算一算，都能清楚一些welcome继续说说“熊市我们能做些什么”这个话题，上次说了，这次可转债吧。关于可转债是什么，扫盲文直达——》（也可见小黄书P165页，购买链接见文末）可转债破发，哀嚎一片…… 那么还能做么，选择打新还是直接买入“似乎已经跌的很惨”的可转债呢？ok，以上是几个投资思路，要行动的话同样解决两个问题：怎么赚钱？最关键的观察因素是什么？1如何判断打新可转债是否会破发？打新可转债怎么赚钱？（参见历史文、）就是押注上市价格会涨呗，但是现在那么多破发……要怎么判断自己想打的那一只会不会破发呢？我也是参考了，当学习笔记分享给大家。▼据说会小学算数就能看准？！第一步：看一个打新景气指数！！看所有存量可转债，他们的价格有多少高于原始值100的？在这里可以看到：https://www.jisilu.cn/data/cbnew/#cb 。目前的情况是，40%的存量可转债价格低于100元。也就是说，新货100元、老货有40%低于100元……这个数据告诉我们：打新可转债的行情很不景气。第二步：用一个简单公式盯“同类”的价格找到可打新的可转债：http://data.eastmoney.com/kzz/default.html1图：正股价、转股价以及前两者计算而来的转股价值，是这次要说明的关键：（公式：转股价值=正股价/转股价 *100，很好理解，就是转股价相对正股价越便宜，转股价值就越高嘛，不懂的先读扫盲文）怎么定义同类？——转股价值基本同等的可转债看看最新的“东财转债”：对应的正股东方财富价格是12.90，转股价是13.69。可以算出转股价值 =12.90 /13.69 * 100 =94.23【其实上面图表上也已列明】然后，就到存量的可转债里面去找（见橙色框内）：2图：以转股价值作为判断“同类”的标准，然后对比目前可转债的价格区间做比较与东财转债在转股价值上趋同（转股价值在92-96）的一些存量转债，目前价格在105-110之间（低于100就放弃打新吧，如果高于100，那就继续算一算高出多少）平均价格是106.59。这就是说，打新东财转债，获利可能是6.6%左右▼好像……学肥了新姿势第三步：风险点：判断一下正股的短期走势如果什么都不变，打新东财转债的获利大概率是6.6%，但转股价值是随着正股价格变动的！！（公式：转股价值=正股价/转股价 *100）。转股价值比较的是转股价相对正股价的便宜度……正股走高，转股价值更高，转股这笔买卖就更”划算“了；相反的正股走低，转股这件事就“不划算”了——这会体现在可转债的价格上。也就是说从”申购-上市-落袋“的时间里，风险依然存在：如果在申购到上市的时间里，东方财富这只股票涨了呢？ 比如从12.9元涨到了14元，会发生什么？转股价值也涨了呀 = 14 /13.69 * 100=102.26 （原94.23）如果对照存量可转债，图2可见对应的可转债价格区间提升到了113元（意味着上涨空间可能更大）但如果跌了，就肯定很悲催啦，你自己可以算一下，比如跌倒了11元，转股价值也随之跌至80.35，对比发现同类可转债的价格直接就低于100了。相当于你入场的时候算盘打好了要赚钱，结果正股哗啦一下，要落袋的时候亏了~~▼hey~和我想得不一样所以总结就是：可转债打新整体不景气，但还是可以分个案通过找【转股价值】趋近的同类来分析正股的趋势最好是涨的，所以打新之前也要看看及判断一下相关行业的势头。<p class="autonum" data-original-title="" title="" aria-describedby="tooltip存量的“便宜”可转债可投吗？这里再重申一下可转债是什么——它是上市公司发行的一种债券，期限一般是5-6年，票面利率比该公司发行的普通债券要低很多；但为了补偿利息低，它附带了转股条款，允许持有人在规定的时间范围内将债券转成该上市公司的股票，行话称可转债对应的股票为“正股”。一般都会有一个大致的规则说“可转债90-100的就买买买吧，反正保本，就等冲高。”但我们还是要弄弄清楚可转债在股市并不好的时候到底怎么赚钱去躲坑。下次再说吧。扫黄时间我的理财书在开售了是一本教你躺着赚钱的小黄书，嘻嘻嘻扫黄=扫码看“小黄书”3年赚500万的过程中，边学习边投资的小小记录电子书在这里【阅读原文】 订购↙↙↙
文/ 华尔街见闻
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可转债发行预案对股价的影响——基于不同市场环境下的分析
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发行可转债对股票走势有什么影响
近期,在国债和企业债一路下跌的情况下,可转债市场却风景独好,不仅二级市场一枝独秀逆势而行,而且一级市场也十分火热。截至9月17日,今年已发行了12只可转债,累计筹资额132亿,比前十二年的发行总额还多。此外还有深万科、金牛能源、韶钢松山、中远航运、招商银行、北京巴士、华泰股份等多家上市公司公告拟发行可转债,其中金牛能源是在增发预案未获通过的情况下转而拟发可转债的；华泰股份是在配股预案未获通过的情况下拟发行可转债。就今年已发行的可转债看,发行规模较以前增大,发行中签率则屡创新低,中签率一般在1%以下,国电转债的中签率更是创新低,达0.348%。目前可转债市场可以用"异常火爆"来形容,那么,可转债的发行对其基础股票在二级市场上的价格影响又如何呢?可转债的发行由于涉及债权向股权的转换,势必稀释原有流通股东的股权,从而可能损害原有流通股东的利益。为研究流通股东对上市公司发行可转债作出的反应,为可转债的发行和投资提供一些决策依据,本文以沪深两市仍在上市交易且可转债上市后的交易日大于15天的15只可转债为研究对象,研究可转债募集公告发布和可转债上市对可转债基础股票二级市场股价的影响.