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经济学基础-第2章
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时间： 来源：学生会 作者：饶育蕾 编辑：田成
亲爱的同学们大家好，我很高兴今天能够到这里来，跟我们同学一起就行为金融学这个主题进行探讨，也希望大家能够对这个领域怀着一种新的憧憬，新的爱好，成为这个新的学科领域的参与者其中的一份子。那么我今天的主题是身边的行为金融学。我不知道大家有没有关注行为金融学这个词汇。因为今年有一个重大的新闻事件，那就是今年的诺贝尔经济学奖颁发给了一位行为学金融学家，那是最大的新闻了。在讲具体的内容之前，我想行为金融学到底是什么，也就是说，它应该不是我们身边的东西，因为它太高深了，它是诺贝尔经济学奖颁发的一个最前沿的领域，但它又恰恰确确实实是我们身边的一个现象。让我们来看几个例子。澳柯玛是一个上市公司，是我们中国的一个上市公司，那么，它在2008的时候，有一个非常异常的表现，这个表现是因为奥巴马在这一年竞选当上了总统。时间是在号。而大概在这半个月之前，它就出现了连续三个交易日的涨停。接下来在他当选总统的时候，没有很明显的反应，而几天之后它有一个涨停，半个多月以后有一个涨停。那么为什么会有这样的联动性呢？奥巴马和澳柯玛又有什么关系呢？因为澳柯玛是一个制冷设备的公司，所以它所有的波动完全是名字听上去有点像。然后2012年的时候，奥巴马连任，再次入住白宫的时候，它又出现了异动，提前几天的时间，它就一直处于上升状态，直到在奥巴马当选当天的时候，奥巴马在当天中午的时候宣布当选，下午一点钟开盘的时候，它出现了一个3.6%，即先跌2%，再涨到1.6%，这样一个突然的异动。那么在第二天就开始回调了，也就是说他是提前反应了，提前几天就开始上涨了，但是在当天的时候他又下调了，这就是一个很非理性的一个反应。那么我们再看一个例子，我们有一个公司叫做天一股份有限公司，这个公司是我们湖南的一个上市公司，是平江的，原来叫做天一泵业，也叫天一科技，后天被ST以后，就变成了ST天一，那么这个“天一”和李天一有没有关系呢？但在今年的2月26号的时候，它出现了两天的跌停，它是非常冤枉的，但是随后他就维持在一个比较低的状态下运行了，随后呢我们就不用观察了，我们通常是观察一个时间窗口，那么理性不理想呢，是非理性的。还有一个例子，所谓的丁蟹效应，不知道大家关注过没有。在1992年的时候，香港有个一个电视连续剧，叫大时代。那么大家知道这个演员是谁么？很有名的，是郑少秋，最终这个效应也被叫做秋官效应，因为是郑少秋演的，他演的一个片子，叫《大时代》。里面讲的故事是什么呢，郑少秋演的这个角色，叫做丁蟹，他是在股票市场上长袖善舞的一个人，他通过大幅度的做空股票来获取暴利，这部电视连续剧上演的期间，正好香港的股市不好。当然可能第一部片子是偶然的因素，在这部片子上演的时候也是香港股市必较低迷的时候，但是1992年以后，大家看一下，94年、95年、96年、99年、00年、05年、07年，一直都有郑少秋上演的片子，每一部他的片子上演的时候，股票市场都是下跌的，所以这个“丁蟹效应”也被叫做“秋官效应”。因为是郑少秋演的片子，在他最近一部片子，在2013年5月份的时候，他演了一个《杨家忠烈》，然后我们就说他对我们“A股市场”也是有影响的，就是说郑少秋和股票上有关系吗？没有关系。那也就是说，这中间我们的金融市场，我们的金融学，恐怕是传统的理论解释不了的。