无近忧有远虑——评中国外汇储备下降和汇率贬值--百度百家
无近忧有远虑——评中国外汇储备下降和汇率贬值
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作者：孙涛 朴实
最近一年来，中国外汇储备不断下降。2015年8月中旬以来，人民币汇率急剧震荡。不少国际投资者担心，这些迹象预示着中国经济金融风险已经大幅度上升。我们认为，这些议论可能高估了汇率和外汇储备下降的风险，却也反映了中期内国内外投资者对中国经济增长放缓和改革迟滞的担心。预期决定信心。尽管短期内人民币汇率贬值和外汇储备下降并不足虑，中长期的改革停滞及其引致的悲观预期却值得高度关注。中国政府应该根据宏观经济基本面，更加大胆灵活地调节和管理外汇储备及汇率，同时还要继续推动实质改革，才能从根本上打消投资者的顾虑，避免不必要的波动，降低金融风险。
近期出现的人民币汇率波动和外汇储备下降
日到8月13日，人民币对美元的名义汇率贬值。同时，亚洲其他国家的货币在原有贬值的基础上继续贬值，贬值幅度明显超过人民币。
最近数年来，中国外汇储备也伴随着全球外汇储备的波动趋势，出现先升后降的趋势。全球外汇储备从2002年的2.6万亿上升到2013年的12.2万亿美元，并在2014年下降到12万亿美元。中国的外汇储备则从2002年的2.9万亿美元上升到2013年底的3.84万亿美元。2014年在全球外汇储备下降的背景下，中国的外汇储备继续上升到3.86万亿美元，但截至2015年7月，中国外汇储备已比2014年底减少了1917亿美元，下降幅度为5%。
国际市场高估了短期风险
针对8月中旬人民币对美元汇率的贬值，国际市场惶恐不安，出现不少批评之声。有人士认为，人民币贬值说明，中国政府为应对国内需求下滑，希望通过贬值来促进或至少稳定出口。还有观点认为，人民币贬值诱发或加剧了别国货币贬值，导致全球金融市场动荡。我们认为，这些负面评论至少在短期内有过虑之嫌。
首先，没有理由要求一国货币的汇率只升不贬（或只贬不升）。过去10年，人民币不断升值。现在，中国经济的宏观基本面发生一些变化，人民币当然可以贬值。近年来，人民币实际有效汇率大幅升值（自2005年升值了55%）。尤其是，在2014年底至日间，当绝大多数新兴市场国家货币的实际有效汇率都在贬值时，人民币实际有效汇率仍然升值了2.8%。更重要的是，8月10日以后，人民币对美元贬值幅度实际上远没有其他国家货币的贬值幅度大。亚洲货币名义汇率和实际有效汇率的贬值幅度最大的当属澳大利亚元、新西兰元和马来西亚林吉特。从更长的时间区间来看，若从2011年以来而论，人民币兑美元的贬值幅度远小于日元和欧元等主要货币。如果人民币稍微贬值一点就诟病如潮，那么，美联储、欧央行和日本银行的大幅量化宽松及其诱发的各主要货币贬值，为什么就可以标榜为防范风险和促进经济增长的必要手段呢？而对在全球金融危机期间对世界经济增长和稳定做出过巨大贡献的中国而言，适当地增加汇率灵活性以便舒缓近年来实际有效汇率升值，为什么就要被指责为增加了全球金融市场的风险呢？
国际市场也同样高估了中国外汇储备下降的风险。有评论说，中国外汇储备下降太快，以此速度，1-2年内就会耗光全部外汇储备。这种评论忽略了一个事实：别国的外汇储备比中国的外汇储备下降得更快。如果担心耗光外汇储备，应该先担心的是别国而不是中国。许多国家（包括马来西亚、新西兰和新加坡）的外汇储备相对下降幅度都大于中国。例如，自2014年底到2015年8月，马来西亚的外汇储备下降幅度占全部外汇储备的15%，新西兰下降了近10%，新加坡下降了5%以上。