本文采用累计超额收益率(CAR)来衡量基础股票股价对可转债发行的反应,其中可转债募集信息公告的信息含量研究时窗为[-15,15],可转债上市的信息含量研究时窗为[0,15]。基础股票正常收益率采用风险调整后的市场收益率法计算,市场收益率的参考基准是上证综合指数或深证成分指数的收益率,以此计算出15只转债对应基础股票的平均累计超额收益率。由分析得到以下结果:(1)可转债募集公告日前15天样本股价平均累计超额收益率为正这可能是因为上市公司拟发行可转债的信息提前释放到市场上,部分利益主体主动拉抬股价的结果。由于在可转债发行中,转股价格一般是根据发行前一段时间股票的平均价格确定的,所以为了尽可能地提高转股价格或提高转债的认购倍率使可转债顺利发行,部分利益主体采取了拉抬股价的做法。而根据我国可转债发行规律,募集公告日后5-7天左右可转债将发行,因此在募集公告日前15天的累计超额收益率为正也就不奇怪了。(2)可转债募集公告日前后15天的样本股价平均累计超额收益率为负这体现出了流通股东对上市公司发行可转债的不认可或认为发行可转债对上市公司而言是一个利空信号。因为可转债到期若没有转换为股权,则公司将面临着较大的还本付息压力,若顺利转换为股权,则股价可能被稀释,原有流通股东对此比较悲观。大约在可转债发行之后,流通股东就开始抛售可转债对应的基础股票,以回避可能遭受的损失。当然,发行可转换债券对公司经营业绩的提高是利好还是利空,与当时的宏观经济环境以及公司自身的经营状况有较大关系。如国电电力、龙电股份经营业绩良好,电力板块受益于宏观经济持续走强在未来两至三年具有较大的发展潜力,这两家公司可转债募集公告日前后15天的股价累计超额收益率为正。(3)可转债上市后15天的样本股价平均累计超额收益率为负,绝对值接近于零可转债上市后离进入转股期有一段时间,并不马上涉及债权向股权转换的问题,因此其对股价的影响相对较小。然而,可转债上市为在可转债与其基础股票之间建立一个新的盈利模式提供了可能,即通过拉高股价来提高可转债的价值,或通过推高可转债的价值来影响股票的价格,其目的是使股价和可转债的价格产生差异性变动,从而创造套利机会。但是至少在可转债上市初期,这种现象并不显著,可能是因为可转债的上市日期一般离可转债的发行日期比较近,市场对可转债发行的利空消息仍未完全消化。今年以来,可转债的繁荣是由多种因素造就的,当可转债完全变成上市公司直接股权融资的替代工具时,值得警惕其潜在的圈钱行为。从综合统计的结果看,可转债在发行初期对其基础股票价格变动具有利空信号,且在可转债上市初期寻求可转债和其基础股票之间的套利机会不可预期。基于这些认识,笔者认为应理性对待可转债的发行与投资。首先,从可转债"退可守,进可攻"的角度看,确实不失为一种较佳的投资工具,但盲目地追涨可转债则不一定可取。决定可转债投资价值的仍是上市公司基本面的发展状况,关注可转债的基础股票基本面的变化仍显得十分重要。其次,投资可转债也并不是万无一失的,投资可转债也是存在一定风险的,尤其是当可转债成为上市公司借以圈钱的新工具时,潜在的投资风险就更大。第三,上市公司不考虑流通股东的利益发行可转债,虽然可以缓解其经营资金短缺的问题,但却有可能使市场对其失去信心,对公司的后续经营产生不利影响,因此上市公司在选择可转债融资方式时也应慎重而行。
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可转换债到期，强制债转股到底对股价有什么影响？收藏
东方电气亏出翔了，都说是债转股闹的，我是不太明白可转换债对股价有什么影响，求科普
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有利可图就转咯
唉，东方电气上认栽了，学习了2天可转债算是弄明白了点，现在东方转债价格太高，提前赎回2月17摘牌，赎回价100.3现价162，这中间套利太多，所以不会有人等到最后被强制赎回，要么转股要么2级市场卖债券，这中间又存在债股互转的无风险套利机会。除非东方转债跌到100.3也就是股价回12块钱，否则结果都是转股，显然跌回12块钱不现实。所以只有走转股的这条路。翻看不少之前可转债的记录，最后摘牌价格在120-130的比较多，现在东方转债162确实太高，按130算，股价是15.6。。。所以下跌空间还是比较大的，明天果断清仓了。另外写这么多的目的，就是想说一下债券对股价影响还是很大的，短线看对股价形成压制，长线对公司利好，负债减轻了最后的最后如果有什么地方写的不对，求大家给我指出来，毕竟我对债券了解太少
学习了，又多了一条发财的路子
新股一签没中，明天杀回东方电气，哪跌倒就要哪爬起来
别跟他赌气，不买他了，买在上升趋势当中的股
东方电器也套了我20% 。
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可转债发行对股价影响的实证分析——基于发行日的分析日期：