那到底怎么解释呢，我们就需要用更多的东西，用心理的东西，甚至是更多的东西。所以我们今天要给大家介绍的就是影响金融背后到底有些什么样的因素。今天讲这两个方面，一个是基本的情况，一个是前沿动态。行为金融学，实际上在整个上个世纪都处于一个非主流的地位。不知道我们在座的有多少同学是学金融学的，我相信学金融学的同学是比较多的。那么传统金融学我相信你学过，包括证券市场学，证券投资学或者是金融市场学，金融工程，等等。那么这些课程呢，都是建立在一个标准的金融学前提下。什么是标准金融学前提呢？那就是，人是理性的，市场是有效的，市场能够充分的反映信息，市场的价格是非常的均衡的，这个均衡价格是反映它的内在价值，反映了它的信息的。那么在这期间呢，传统的，主流的金融学主宰这个市场的时候，会有一些人的心理怎么影响股票市场的研究，但这些研究处于非主流的地位。在2002年的时候，行为金融学遇到了他的第一次机会，这次机会使传统金融学理论地位受到了挑战，一个新的动向，新的领域展示给了大家。那么这两个，我有必要简单的给大家介绍一下，一个是丹尼尔·卡尼曼，他是一个心理学家，他不是一个经济学家，也不是一个金融学家。他的心理学研究对经济学做出了什么样的贡献，以至于他获得了诺贝尔经济学奖呢？他的贡献主要是对人性的一个假设，我们过去认为人性是理性的，但他的研究表明，人性存在很多非理性的东西。到底是怎样影响，后面会有简单的实验给大家来展示一下。所以，他是经济学传统的理论基石，人是理性的，提出了很大的挑战，因而他获得了诺贝尔经济学奖。第二个人是 弗农-史密斯，他是一个实验经济学家，过去经济学是一门人文社会科学，人文社会科学我们只可以用调查法或者实证研究法。已经过去了的事情，我们才能去检验他，而未发生的事情我们不知道会怎么样发生，人会怎么样想，社会会有什么样的影响趋势，会导致一个什么样的结果，对未发生的事情我们没有办法做检验，那么他是第一个把社会的因素搬到实验室来，来观察人在某种特定的情况下是怎样行为的，是怎么样思考的，是怎么样决策的，最终会带来什么样的结果，对市场会带来什么样的结果，所以他把关于拍卖，股票的泡沫等等一系列的社会问题，一系列的经济问题搬到了实验室，在可控的条件下来观察实验的结果。他创造性的产生一个新的学科，叫做实验经济学。那么这一年，他们两个获得了诺贝尔经济学奖。他们的贡献在于用前沿理论替代了过去的传统理论，还有史密斯开创了实验方法。史密斯成立了一个研究中心叫做跨学科经济科学研究中心，这个研究中心很有名气，这个研究中心目前正在和我们有一些合作。史密斯退休了以后，这个中心的主任，叫做丹尼尔-豪斯，他开展了一系列的实验研究，被聘为我们学校的客座教授，每年会来两次，最近一次来是12月8号到13号，所以我觉得这个中心是有必要给大家一提的。行为金融学的第二次机遇是什么时候呢？那就是今年的十月份，我们的诺贝尔经济学奖颁发给了这三个学者，这次颁奖其实是一个非常有意思的现象，有意思在哪里呢？我们先过掉汉森，因为他的研究主要是方法论，跟我们的这个理论体系没有太多的瓜葛，他的研究主要是方法论、实证方法，用他的方法可以有效的进行实证检验。为什么把法玛和席勒这两人放在一起，我不知道大家对他们两个有多少了解，其实有一个非常蹊跷的事情，就是其实他们两个是完全相对立的。在颁奖的当天，有一个媒体打电话来采访说，你怎么看。我说这两个人摆在一起实际上让我感觉非常的意外，因为在我的理解，2002年的诺贝尔经济学奖颁发给了心理学的卡纳曼和实验经济学的史密斯就意味着传统经济学的学者在某种程度上就应该退出历史舞台了或者说不会再一次地被重视了。