从未来应对各种对外支付需求的角度来看，中国外汇储备远比其他国家充足。为说明这个问题，我们从各国的外汇储备总额中扣除短期外债和6个月进口所需外汇储备，得到外汇储备余额。与其他国家相比，无论是绝对量（1.8万亿美元）还是相对量（占16个月的进口），中国剩余的外汇储备都保持在较高水平。相反，包括韩国、印度和东盟国家在内的国家的外汇储备充足度难望中国项背。即使把投资于海外基础设施和各种国际金融机构的外汇储备扣减掉，中国当前的外汇储备仍然是充足的。
此外，从宏观经济管理政策看，外汇储备下降和人民币贬值是应对国际收支风险的两种政策手段：一国既可以为防止外汇储备下降而让本币贬值，也可以为防止本币贬值而让外汇储备下降。国际上通常通过外汇市场的压力指数（Exchange Market Pressure，简称EMP）（指当一国央行未能允许汇率完全浮动时，本币在外汇市场上所面临的超额供给或需求压力。一般来讲，这种压力将通过官方储备的变化和汇率水平变化的某种组合反映出来。——作者注）进一步审视一国应对国际收支风险的主要方式。从中国看，外汇储备增减始终是导致外汇压力指数升降的主要方式。换言之，在2014年之前，中国主要通过积累外汇储备来化解由热钱流入带来的部分升值压力， 现在则可以考虑通过出售外汇储备缓解资金流出带来的部分贬值压力。 进入2015年以来，许多亚太国家都面临着外汇储备和汇率的下行压力，日本、东盟五国、澳大利亚和新西兰所面临的汇率下行压力都远大于中国。日本和印度都在不同程度上依靠外汇储备增减来调整本币升贬值压力。因此，外汇储备升降抑或汇率升贬，都只是一国应对国际收支变化的两种具体手段而已。只要二者发挥合力并能保持对外支付能力、稳定市场信心，就无需对其大惊小怪。中国的人民币升值压力在以前多反映为外汇储备增加，同理，最近的人民币贬值压力也可反映为外汇储备的减少。
总之，由短期因素造成的汇率波动和外汇储备下降并不可怕，人民币汇率的贬值幅度并不大，而且，中国的外汇储备仍然较为充足。中国应该更大胆灵活地根据市场基本面，综合运用人民币升贬值和外汇储备升降以应对国内外经济金融环境的变化。当然，我们需要看到，国际市场对汇率和外汇储备的小幅升降如此敏感，从一个侧面反映了国内外投资者对中国经济下降和改革取向的疑惑和悲观预期。
不可忽视的中期风险
中国汇率波动、外汇储备下降是多个因素决定的。既包括短期因素，如人民币实际有效汇率升值过多、美联储加息；也包括长期因素如国内实质改革迟缓、国内外投资者信心下降及其引致的资金外流。本质上说，是中长期因素引致的疑惑和悲观预期导致国内外投资者对外汇储备下降和汇率波动如此敏感。
1. 中国多年对世界经济增长的巨大的贡献和近期经济下滑形成的巨大反差
中国对全球GDP增长率的贡献不断提高。20世纪80年代，中国对世界经济总增长率（2.3%）的贡献率为0.2%，到2014年，中国对世界经济总增长率（3.4%）的贡献率已经高达1.2%。尤其是在2009年全球经济零增长期间，中国的贡献达1.2%。过去10年来，中国经济增长对世界经济增长的贡献大概在三分之一左右，这个巨大贡献导致全世界对中国经济增长高度关注。
然而，近期中国经济增长率下滑和前些年高增长的巨大反差，引起了国内外投资者的担心。国内投资下降会导致投资品进口下降、大宗商品价格进一步下降，进而影响全球金融环境。高负债率企业的倒闭压力将迫使其减少借贷。全球流动性紧缩趋势（美联储加息和信贷环境趋紧）可能导致全球资本流动逆转和风险贴水上升。这些趋势将给中国外汇储备继续带来下行压力。如果贸易条件恶化、资本外逃和以前流入资本的回撤趋势继续下去，人民币汇率也会面临进一步贬值压力，可能迫使央行出售所持美国国债，进一步加剧美联储加息引起的全球流动性紧缩，并在全球形成连锁反应。
2. 中国经济对新兴市场国家的巨大溢出效应