可转债发行对股价影响的实证分析 ——基于发行日的分析Empirical Study of Convertible Bond Issues Impact on Stock Price ——Base on the Issuing Day 摘 要 可转换债券,是一种介于债券和股票之间的可转换融资工具,债券持有人可以在一定时期内以一定价格将债券转化为公司股票；在转换之前，可转债仍然保持债权的全部属性。可转换债券因其股权和债权的双重属性，正逐渐成为资本市场一个重要的组成部分。可转债的发行对公司价值的影响，即短期内对股价的影响是国内外研究的一个重点，对于二级市场上的投资者具有重要的意义。本文运用事件分析方法，对我国上市公司发行可转债对股价的影响进行实证分析。样本选取年成功发行可转换债券的33个上市公司，数据来源于国泰安金融数据库与通达信证券行情软件。本文选取的基准日为可转债的发行当日，研究窗口为发行当日前5个交易日至发行后15个交易日，即（-5,15），共20个交易日。正常收益采用市场模型Rit=β0+β1Rmt+ε模型估计，其中Rit，Rmt分别为股票收益和市场指数收益，β0、β1为参数，ε为误差项。正常收益的估计窗口为（-125，-6）共120个交易日。事件期内股票日超额收益ARit= Rit-β0-β1Rmt。所有样本第t天的平均超额收益AARt为所有样本t日日超额收益ARit的算数平均。所有样本在事件期（-5,15）内的平均累计超额收益CAR为事件期内每日平均超额收益AAR之和。本文主要研究（-5,-1），（-2，-1），（-2,2），0，（1,5），（1,15），（-5,15）七个阶段公司股票的平均累计超额收益CAR，并假设事件发生对股价无影响时的CAR服从均值为0的正态分布，这样即可对CAR是否显著于0进行假设检验。研究发现在（-5，-1）区间出现显著正的超额收益，在0日出现显著的负的超额收益，并将超额收益的出现归结为套利资金的作用。最后文章就可能的因素，如公司规模、发行可转债规模、可转债条款等方面进行分析，并提出建议。关键词：可转债；超额收益；股价异动；事件研究法
Abstract Convertible bonds, which is a combination of both debt and equity financing instruments, can be converted to shares at a certain price and at a certain period of time by the bondholders. Before the conversion, the convertible bonds remain all the charactristics of bond loans. Because of their dual properties of both equity and debt, they are becoming an important component of the capital market. Analysis of converible bond issues impact on the value of the company, which means the impact of the share price at the short time, is drawing increasing attention both at home and aboard. It also has a significant meaning on investor at the secondary markert.This article uses event study methods to analyse the impact on share prices when a listed company issues its convertible bonds. 33 samples are selected from the listed companies which successfully issued convertible bond from 2006 to 2009. The statistics are from CSMAR database and Tong Daxin stock quote softwares. The date on which convertible bonds were issued is selected as a key date. The event window is defined as from 5 trading days before the issuance date to 15 trading days after issuance, a total of 20 days, which can be describe as (-5,15) for short. The normal return can be estimated by using the market model: Rit=β0+β1Rmt+ε. The letter of Rit are defined as the return of the certain stock while Rmt means the return of the stock index. β0 and β1 are acted as parameters and the letter ε is the error term. We use the period of time (-125,-6), a total of 120 trading days to estimate the normal return. Daily abnormal return during the event period can be calculated by using the formula ARit= Rit-β0-β1Rmt. AARt is the average of abnormal returns of the whole samples at a certain day—t day. The average accumulative abnormal return (CAR) is the sum of AAR during the event period.This