但是，恰恰这一次把诺贝尔经济学奖颁发给了其中的尤金.法玛，尤金.法玛对金融学的贡献是非常巨大的，但是我认为转向了以后他可能再也没有机会了，因为他的贡献主要是在他的理论研究给金融学提供了第二块基石。我们所说的第一块基石就是刚才所说的心理依据，人是理性的。那么第二条依据是市场是有效的。他就是关于有效市场假说提出了一套理论，而且他的理论是其他所有理论的基础，也就是说诺贝尔经济学奖在金融学领域有资本资产定价理论，有投资组合理论，有资本结构理论，有股利理论，还有期权定价理论，这些都已经在93年、97年先后两次获得诺贝尔经济学奖了。而他，这些理论的基础是建立在尤金-法玛的基础之上的，他始终都没有获奖，其实在2002年的时候他就有很高的获奖呼声，他是应该获奖的，但是2002年转向了，转成行为金融学了，所以我们就觉得非常遗憾，他可能就无缘诺贝尔了，因为整个方向都发生大的转移了，没想到在今年的时候他获奖了。那么对于他获奖我的理解和解释是科学本身有很大的包容性，或者说科学本身就具有很大的多样性。也就是说，当过去传统的理论在主宰着学术界的时候，他是不是就是说绝对的，完美的，无缺的呢？不是的，他有很多的挑战，但是今天我们新的理论起来了之后，是不是传统的理论就不复存在了呢，不是的，他是一种互相的补充，或者是完善。也就是说它是具有一定多样性的，它本身就具有一种多样性和包容性。这就是我对他们同时获得诺贝尔奖的一种解释。那么他的贡献是什么呢？法玛的贡献是非常巨大的。他提出了“有效市场假说”,被认为是“现代金融之父”.。他提出了一个现代金融市场分析的基准，基石，或者是现代市场的理性框架。他的贡献我们来简单理解一下就是：这里有一个漂亮的女孩在走，不应该放一个女孩，而应该是一个醉汉，他的理论我们来简单理解一下那也就是说相当于一个醉汉。因为他的理论从直观意义上来理解叫做random walk,即随机游走，就像一个醉汉喝醉酒一样，他要到哪里去呢？我们没办法预测，不知道他会走到哪里去。那到哪里去找他呢?只有到他走散的地方，即原点去找他。这就是他的“随机游走”理论。“随机游走”也就是说你是不可预测它发展的方向的。这是有效市场假说一个基本的判断。这个判断也说明这个市场上有没有超额收益，你能不能获得比别人更多的收益。答案是没有。因为市场是理性的，市场能充分反映各种信息，明天股票市场走到哪个位置，我们没有办法预测，是random walk,随机游走的。那第二天的股票价格是多少，我们没有人能够预测，那既然没有人能预测，那所有人只能获得一个平均收益，没有人能获得超额收益，当然了，这是一个基本的判断。他的贡献还在于他建立了一个模型。这个模型后人经过一定研究可以进行收益率的运算。总而言之，它是在理性的前提条件下建立的。而事实上后来有一系列的人在资本市场上，找到了很多很多所谓的异常现像abnormal,叫做异象。资本市场上有很多很多异象来挑战他的传统结论，这个结论就是没有人能获得超额收益。但是很多研究表明，很多领域存在异常收益，即超额收益，从而否定了他的理论，但很多经典的理论却是建立在他的理论之上的。接下来，我们说一说为什么诺贝尔奖的获得者是Schiller.因为我们今天讲的主题是行为金融学，所以很多地方会看到关于他的一些内容。Schiller教授的贡献是什么呢？他的研究领域非常广泛，但他最重要的贡献还是在于他是行为金融学的主要奠基人之一。他先后两次预测了金融泡沫的破裂。第一次是在2000年时，一个美国的金融泡沫破裂，即互联网泡沫的破裂。还有一次是2007年房地产泡沫的破裂，或者叫次贷危机。