中国已经能够通过贸易、金融和信心渠道对全球产生巨大影响。中国已经成为许多国家的第一出口和进口市场。中国进出口的下降直接导致这些国家的进出口下降。表1说明了中国对其他国家和地区进出口的举足轻重的作用。此外，中国的金融资产规模已经超过200多万亿人民币，占全球总金融资产的比重达13%，仅次于美国。显然，中国金融资产的质量、区域和种类配置会影响全球金融资产的质量和表现。 而且，中国的贸易、金融和经济增长表现会影响全球市场信心。因此，中国经济对新兴市场国家的巨大溢出效应，使得国内外投资者对中国经济金融的任何风吹草动都高度关注。
3. 潜在金融脆弱性的影响
中国面临的主要风险是杠杆率增长过快和如何有序去杠杆。高杠杆带来的不只是信贷风险和流动性风险，而且包括主权风险。产能过剩和资产价格泡沫积累到一定程度之后，可能带来信贷紧缩和经济下滑。多年高增长和内外关联度的上升引发了各种潜在失衡。中国面临以下四个因素叠加造成的系统性风险：房地产价格下跌、企业和融资平台偿债困难、地方政府卖地收入下降和GDP增长率下降。这几个因素共振而形成的系统性风险，构成中国经济金融稳定的巨大挑战：鉴于房地产的抵押品性质，房地产价格下跌会带来银行和影子银行的信贷损失，引发地方财政收入下降。银行信贷损失反过来会加剧对房地产业的信贷紧缩和财政注资压力，地方偿债困难导致国家综合负债率上升和主权信用风险上升，增大银行和企业融资成本，并进一步加剧流动性风险、信贷风险和经济下行压力。
4. 中国去杠杆的可能后果与美国经济走势和政策走势的反差加剧了投资者的担忧
中国将来为降低巨额债务和清理不良资产而可能采取的发债和注资等政策，将客观上要求降低利率以降低重组成本。中国面临的通货紧缩压力，客观上也需要实施宽松的货币政策。加上中国面临的三难困境——资本自由流动、独立的货币政策和稳定的汇率三者只能取二，因此，在资本跨境流动愈来愈充分的情况下，资本为寻求最佳收益，会推动中国的利率或者推动汇率向均衡点移动。这些都可能带来国内通胀压力、人民币贬值压力和资本外流压力。与之相反，美国则处于提高利率周期，这种中美利差缩小及其导致的套利交易逆转，会进一步推动市场形成人民币贬值预期和外汇储备下降压力。
推进实质改革是降低中期风险的根本保障
要扭转由中期风险引致的市场担心，最重要的是要推动实质改革，提高潜在生产率，以改变市场的负面预期。要打破利益集团和行业垄断，尤其是加快国有企业改革。控制着100多万亿人民币资产、拥有3500万员工的15万家国有企业未来如何改革，对中国经济影响深远。要允许民营经济参与国有垄断的教育、医疗、养老、金融等行业，必须给私人部门以股权空间，允许足够的投资回报。
否则，私人部门不会愿意投资国有部门。当前实体经济不断下行的走势，说明我们需要尽快下决心真正推进实质改革。
总之，人民币汇率和中国外汇储备的波动性越来越大是正常的趋势。以增减外汇储备调整汇率水平是各国通用的管理方式，短期内对其大惊小怪既不必要也不合理。中国应该根据宏观经济基本面，更加大胆灵活地调节和管理外汇储备及汇率，以应对国内外经济金融变化。当然，也要切实化解市场的担心：以去杠杆化的方式降低债务风险、推进国企改革以避免新增债务风险将是根本举措。
换言之，中国面临的对外风险既不源于短期汇率波动和外汇储备下降，也不来自美联储加息，其根本上取决于投资者和国内居民是否对国内经济金融发展前景有信心、是否愿意把资金留在中国，而这主要取决于中国是否有决心有能力推进实质改革。■
作者孙涛为国际货币基金组织高级经济学家
作者朴实为国际货币基金组织研究分析员
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　　在经济寻底的背景下，短期内人民币汇率应当保持稳定，为外债去杠杆和境内资本市场去杠杆争取时间。但等这一过程完成之后，人民币应该何去何从？
　　是一次性退出和美元的事实性挂钩，实现“清洁浮动”（即完全自由浮动），还是渐进性调整和小幅阶段性调整？更为基础的讨论是，究竟是否有必要实现清洁浮动。
　　反方：