paper studies the average cumulative abnormal stock return (CAR) in seven phases, （-5,-1），（-2，-1），（-2,2），0，（1,5），（1,15），（-5,15）. We assume that when the event had no effect on the stock price, the normal distribution is 0, so we can use hypothesis test. The study found that there was a a significant positive excess return in the period of (-5,-1) and a significant negetive at the day of 0. This paper attributes the excess returns to the role of arbitrage funds Finally, we analyse possible factors, such as company size, the scale of issuing convertible bonds, convertible bonds and other aspects of the terms, and make recommendations. Key words: Convertible bonds、Excess return、 impact on stock price、 event study methods目 录引 言 ……………………………………………………………………………1一．国内外文献回顾………………………………………………………………1二、发行可转债对公司价值影响的理论分析……………………………………2（一）MM定理 …………………………………………………………………………………2（二）融资顺序理论 …………………………………………………………………………2（三）信号模型 ………………………………………………………………………………2三、实证研究的数据和方法………………………………………………………2（一）数据来源 ………………………………………………………………………………2（二）实证方法 ………………………………………………………………………………3四、实证结果与解释………………………………………………………………5（一）样本描述性统计 ………………………………………………………………………5（二）可转债发行效应 ………………………………………………………………………6（三）对发行效应的解释 ……………………………………………………………………7五、研究结论与建议………………………………………………………………9 主要参考文献……………………………………………………………………10 附 录……………………………………………………………………………11 附录一 ……………………………………………………………………………………11 引 言可转换债券是可转换公司债券的简称，又简称可转债。它是一种可以在特定时间、按特定条件转换为普通股票的特殊企业债券。可转换债券兼具债券和股票的特征。我国可转换债券作为一种较新的融资手段，具有独特的优势。其市场规模不断扩大，日益成为上市公司一种重要的融资的途径。发行可转债对公司股价可能会存在一定的冲击，了解这种冲击的大小与方向对二级市场上的投资者具有重要意义。一、国内外文献回顾目前国内大多数文献研究可转债发行对股价影响，一般对发行可转债公告日以及公告前后的短期股价市场表现进行实证研究。实证研究的结果有不同的两种：王慧煜、夏新平（2004）的研究结果表明，公司股价在宣告可转债的发行后有较为明显的正收益，且收益的大小与公司的规模负相关。并将结果解释为投资者看好融资投入项目的良好前景，并且大公司由于信息不对称程度更强，因而超额收益较小。宋晓梅（2009）的研究结果表明，可转债公告日、发行日、上市日引起二级市场股价上升，并归因于发行可转债公司的“龙头效应”。史良，刘长奎（2010）将分离交易可转债与普通可转债进行了对比，将两者正的超额收益都归因于信息的提前泄露。其他一些研究结果则显示发行可转债对公司股价有负面影响。李豪，李豫湘（2005）以及秦利（2007）从MM定理和融资顺序假说出发，认为带有股权融资性质的可转债融资传达了公司管理层自身的信心缺乏，从而对股价造成负面影响。张雪芳（2008）和杨伟（2010），对此现象的解释，是从信息不对称以及委托-代理关系的角度说明负效应的。唐弢，苑倩（2010）则认为可转债发行条款损害了中小股东利益，导致负的超额收益的产生。国外对这一选题研究比较早，Dann和Mikkelson（1984）对美国市场的实证分析以及Abhyankar和Stulz(1998)对英国市场的实证分析表明,发行可转债对股价有明显的负面影响，Eckbo和Masulis(1995)对美国市场的研究结果显示，上市公司发行债券对股价无明显影响，发行股票则会对股价产生较大的负效应，可转债的发行介于两者之间，也会产生显著的负效应，但幅度比直接发行股票要小。而Kang和Stulz(1996)对日本市场的实证分析以及Roon和Veld（1998）对荷兰市场的实证分析表明股价对可转债发行有正的反应。对这种各国间的差异Kang和Stulz将其归结为上市公司治理结构以及职业经理人目标在各国间的差异。 二、发行可转债对公司价值影响的理论分析（一）MM定理现代资本结构理论主要是MM定理。