所谓的次贷危机即房地产次级贷款危机。他先后两次都准确预言了，特别是第一次预言的成功，使他一夜之间名声大噪。他曾经把他的观点将给Greenspan听时，Greenspan没有听进去，他提出“非理性繁荣”这个概念，但Greenspan一如既往采取了宽松的政策，那么结果泡沫就继续膨胀扩大，而这个时候，Schiller反正也起不了政策上的作用，于是就埋头苦干，写了一本书,这本书就是《非理性繁荣》（Irrational Exuberance）,后来这本书被翻译成中文，这本书是什么时候出版的呢？2000年初。那么网络泡沫什么时候破裂的呢？2000年初。就是说他的书出版以后，泡沫很快就破灭了。我们来看一看这个图，这个图是他书中画的一个图，红色的price线即股票的价格，蓝色的即earnest利润，绿色的是dividend股利，还有一条黑色的线是利率interest rates。从中可以看出其它的线较平稳，而股票的价格是一路高扬。他在书里预测了在未来两年内股票价格可能会跌40%，而事实上比他预测的要快得多，猛的多。于是实际的结果是这让他一下子名声大噪。当时的中国人还请他过来做了个讲座。他的贡献之二是什么呢?我们翻印的这本书是他的第二版，第二版是在2005年出版的。那么在这本书中他预测了房地产泡沫的存在。再次预言了另外一个泡沫，即第二个泡沫。在这个基础上他建立了自己的指数，叫做“房地产的卡斯希指数”，卡斯希是他的合作者，两个人构建了一个指数来衡量房地产泡沫的热度，来预测什么情况下泡沫会破灭，什么情况下泡沫已经非常大了。当然他还有很多学术上的贡献。他写了两本书，一本叫做《动物的精神》，还有一本是在房地产泡沫破灭之后写的，叫《次贷危机的解决方案》。并且他有很多学术文章。同时他还针对美国经济的现实问题提出了很多很多非常有针对性前瞻性的预判，所以这次他获得诺贝尔经济学奖也是实至名归。当然法玛,经典的传统的理论提出者，也是实至名归的。传统金融学理论是建立在他的贡献之上的，他的贡献也是非常卓著的。我们可以从这些中看到，行为金融学是一个逐渐朝阳的学科领域，是逐渐上升的，而传统的有效市场是在逐渐下降。 正是从这两条线来判断法玛是与诺贝尔奖无缘的。虽然法玛与诺贝尔奖无缘，但整个诺贝尔奖是非常尊重学者原有的贡献的，而且也尊重学科之间的包容性，共享性。这里有一篇非常有意思的文章。这个学者叫做Richtailer,他是个非常有名的行为金融学家，而且他也是奥巴马ZF智囊团中一个非常重要的成员。他写了一篇文章，题目是《行为金融学的终结》（The End of Behavior Finance），看了这题目，大家会觉得很奇怪，一个行为金融学家为什么会写行为金融学的终结呢？仔细看他的文章之后就会发现，其实他说的意思是说过去的金融学没有考虑人的因素，它不是一个真正的金融学，那现在的金融学，考虑人的因素，这样的金融学的研究才是符合现实的，才是有生命力的，所以未来的金融学根本不需加“行为”两个字，它本身就应该包含行为的因素在里面，他文章最终的意思不是否定行为金融学，而是认为金融学本身应包含行为的因素在里面，而不需加“行为”这个定语,所以就意味着行为金融学是一个具有持久生命力的一个学科，对金融学本身的一个补充完善，和一个金融学本身的重构，不是说重新立一个金融学科体系，而是它本身就应该cover金融学。所以行为这个概念根本不需存在，这就是他的意思。那基本上我就把行为金融学的现状和前景从一定高度把“行为金融学”展示给大家。