　　从经济因素和政治因素两方面来看，实现“清洁浮动”都存在制约因素。
　　首先是经济因素。第一，一下子完全自由浮动的风险比较大。人民币存在贬值压力很大程度上与金融体系的风险有关。如果是因为国内金融风险造成贬值预期，通过贬值来解决不是最好的办法，当局更应该关注怎么解决国内金融风险。风险不解决，或者外界看不到处理金融体系风险的决心和前景，汇率贬值的根源将持续存在。
　　第二，汇率市场存在多重均衡，没人能保证一定能找到良性的那个均衡。由于预期不同，同一个经济基本面下可以有好和不好的均衡点。在汇率的一次性贬值后，如果市场不相信当前的汇率点位是均衡的，这种均衡就难以维持，汇率会实现“超调”。
　　再者说，中国民间资产的境外配置比例仍然很低，汇率的大幅波动比较容易引起恐慌性购汇，这就是贬值预期放大的一个可能原因。此外，在中国的资本账户、资本跨境流动还没有完全开发的情况下，即使“清洁浮动”，达到的汇率也不是真正的市场汇率，不能反映真正的市场需求。
　　第三，中国的企业外债可能是一个重要制约因素。国内企业的外债虽然有所下降，但总量仍然很大。如果人民币一次性大幅贬值或实行完全浮动，倒闭企业的数量难于预计。中国很多的小型企业没有对冲保障，因为一部分选择不对冲，一部分没有对冲能力，一部分不能负担对冲成本。
　　第四，国际经验表明，从固定汇率制度转向浮动汇率制度很容易失控。有研究表明，从1980年到2001年国际上有63次从固定汇率制度转成浮动汇率制度的案例，其中32例是被定义为“失序”：即其货币在其后的12个月内有像自由落体一样大跌的情况，并且在这些失序的案例中相关国家的GDP下降得也很多，而GDP下降的幅度和固定汇率实施的年限也有关，即固定汇率制度时间越长，GDP下跌也更厉害。
　　其次是政治及国际合作因素。第一，有关领导人及监管部门都曾表态，人民币不具备长期贬值的基础。这些表态确实产生过一些有利的影响，但是毕竟构成了约束。
　　第二，市场化的要求其实是大国对小国的要求。大国之间的汇率从来不是市场决定的，大国的汇率也不是一个国家的问题，是全局性的问题。既然中国已经是第二大经济体，既然他国害怕中国大规模贬值，中国就没有理由着急地对自己的汇率政策提出市场化的要求。
　　第三，中国的竞争性贬值会导致其他国家货币也贬值，对人民币的贬值优势产生抑制。
　　正方：
　　即使一次性放开汇率，正方观点的持有者认为，人民币不见得会大幅贬值。
　　当一个国家通货膨胀率水平或历史通货膨胀率很高时，就会出现大幅贬值，当国家居民部门认为本币在贬值时，就会想方设法将本币兑换成外币。另外，当一国的外债积累过多时，本币收入所依靠的经常项目根本不足以偿还外债。当这两种情况并存时，货币就会出现大幅贬值，资本大量外逃，居民部门就要把本币兑换成外币。但是，这不是今天中国的情况，中国的贸易顺差依然很大，并且与新兴市场经济体相比，中国通胀水平相对较好。
　　顾忌企业外债而拖延改革得不偿失。中国未来终归要走向一个开放的金融市场，实体企业不能总是仰仗汇率稳定政策的保护伞，而是应该充分利用衍生工具对冲汇率风险。如果维持汇率稳定是的政策目标，那么对冲外汇风险永远不会是企业的任务。
　　再者，如果早一点开放浮动汇率，产能过剩的问题就不会如此严重，汇率价格机制就会发挥其作用。另外，企业所借外债大部分是用来套利，房地产、煤炭、钢铁企业所借外债较多，而小企业所借的外债则相对较少。退一万步来讲，央行并不排除或者丧失在必要、非常危急的时候为维持汇率稳定进行干预。
　　最后，不宜过度高估人民币汇率贬值引起的竞争性贬值风险。当前大的背景是，很多新兴市场国家的通胀已经很高，如果人民币也出现贬值的话，这些国家必然跟不起。如果那些低利率或零利率的发达国家放任本国汇率贬值，那么其国内通胀压力一定会上升，这是其债券市场承受不了的风险，因此发达国家也不会容忍其货币贬值。