1956年,美国经济学家米勒和莫迪利亚尼发表《资本成本、公司财务和投资管理》，得出完美市场中，在无税条件下，企业资本结构与公司市场价值无关这一理论。1963年,两人对MM定理进行修正,其要点是将所得税影响加入原来的分析中,得出了相反的结论。即在有税的情况下,增加资产中债务比率可提高公司市场价值。企业负债率达到100%时企业价值最大而资本成本最小。一些学者在此基础上综合考虑债务融资的风险因素,认为最佳的企业融资结构应在债务免税效应与其带来的风险上升之间的平衡点上。发行可转债开始时可以带来免税效应，提高公司价值，而在转股后则失去这一效应，等同股权融资，带来公司价值的下降。（二）融资顺序理论融资顺序模型是Myers和Majluf在1984年以信息不对称为假设前提而提出的。该模型的两个关键性的假设是：(1)公司内部经理人员对公司未来的盈利能力和未来的投资机会比外部投资者了解得要多；(2)经理人员代表现有股东的利益。另外一个前提条件是，公司实行稳定的股利政策，不会增加或降低股利发放水平。根据这些前提，他们推论了公司的融资顺序是:(1)公司对内部融资的偏好超过其他任何的外部融资，如债券和新的股权融资；(2)如果公司选择外部融资，将会选择最安全的方式，按照一定顺序来进行，依次为最安全的负债、风险较高的负债、可转换债券、优先股和普通股。发行可转换债券对公司市场价值的影响是居中的，小于直接通过股权融资，大于使用一般债权进行的融资。（三）信号模型Ross(1977)提出了资本结构的信号模型，其后Noe(1988)发展了这一模型。这些模型以外部投资者和内部管理者的信息不对称为理论基础，内部管理者拥有信息优势，而判断内部管理人员工作效果的一个重要指标就是公司的市值。为了提高股票价格,他们有动机把好的消息传递给投资者，但是由于信息不对称问题,他们不能简单地宣布好消息因为其他管理者也有动机传递好消息，投资者如果无法区分,就会怀疑管理者的自利动机。在外部投资者与公司内部管理者的博弈过程中，发行可转债往往被视为内部管理者缺乏信心的信号，不利于公司的股价上升。三、实证研究的数据和方法（一）数据来源日至日期间，成功发行了可转债的沪深两市上市公司一共36家。样本选择有以下标准：1、发行可转债的上市公司发行可转债前三个月内没有过配股、增发等外部股权融资行为，并且在研究窗口内没有出现因其他事项而被连续停牌。2、发行可转债的上市公司上一年度财务报表必须可以从公众媒体获得，且未被会计师事务所出具非标准无保留审计意见。3、对于每个可转债的发行，发行公告日、发行日、原股东优先认购部分的股权登记日、可转债上市交易日必须明确清楚且能从公众媒体获得，并且在可转债发行当日公司股票必须正常交易，可获得交易数据。据此排除进行了两次配售发行的上电转债（上海电力，600021，SH），以及在公司股票停牌期间发行可转债的锡业转债（锡业股份，000960，SZ）和厦工转债（厦工股份，600815，SH）两家，样本共有33个，具体样本如下表所示： 表1 年发行可转债的公司发行公司600325华发股份600423柳化股份600398凯诺科技000024招商地产600488天药股份600232金鹰股份002031巨轮股份000717韶钢松山600078澄星股份600026中海发展600567山鹰纸业600971恒源煤电600227赤 天 化000709唐钢股份600598北 大 荒000572海马股份600368五洲交通 发行日期
发行公司 600219南山铝业 000528柳 工 600782新钢股份 600558大 西 洋 600352浙江龙盛 000969安泰科技 600966博汇纸业 600859王 府 井 600481双良节能 601988中国银行 000731四川美丰 000630铜陵有色 002233塔牌集团 601398工商银行 000729燕京啤酒 600037歌华有线 发行日期
样本数据中所涉及的财务信息、发行公告信息来自东方财富数据中心以及国泰安CSMAR数据库，股票、可转债价格以及市场指数等数据来源于通达信行情软件中的历史数据。为了保证个股价格与市场指数的一致性，排除公司派现以及转送股对股价的影响，所有股票价格采用前复权的方式计算，选择的复权日期为日，复权后股票的价格数据取3位小数。（二）实证方法研究可转债发行效应一般都是用事件研究法。事件研究法是对上市公司财富效应分析的一种定量分析方法，该方法最初是用于对会计盈余报告的市场有效性进行的经验证明以及对股票分割的市场反应所作的研究开始。事件研究法以影响股票市场某类股票价格的某一特殊事件为中心，通过研究事件的发生是否影响了时序性数据来检验市场对事件的反应。本文也是通过研究可转债发行日前后超常收益来验证市场对该事件的反应，从而检验上市公司可转债发行日是否具有财富效应。首先将基准日，研究窗口等定义如下：1、基准日基准日即可转债发行当日，在可转债发行中一般被记为T日，在研究中将其定义为0日。发行日公司股票因故停牌的，不予选入样本。2、相对日数以基准日即可转债发行当日为0，定义-t日为基准日前第t个交易日，而定义t日表示基准日后第t个交易日。3、事件窗口为确定可转债发行对股价的影响，通常将发行日前后各加一段时间作为事件窗口，所得到的股价异常报酬，即为事件所导致。本研究的时间窗口以发行前5个交易日至发行后15个交易日，即（-5,15），共20个交易日。4、估计窗口为衡量正常报酬，将建立一估计正常报酬的模型，而模型中的参数利用估计窗口的数值资料来估计。本研究采用发行日前125交易日至发行日前6个交易日共120个交易日为估计窗口，即（-125，-6）。本文选取的基准日为可转债的发行当日，正常收益采用市场模型：Rit=β0+β1Rmt+ε估计，其中Rit，Rmt分别为股票收益和市场指数收益，沪深两市的上市公司分别以上证指数和深圳成指作为市场指数。β0、β1为参数，ε为误差项。