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那么接下来给大家介绍一下行为金融学的具体内容，它研究什么东西，怎样来研究。因为它和心理有关系，所以第一部分给大家讲一下心理偏差，偏好和金融行为。到底心理偏差﹑偏好是如何影响金融行为的？这里我把2002年诺贝尔经济学奖获得者丹尼尔·卡尼曼和他的合作者阿莫斯·特沃斯基我现在把他们设计的一个实验和大家展示一下，托儿司机在2000年就去世了，所以2002年颁发的诺贝尔金融学奖就没有他，但是他的一系列的成果是跟特沃斯基一起完成的。他做了一个这样的实验，前期是有一个比较复杂的实验，我们就只引用一个比较简单的实验，大家看一下，参与一下，但不一定是很准确的，因为心理实验是非常严格的，我们可以简单的领会一下。这里有两个选择，A、B，实际上叫做lottery，叫彩票实验，你可以进行选择，选择A或B,如果选择A 的话，你们就可以得到3000块钱，如果选择B的话，就是一个不确定性的事件或者是一个风险事件：有80%的可能你能获得4000元，但有20%的可能你什么也没有，也就是说我们来设计这个实验的话，你若选择A我就会给你钱，你选择B的话，我就会给你一个麻袋子，看不见里面是什么。但我告诉你，里面有8个红球，两个白球，你只能伸进一只手来摸，摸中红球我给你4000块钱，摸到白球呢？对不起你什么也没有。那么你选A还是选B？选A 的举手！选B的举手！嗯，好像是一半对一半哦，你们农大的同学还蛮理性的嘛！（笑声）好，那么算一下B选项，期望值是多少，3200吧！所以有一半的同学选B 是可以理解的，那么有一半同学选A是为什么呢？还是不愿意去冒那个风险的，因为B的期望值虽然高，但是还是有风险的，虽然有80%的机会获得4000元，但还是有20%的可能是什么也没有的。这样，选A的理由就很充分了：不愿意去冒风险。因为是确定的，对不对？这个实验好像没什么好玩的，卡尼曼接着做了一个实验：如果选A的话,确定有3000块钱的损失,如果选B的话,同样把你的手伸进去摸一下摸到了红球,80%的可能,其中有8个红球,你就会要给我4000块钱,如果摸到白球的话,你就什么都不用给我,你没得其他选择.你说我可不可以不玩(笑声),你没有第三个选择只有A和B，那么你选A还是选B？选A的举手看看，看看勇敢一点的，很少。选B的举手看看，绝大多数，压倒性的多数哦！很多很多刚才选B的现在不选B了，是不是啊，现在已经不选B了对不对？但是你算一下，你是一个理性人，我们农大学生都是脚踏实地的，那你算一下，选B是负3200，选A是负3000，选B是负得更多对不对？你是不是刚刚是理性的，我表扬了你们农大人脚踏实地，结果你还是选择了一个负得更多的，也就是说你拿损失4000的可能性是非常大的。好了，这到底说明了什么问题呢？也就是说，我们过去对人性的假设是什么样的？过去对人性的假设是人是回避风险的，是厌恶风险的对不对，所以我们得出了一个曲线，这个曲线是一个下凹的曲线，我们等下后面会有哦，会给大家展示的，一个下凹的曲线，一个风险厌恶的下凹的曲线。那么事实上我们看到这种情况下我们是回避了风险对吧？而那个问题我们是回避了风险，因为后面那个B，是属于风险的选择，我们回避掉了我们不去。但是后面这个呢，我们选B 的绝大多数，压倒性的多数选了B，也就是实际上我在追求风险，那也就是说，我们风险态度并不是一贯的，是在变化的，我并不是一直都是在回避风险的，那也就是我什么情况下是回避的，什么情况下是不回避的。事实上呢，卡尼曼给的解释就是人在确定的收益面前是不愿意冒风险的，在确定的损失面前是不愿意冒风险的。也就是说我一方是确定的损失，另一方是可能的损失，那么哪怕这个可能性很大，哪怕是这个期望值负得更多，我也会去选他。就是在确定的损失面前，更倾向于风险追求。所以人们的风险态度并不是明确的risk aversion,二是什么呢？是lost aversion,是损失厌恶而不是风险厌恶，明白吗？也就是一个很重要的替代是损失厌恶而不是风险厌恶。不是说去回避这种不确定性，而是回避损失。那也就是说在一定的情况下，为了回避损失，我要回避风险，但有的情况下为了回避损失我会去追求风险。