　　总之，考虑到当前市场的基本状况，所谓的竞争性贬值是小概率事件，这些国家在货币政策和汇率政策工具方面已经没有太多空间。
　　CF40是目前国内领先的专业智库，成立于日，专注于经济金融领域的政策研究，被业界评价为国内最具影响力的金融智库。
　　本栏目将基于CF40的大量内部成果，针对宏观经济、金融和国际领域的焦点、重点问题，第一时间提供第一手的专业分析。
　　本栏目所刊文章以匿名形式呈现，不代表CF40及其成员所在机构意见。
责任编辑：支全明 SF099央行第四次“汇改”意味着什么？
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央行日前宣布，昨日(3月17日)起，人民币兑美元汇率日波动幅度由1%扩大至2%，且当日美元最高现汇卖出价与最低现汇买入价之差不超过当日汇率中间价的波幅也由2%扩大至3%。这是中国在掌握货币定价权、推进人民币“再平衡”发展上又进了一步，利用当前外汇市场供求趋于平衡的机会，增强人民币汇率弹性化，确立一套明确的、贯彻人民币汇率改革目标的汇率浮动规则。
原标题：央行第四次“汇改”意味着什么？
央行日前宣布，昨日(3月17日)起，人民币兑美元汇率日波动幅度由1%扩大至2%，且当日美元最高现汇卖出价与最低现汇买入价之差不超过当日汇率中间价的波幅也由2%扩大至3%。这是中国在掌握货币定价权、推进人民币“再平衡”发展上又进了一步，利用当前外汇市场供求趋于平衡的机会，增强人民币汇率弹性化，确立一套明确的、贯彻人民币汇率改革目标的汇率浮动规则。短期看，人民币汇率形成机制的改革必须强化外汇市场与货币市场的联系。利率工具是稳定汇率的重要杠杆，完善的利率平价机制是资本自由流动和汇率有效波动的重要保证。如果有灵活的利率调整政策和有效的利率市场化机制，利率的上下波动即可消除利差，尤其是短期利率对调节汇率、打击投机资本的冲击非常有效，从而可以稳定人民币汇率，降低外汇市场的波动性。而这一机制能否发挥作用取决于利率的市场化。当下的人民币国际化，根本而言是在国内改革尚未完成，利率、汇率等金融价格尚待市场化，资本项目管制没有完全放开的背景下实施的。而当下，人民币汇率弹性空间被打开，中国可以利用当前外汇市场供求趋于平衡的机会，增强人民币汇率弹性化，确立一套明确的、贯彻人民币汇率改革目标的汇率浮动规则，加快人民币汇率形成机制等一系列金融制度改革，保卫人民币货币主权是中国必须坚持的大方向。事实上，与其被动接受风险，不如主动加快改革。应该讲，由于人民币现在还不是完全自由兑换货币，境内和境外市场仍处于分割状态，这样两种汇率形成机制的差异必然会留下更多的风险溢价和隐患。中国作为发展中的经济大国，不可避免地存在货币错配问题，外币资产和外币负债增长严重不均衡，积累了巨额的净外币头寸，产生显著的货币错配缺口。人民币贸易结算累计已经超过4万亿元，其中约90%集中于进口业务领域。贸易结算的单向偏离，让人民币国际化沦落为贸易部门赌人民币升值套利的工具，并由此带来了诸多不利影响：外汇储备继续累计增长以及外债结构短期化。如此一来，短期资本流动的风险在增加，并拖累货币政策调控。此外，人民币套利风潮也就随之兴起。这些前提条件包括：人民币对美元开始再次上涨，中国经济增长开始反弹，这两个条件对热钱有吸引力，热钱通过虚报收入流入中国；2012年第四季度，人民币对美元的离岸与在岸市场汇率差扩大，离岸市场人民币汇价更高，导致在人民币在岸市场和离岸市场不断进行双向“套利”和“套汇”，这也是近几年人民币跨境贸易结算和人民币国际化突飞猛进的重要原因。自2009年1月至2013年10月，我国已经与23个国家和地区签署了货币互换协议，总规模近2.5万亿人民币。截至2013年，我国跨境贸易人民币结算业务量达到4万多亿元，海外人民币存款的总量由2010年的几百亿元，增长到了目前的1.2万亿元。