事件期内股票日超额收益ARit= Rit-β0-β1Rmt。所有样本第t天的平均超额收益AARt为所有样本t日日超额收益ARit的算数平均，即 1NAARt=?ARit Ni=1所有样本在事件期内的平均累积超额收益CAR为事件期内每日平均超额收益AAR之和，即CAR=?AARtt=1n再假设当发行可转债对公司股价没有影响的情况下个股的平均累积超额收益CAR服从或是近似服从期望为0的正态分布，这样就可以构造t统计量，对实证结论进行显著性检验。如果t统计量显著，那么认为在T日或是相关的某个区间内可以获得显著的正或者负的超额收益。四、实证结果与解释（一）样本描述性统计33个样本中沪市上市公司共22家，深市上市公司共11家。其中年分别有6家、9家、5家、5家和8家上市公司发行可转债。从行业角度分析，25家属于制造业，4家属于服务业，2家属于交通运输业，2家属于房地产行业。发型可转债的上市公司大多集中在制造业中，占样本总量的75.76％.我们将样本公司所具有的财务特征统计如表2所示。表2是不包括两家银行①在内的可转债样本的发行规模、相对规模、稀释度和发行日前最近一次财务报告②所公布的公司资产规模、负债比率等指标的平均值、中位数、最小值和标准差等横截面特征的描述性统计。 表2 可转债样本公司描述性统计 平均值发行规模（亿）相对规模（％）稀释度（％）总资产（亿）负债比率（％） 10.28 17.02 39.39 73.83 47.31 已发行可转债上市公司（N=31） 中位数 8 17.46 22.96 43.17 50.66 最大值 30 30.41 409.1 317.5 71.71 最小值 2 7.84 4.3 8.57 19.14 标准差 7.89 5.42 71.26 74.00 14.53 注：发行规模：本次发行的可转债的总金额。相对规模：本次发行的可转债总金额除以最近一次财务报告公布的公司总资产。稀释度：本次发行的可转债金额除以发行日前一天A股实际流通股③市值。总资产：公司离发行日最近一次财务报告公布的公司总资产。负债比率：公司离发行日最近一次财务报告公布的公司总负债除以总资产。样本公司的描述性统计表明，发行可转债的上市公司有以下特征：资产规模较大，平均值为73.83亿元，抗风险能力较强；资产负债率平均为47.31％，低于上市公司平均水平；发行可转债的规模相对较小，平均值只有10.28亿元，但可转债发行对公司无限售条件股的稀释是非常明显的，无限售条件股平均被稀释接近40％，最大的新钢转债稀释程度甚至达到了4倍。对每股收益等指标的起到一定的摊薄，与公开增发或是配股的有一定的相似①② 中国银行和工商银行因其发行数额巨大，且其资产负债率不具有一般的代表性，故暂不考虑。 指年报、半年报和季度报告，不包括非正式的业绩预告。③ 实际流通股即无限售条件的流通股扣除公司股东自愿锁定的股份所得的差额。性。（二）可转债的发行效应我们研究了全部的33个样本在发行日前5个交易日到发行日后15个交易日的超常收益，发现样本在可转债发行当日出现了显著的负效应，平均超额收益为-1.95％，而可转债发行日前5个交易日却出现了显著的正效应，发行当日后15个交易日的平均超额收益不显著。股票市场对发行可转债的反应经历了一个从追捧到看空再归于平静的过程。从样本数量上来看，33个样本中，22只在（-5，-1）窗口内有正的累积超额收益，只有11只存在负的累积超额收益，出现正的累积超额收益的样本占总样本的比例达到66.6％，而在发行日当日，仅有4只股票存在正的超额收益，存在负的超额收益的股票占总样本的比例高达87.9％。表3报道了发行了可转债的上市公司在各时间窗口内股票价格的平均累积超常收益的平均值、中位数、标准差以及相应的t值。 表3 各事件窗口内累积平均超额收益统计结果(-2,-1) 0 (-2,2) (1,5) (1,15)0.5 -0.3 -0.00470.7 0.9 0.09630.1 -0.3 0.01791.5** -0.4 -0.2804-0.6 -0.6 -0.18810.6 0.8 0.272713 29 22 22 1820 4 11 11 15 平均值 标准差 中位数 t-值 最小值 最大值 ＜0 ≥0 (-5,-1) 0.0 0.4* -0.2 11 22 (-5,15) 0.1 -0.3 -0.6 18 15注：*表示在0.05显著水平下显著，**表示在0.01显著水平下显著。＜0指在对应事件窗内样本中累积超额收益小于0的公司数目，≥0含义与之相反。结果显示，再以可转债发行日为事件日的分析中，全部样本中，可转债发行当日，即0日的平均超额收益显著小于0，为-1.95％。t检验的值显示这一结果在0.01的水平下显著。而超额收益率在0—-2％之间的样本数共16个，-2％—-5％之间的样本数目达到10个，小于-5％的样本数共有3个。中位数、标准差等统计数据显示，平均超额收益是有较强的代表性的，并未因为个别数据而出现较大的波动。而发行前5日，即（-5，-1）的累积平均超额收益显著大于0，达到2.52％，t检验的值显示这一结果在0.05的水平下显著。在公司发行前5个交易日到正式发行当日，样本中仅有澄星股份一家公司发布过除可转债发行外的其他事件的公告①，因此可以基本排除样本中其他事件对股价的影响。即使除去这一受到污染的样本后，（-5，-1）和0日的累积平均超额收益也达到2.89％和-1.88％，发行效应仍然十分显著，t检验的结果也证实了这一结论。发行日后15日，即（1,15）以及整个事件窗口（-5,15）两个时间窗口内的累积平均超① 澄星股份于可转债发行日的前一日，即日公布2007年一季报。额收益的正负性不显著。出现上涨和下跌的样本个数都在平均值附近，显示出事件对股价带来的影响在15个交易日之内被市场自然消化。