网金融，蚂蚁金服都跟工商银行接近了，那你自己说我招商银行应该值多少钱？过去这几年一级市场过于兴旺，而且从目前的宏观环境来讲，就是八个字，百业不举，唯资金兴旺，每个行当都比较难做，实业的朋友，唯一就是跟玩钱的行当最兴旺。在这样的市场里面，尤其当前的经济没有起来之前，纯粹从资本角度来讲，壳这个东西是一种内生性的，资本市场的套利机制包括模式决定的，这是市场的选择。所以你会发现，像我们最近跟几个朋友在聊天，我们的策略很简单，就是把所有的壳资源买一遍，做一个配置。
&&&&蒯明：能不能在定性来讲，也是一种对冲基金？
&&&&简毅：这也是一种对冲，这种对冲是什么呢？因为一般这样的公司在过去一段时间内，2016年一个是情绪对冲，一个是折市对冲。我说的很多这样的公司过去这几年一般来讲，因为A股这段时间你会发现，更多的是成长股跟主题，跟TMT的股票，A股上市公司有三千多家，有将近五六百家，七、八百家，很多公司用一种公允的角度放在全球市场都不算贵的。但是A股市场有一个最大的特性，一致的同向性非常严重，一旦看好把一个板块的估值，要把所有的泡沫都打出来。包括去年的股灾也是，一旦逆向非常吓人。所以我觉得去年很多的基金也好，市场投资者也好，目前从找机会的角度来讲更多是做价值发现，在A股的市场里面，有很多时间很长的公司，市值也有30亿，各方面都比较稳健，但是可能是低速成长，甚至没有什么增长，但是这些公司如果跟一级市场的公司做比较，它才值三四十个亿，真的有一种相对价格的比价效益，你怎么通过一些主动性的做投资管理的方式，把这笔资产激活，同时可以把一二级市场打通，把这种明显失衡或者不均衡的状态，在资本市场通过16年动态的平衡，我觉得这可能是一次机会，主动的去挖掘价值，包括主动的对价值进行再造和改变。这个在原来的海外市场都经历过，你会发现中国也会诞生类似一级市场的基金包括二级市场基金，目前二级市场基金只是野蛮粗暴的举牌，去利益诉求，还是去套利，没有做到对上市公司，包括对壳也好，还有很多僵尸公司，还有穷庙富方丈的公司，在16年都会有一些改变。现在场外很多拿到配资钱进场的人，大家都想做这些事情。有些国有企业明显手上特别多的资源，如果你没有现在市值两倍以上的，绝对买不下这家公司。国企有些已经开始慢慢混合所有制了，但还不够，依然是国有的职业经理人把控着。我个人是认为，接下来会出现这种情况。你会看到一些50亿上下的国企的公司，这家公司有核心资源，核心优势，但是这种公司一般是两种状态，一种是穷庙富方丈，一种是抱着金饭碗讨饭的公司，这种公司很可能被二级市场公司买满，直接从董事会把经理人换掉。
&&&&因为我个人做逆向的，我认为16年会把很多悲观的事情已经在充分的市场预期和发酵了，这种情况下怎么去找机会，我觉得目前来讲是一次机会，二级市场整个中国的投资逻辑，我刚刚说了私募基金的规模是公募基金的两倍，所有的资金加起来，它的市值已经接近了A股的市值，缺少一个投资主线，只要有了，这么多钱就会拼命的干事，就会主动的对市场做一些主动性的改变。
&&&&因为我确信16年不会出现减量博弈，因为只有减量博弈才会出现慢熊，甚至熊很长时间，资金不断的流出，目前百业不举唯资金兴旺的整个经济大环境之下，16年应该要回归到企业本质，包括资本市场一些金融的本质去看看，尤其我们更多的要挂钩到二级市场上市公司，怎么发现二级市场上市公司的价值，并且通过一些资本包括整合的方式，大家现在都在做，但是目前来讲这种赚钱效应、板}