跨境人民币业务快速发展带动了人民币国际地位的显著上升，国际精算银行EIS的报告显示，人民币已跃居全球外汇市场交易最活跃的十大货币之列，交易地位从2010年的全球第17位跃升到现在的第9位，日均的成交额增长2.5倍。而这背后与人民币持续多年的单边持续升值有关。回顾自2005年汇改之后的人民币升值，我们可以简要分为三个阶段，第一个阶段是2005年7月-2008年6月，人民币升值16%，第二个阶段是2010年6月-2011年10月，人民币升值逾7%，第三个阶段是2012年8月至今，人民币升值逾3%。然而，这种建立在人民币单边升值基础上的本币国际化过程并不可靠。这方面，日元国际化是前车之鉴。日元大致经历了三次大幅度的升值过程。第一次升值始于上世纪70年代，持续时间长达7年，其间升值超过了95%。第二次升值始于上世纪80年代中期-90年代中期，持续时间有10年之久，其间升值超过了200%。由于日元持续大幅升值，日元积累了大量的资产泡沫。据统计，年的五年中，日本银行以日元计价的跨境资产和负债总额年均增速超过60%，这其中欧洲日元离岸市场成为日本境内银行获取短缺资金的新渠道，增速甚至超过央行本国的货币发行，特别是日元长期保持低利率使得日元沦为全球的套利和融资货币，而并非真正意义上的国际货币。因此，人民币也成为真正意义上的国际货币必须打破单边升值的“魔咒”，完善人民币汇率形成机制，增强人民币汇率弹性势在必行。1994年1月，我国进行汇率形成机制的市场化改革，开始实行以市场供求为基础、单一的有管理的浮动汇率制度。2005年7月进行汇率改革，开始实行以市场为基础的、参考一篮子货币进行调节的、有管理的浮动汇率制度。银行间即期外汇市场人民币对美元日波幅限定为千分之三，2007年5月调升至0.5%，2012年4月扩大至1%，而两年之后的今天央行再次将波幅由1%扩大至2%。以市场化为导向的汇率形成机制初步形成，汇率波动弹性增强。而今央行时隔两年再次明确表态，未来将基本退出常态化外汇干预，逐步摆脱依靠外汇占款供应基础货币的模式，将提升国内货币政策的有效性，增强货币定价的自主权。从短期来看，人民币汇率形成机制的改革必须强化外汇市场与货币市场的联系。利率工具是稳定汇率的重要杠杆，完善的利率平价机制是资本自由流动和汇率有效波动的重要保证。如果有灵活的利率调整政策和有效的利率市场化机制，利率的上下波动即可消除利差，尤其是短期利率对调节汇率、打击投机资本的冲击非常有效，从而可以稳定人民币汇率，降低外汇市场的波动性。而这一机制能否发挥作用取决于利率的市场化。因为统一协调的金融市场能准确反映市场资金的供求联系，完善的货币市场和灵活的利率尤其是短期利率是保证外汇交易活跃和汇率稳定的重要经济杠杆。张茉楠(中国国际经济交流中心副研究员)
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央行似乎默许人民币贬值 降准概率上升
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低迷的中国11月出口和外汇储备数字在提醒央行：是时候减少汇市干预，让人民币兑美元进一步贬值了。周二人民币的走势似乎反映了这一动向。
兑即期周二收跌近百点子至四年四个月新低，中间价亦创8.11汇改以来次低。中间价持续大跌且11月进出口数据不佳，加重看空气氛，市场成交继续放大；虽客盘购汇忌惮央行干预，但结汇亦非良机，料短期汇价续偏弱。
下调人民币中间价是惊人一举。这可能是人民币贬值的开端。
中国海关最新公布数据显示，11月中国进出口连续第五个月双降，但受基数影响降幅均较上月收窄，全年外贸负增长几成定局，这将远低于年初设定的6%的增长目标。
低迷的中国11月出口和数字在提醒央行：是时候减少汇市干预，让人民币兑美元进一步贬值了。周二人民币的走势似乎反映了这一动向。