图1显示了所有样本的平均累计超额收益在整个事件期内的变化趋势。 图1 所有样本的平均累积超额收益随时间变化图该图纵轴表示所有样本的平均累积超额收益，横轴为时间轴，每个间隔代表一天，显示了（-5,15）这个区间内平均累积超额收益随时间的变化关系。从中我们可以清楚的看出，在（-5，-1）这个事件窗口内，平均累积超额收益呈现出逐日递增的趋势，并在-1日即股权登记日时达到最大。在经历了可转债发行日当天即0日平均累积超额收益的骤降之后，平均累积超额收益逐渐向0趋近，并在此附近波动。根据前文所述，在英美市场，发行可转债的公告会对股票价格产生显著的负效应，但在日本和荷兰，却会产生正的效应。考虑到我国上市公司发行可转债时，需要经过发行申请、批准、发行公告、网上网下发行、债券上市等四个阶段，而一般我国上市公司会在发行公告发布后5个交易日内展开可转债的发行工作，样本公司平均在发行公告后2.40个交易日进行可转债的发行工作，最长的也是在5个交易日内进行。应此我国市场是与日本、荷兰市场相似而与英美市场相反的，即在公告后到发行前相关上市公司的股票会出现正的超额收益，在发行当日会出现负的超额收益。（三）对发行效应的解释在现有文献中，对可转债发行或是公告中存在的负效应，国内得出可转债发行会带来负效应的学者大多利用Stein（1992）的模型或是Myers and Majluf(1984)的融资顺序理论，通过信息不对称理论进行解释，认为模型达到均衡时，质量好的公司发行债券，质量差的公司发行股票，介于中间的发行可转债。而我国由于滥用向下修正转股价格的条款，使发行可转债变向成为了公开增发或是配股的形式，因而造成发行可转债时公司股东用脚投票，使公司股票价格下挫①。也有学者认为这与我国上市公司股权结构有关，即前几大股东股权过度集中导致发行可转债不以普通股东或是公司利益最大化为目标②。但随着我国股权分置改革的完成，以及实际数据显示我国可转债发行经历了一个股票超额收益由正到负的过程，分析我国可转债从发行到上市的全过程，可以找出除了传统理论解释外的另一个理由，即可转债发行时存在的潜在套利空间促使这一超额收益的产生。根据我国可转债市场交易数据的统计可以发现，2006年以来上市的可转债，除了发行金额达到400亿元中行转债及实际流通股稀释度超过400％的新钢转债外，其余的可转债上市首日均出现了不同程度的涨幅。样本33家公司发行的可转债，上市首日跌破面值的只有中行转债和新钢转债，分别报收99.92元和96.5元，样本可33只可转债平均首日涨幅高达26.09％，最高的恒源转债收益率甚至达到74.91％，而可转债的发行一般都有老股东优先配售的条款，这就使套利成为了可能。可转债上市时潜在的高收益使得套利者会在股权登记日前几个交易日，即可转债发行的前一个交易日的前几天，买入股票等待配售可转债，以其等债券上市后抛出获利。由于直接申购可转债的中签率较低，在股权登记日前买入股票并持有等待配售可以确保以100元的面值买到可转债，因而可能吸引大量套利资金提前进入，推高股价。而在可转债发行当日，由于已经获得了优先配售权，参与套利的资金集中出逃，造成股价的突然下跌，形成类似于除权的效应。股票在可转债发行日前后的成交量变化状况也支撑这一结论，特别是在可转债发行前一日的股权登记日以及可转债发行当日，股票的成交量往往会出现异动，出现放量的现象，显示出有资金介入和出逃的迹象。我们统计了可转债发行日前后公司股票成交量的变动情况，发现发行可转债的上市公司在股权登记日这天的成交量有明显的放大。33只样本股票股权登记日这天的成交量比前十个交易日的平均成交量多出了27％，结合大部分股票股价都出现上涨这一事实，可以得出有资金流入这些股票的结论，从而从侧面验证了套利现象的存在。此外，样本33只股票在可转债发行当日无一例外地出现了不同程度的低开，这是一个极不正常的现象，我们认为这应当显示了部分套利资金抢权后急于出逃的状态。由于股价涨跌的直接原因是供求关系，套利资金的进出成为股价涨跌的原因，也成了可转债发行日前后影响股价的直接因素。套利行动对股价影响的大小取决于两个方面，一是对可转债上市后定价的预期和估计，这个决定预期收益；二是对成本与风险的估计，即配售1元可转债需要购买的股票金额以及对股票下跌情况的估计。在这两方面的考虑下，套利资金进入的多少决定股价的波动。因此，可转债发型对股价的影响主要是由于部分套利资金的运作造成的。在发行可转债申请被证监会核准以后，各路资金开始逐渐流入，等待可转债的配售。在此过程中，尽①张雪芳.我国可转换债券的发行预案公告效应.财贸经济，2008，（6）.刘娥平.中国上市公司可转换债券发行公告财富效应的实证研究.金融研究，2005，（7）. ②刘成彦，王其文.中国上市公司可转换债券发行的公告效应研究.经济科学，2005，（4）.管有用脚投票的股东，但是套利资金的涌入还是推高了股价，形成一种抢权行情。股权登记日一过，到了发行可转债的首日，想走的股东早已用脚投了票，当日卖出股票的大多是已经获得配售权的套利资金，导致股价在可转债发行日出现大幅下跌，伴随着成交量的放大，形成负的超额收益。在一切套利行动完成后，标的股票的价格开始回归正轨，15个交易日后，股票的累积超额收益的大小方向已经不显著。整个套利资金的运动过程则构成了可转债发行效应的全部。五、研究结论与建议本文统计了沪深两市年5年间可转债的发行数据，使用事件研究的方法，研究了发行可转债的事件窗口的市场反应，发现公司股票的超额收益率经历了一个从正到负再趋于0的过程，可转债发行当日是一个重要的转折点，超额收益由正变负。从假设检验的结果来看，可转债发行当日以及前5个交易日的超额收益是非常显著的。结合上文的理论研究和实证分析，我们就可以对可转债概念股的的走势得出以下结论和建议：1、由于中国市场的特殊状况，存在转股价格向下修正的条款，发行的可转债大多都可以在一定时期之后转换为上市公司的股票，因此可转债的发行对公司原股东来说等同于一次延期的公开增发或是配股，而且对公司流通股的稀释程度较高，对公司一般有一定的负面影响。2、我国上市的可转债极少跌破面值，而上市公司赋予老股东的优先配售权使得在公司发行可转债被中国证监会审核通过后，部分套利资金涌入，争抢含权股票，抵消了可转债发行的负面影响，使得股价上升。股价上升程度取决于预期可转债的上市价格和申购单位可转债需要花费的资金。3、股权登记日过后，在可转债发行当日，套利资金出逃引发股价下跌，造成“自然除权”的现象。随着认购的结束，股价逐渐回归正常，超额收益逐渐消失。4、对于个人投资者而言，如果希望长期投资，则可以持有股票，但最好行使优先认购的权力认购可转债以期以后抛出获利。如果是短期投资，可以在可转债发行前几个交易日伺机抛出股票，在可转债发行当日再予以买回。对于监管机构来说，则需加强对可转债的条款特别是转股价格向下修正条款的规范，以免使发行可转债成为变相增发。5、可转债发行整个过程中可能存在其他信息，这些信息的披露可能会增强或是减弱可转债发行对股价的影响程度。同时，由于我国市场还不是很健全，可能也会出现人为操纵的情况，使得股票的走势独立于事件。 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Journal of Banking & Finance, 1999, No.23.附 录附录一样本股票在各时间窗口内的累计超额收益汇总 （-5，-1）(-2,-1) 超额收益(-2,2)(1,5)（1,15）（-5，15）600325华发股份 600423柳化股份 600398凯诺科技 000024招商地产 600488天药股份 600232金鹰股份 002031巨轮股份 000717韶钢松山 600078澄星股份 600026中海发展 600567山鹰纸业 600971恒源煤电 600227赤 天 化 000709唐钢股份 600598北 大 荒 000572海马股份 600368五洲交通 000528柳 工 600219南山铝业 600782新钢股份 600558大 西 洋 600352浙江龙盛 600969安泰科技 600966博汇纸业 600859王 府 井2.04 -1.42 0.69 6.59 -4.31 -8.66 5.34 2.72 -4.29 3.02 4.57 17.86 15.17 3.58 9.6 -0.58 27.32 -0.84 -0.51 6.85 3.96 4.63 6.82 9.27 -3.63.14 4.18 1.34 2.03 -2.54 -2.92 2.79 2.67 -2.09 2.88 2.46 16.34 6.2 3.1 0.12 3.54 4.95 -1.59 -2.29 -2.04 -0.85 2.16 6.79 -3.39 -5.22-1.02 -1.76 -1.58 -1.71 -2.79 -4.84 3.02 -0.96 -2.1 -2.33 -3.46 -4.48 -6.81 0.13 -0.08 -2.71 -2.51 4.06 -1.17 -1.65 -1.21 -2.3 -1.98 -7.66 -3.23-1.13 -1 -1.39 -1.59 -10 -8.09 7.16 1.01 -0.62 -1.52 -4.09 8.79 -3.98 2.35 0.09 -3.5 16.51 -5.23 6.84 -7.37 -1.86 3.67 10.1 -7.95 -7.51-1.86 -2.56 0.13 -7.43 -4.42 2.52 -3.51 -2.28 -2.13 -3.24 1.62 -2.6 -4.48 4.14 5.18 -12.66 13.68 2.65 11.59 -6.09 -0.47 2.43 4.16 -5.35 -0.461.54 -3.49 -2.02 -3.08 -18.81 -9.87 -4.78 18.42 -12.91 -5.1 4.92 -14.8 -13.17 10.35 27.27 -11.86 12.32 4.87 -6.97 -3.8 9.91 0.13 7.99 -1.79 2.452.19 -6.12 -3.44 1.4 -25.84 -24.65 4.71 18.89 -23.51 -3.48 5.68 -3.35 -6.94 15.58 39.96 -14.25 37.44 7.18 -8.44 2.85 13.19 2.53 12.07 -0.56 -4.03600481双良节能 000731四川美丰 601988中国银行 600630铜陵有色 002233塔牌集团 601398工商银行 000729燕京啤酒 600037歌华有线-2.46 0.09 4.73 3.42 2.28 -1.26 -15.61 2.62-2.44 -2.92 4.31 1.6 1.06 -1.27 -4.89 1.57-1.31 1.6 -5.14 -1.15 -1.25 -0.54 -4.34 -1.061.75 -2.11 -3.12 -2.61 4.72 -1.82 -7.65 -1.17-5.45 0.67 -3.38 -2.83 -1.16 -0.33 -2.44 -4.172.41 -5.48 -5.93 3.94 2.23 -1.57 -3.19 4.41-0.45 -3.99 -4.46 -0.73 3.3 -3.39 -23.55 5.22 本文由(www.wenku1.com)首发，转载请保留网址和出处！
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