&8.11汇改&后中国央行在境内外市场上的频频干预虽然暂时稳定了人民币汇率，但使得人民币汇率仍然高估，对出口产生了负面影响。同时人民币贬值预期的广泛存在亦加速了资本外流，造成外汇储备大幅下降。
瑞银证券经济学家汪涛和胡志鹏在12月8日的报告中称，在人民币加入SDR之后，中国央行有更大的空间调整汇率政策，可能会继续允许人民币在12月15-16日美联储会议前后小幅贬值，释放部分贬值压力。
瑞银认为人民币年内大幅贬值的可能性很小。预计今年年底前人民币对美元贬值不超过6.5，预计到明年年底温和贬值5%至6.8。
中国央行可能会在明年美元对其它主要货币升值期间或之后推动人民币对美元温和且渐进贬值。
受人民币贬值而引发的资本外流和近期美元整体强势的影响，中国周一公布的11月末外汇储备跌到了2013年2月末以来最低。受该消息推动离岸人民币兑美元迈向三个月低位。11月末外汇储备为3.44万亿美元，远低于预估的3.49万亿美元。单月环比下降872亿美元，为1996年有数字以来第三大月度降幅。
人民币实际有效汇率高企压制出口表现
&这主要跟人民币实际有效汇率持续高估是分不开的,& 及华福证券首席经济学家鲁政委表示，并指出近年美元、和都出现了贬值，中国也应当采取让人民币&竞争性贬值&。
法国巴黎证券首席经济学家陈兴动在电话采访中表示，人民币汇率相对一篮子货币来看，确实升值过高，但中国出口下滑是多种因素造成，与全球贸易以及中国产能过剩、外部反倾销都有关系。
彭博亚洲首席经济学家欧乐鹰与经济学家陈世渊周二撰文称，人民币兑一篮子货币的实际有效汇率在十月同比升值幅度为6.8%。强势人民币已经影响到中国的全球竞争力，估计人民币实际有效汇率每升值1%将导致出口增长降低一个百分点。他们指出，央行目前似乎已开始引导人民币兑美元贬值。
周二人民币兑美元中间价下调93个基点，报6.4078元，为8月末以来首次弱于6.4。北京时间中午12点55分，在岸人民币兑美元贬值0.15%报6.4180，离岸人民币兑美元贬值0.25%，报6.4887, 均至三个月以来低点。
众专家观点
兴业银行及华福证券首席经济学家鲁政委表示，建议人民币汇率尽早快速市场化，以修复实际有效汇率持续高估的情形，有效解决资本外流的困扰。
建议人民币竞争性贬值，因危机中美国、欧元、日元及新兴市场货币均有大幅贬值，这有利于经济尽早复苏；实际有效率对于经济的影响广泛且复杂，不仅是提振出口那么简单。人民币过渡到市场化建议分三步走，第一步先贬值15%，不行再下去15%，还不行再下去15%。
社科院国际投资研究室主任张明指出，与在岸汇市干预相比，他更加反对离岸市场的公开操作。因为这给了离岸市场投机者以更便宜的价格建仓的机会。还有，如果预期未来人民币终究会对美元贬值，那么央行在市场上卖出美元买入人民币的操作将会遭受损失。
上周人民银行副行长易纲公开表示，央行的长远目标是建立一种干预极少的&清洁浮动&汇率，但近期为稳定汇率，人行不会退出干预人民币。他并重申由于当前中国经济仍在中高速增长，货物贸易还有较大顺差和外汇储备仍充裕等因素，&人民币没有持续贬值的基础。&
数位分析人士周一指出，央行干预汇市而抛售外汇是11月储备大幅下降的主要原因之一。凯投宏观驻新加坡中国经济学家Julian Evans- Pritchard估算，外汇储备的下降可能暗示当月有1090亿美元的资本外流，而十月份的流出仅为370亿美元左右。
包括华创证券和在内的机构认为，外储的持续下降将导致国内流动性紧张，再次降低存款准备金的机率上升。
&未来美国加息制约国内降息空间，年内再降息概率不大，但随着资金流出压力的增加，再次降准概率上升，& 海通证券在报告中称。
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