还有一个实验，我们可以一起来尝试一下，就是说假设我今天要在这里设一个赌局——抛硬币，那我告诉你如果是正面，你要损失100块钱，那么抛反面的话你要得到多少你才会来参加这个赌博？多少？（议论声）101？100以上？如果你要给我一个具体的数字呢？150，200…有不同的数据哦。那如果我们用规范的实验来做，我们把在场的同学的数据全部汇总起来，然后再加起来除上这么多人，算出一个平均值，结果是多少呢？结果是250（笑声），大家不要笑啊，真的是250。也就是说实际上是多少并不是实验结果，而是说说明了一个什么问题呢——同样金额的损失和同样金额的收益，方向是反的，但是效用值是不是一样的呢？不一样对吧？同样金额的损失所带来的痛苦跟同样金额所带来的快乐相比要强一些，强多少倍呢？强2.5倍。就是这个意思。也就是说，我今天突然捡到了100块钱很高兴，高兴了多久呢？高兴了半天，整个一上午都处于快乐之中，对不对？很有可能，但是下午可能就忘掉了。但是我要使今天丢了100块钱，今天一天都很郁闷，第二天我想起来还郁闷，第三天想起来还在郁闷。第三天下午了才慢慢淡忘掉对不对，2.5倍的程度。我给农大制作了一个纪念碑（笑声）带过来了，然后我今天发给大家每个人。哦，不是发给大家，我卖给大家，4块钱一个杯子，上面印有湖南农业大学校徽，你们愿不愿意买？（讨论声）愿意买是吧？那早知道我今天就带一批这样的杯子过来了阿。愿意买也就是你认为它值得，好。也就是说你认为它定价4块是合理的，我今天带来的杯子是送给大家，每人发一个，我下课走的时候我想买回来，6块钱一个买，你们愿不愿意卖给我？就可能不愿意卖了。也就是说呢，这个例子表明什么呢？当然这里有蝙蝠效应，有其他各种各样的效应在里面，就是我们对我们自己拥有的东西给它定价和对我们没有的东西去定价，我们的定价标准是不一样的，或者说存在一种偏好的反转，那这些实验结果最终呢，让卡莱曼做了一个这样的曲线，这个曲线就是他最有名的所谓的前景理论。我没想到这么亮阿，旁边有一个隐隐约约的图，是传统的经典的对人性假设的一个曲线，叫预期效用理论，很简单，就是这样一个上凸下凹的理论。人们对于财富的态度是随着财富的增加我们的效用是增加的，拥有财富越多越好，但这个曲线的斜率是逐渐下降的对吧。就像我们吃饼一样的，吃第一块饼时我很饿，在临界点上，效用很高，第二块也可以，然后第三第四第五第六块的时候，效用对吃饼来讲越多的话，效用就会变成负的了对吧？但是对于财富来讲，我们不会是负的，但已经是平的。所以卡尼曼的实验它的贡献在哪里呢？他把我们的财富值分为人们驶向真正的，感悟的，对他产生效用的，实际上是增量的这一部分，而增量的这一部分他又分为盈利部分和损失部分两块分开的，那么他们的风险态度是不一样的，在盈利部分是一个下凹的曲线，下凹的曲线意味着什么呢？是风险回避的。那么在损失部分它是下凸的、上凹的，意味着使风险追求的（我们等下有一个分析你们可以看到是什么意思了），那么他是风险追求的，也就是说两边的态度是不一样的，然后呢，我们发现它的斜率在盈利部分和损失部分也是不一样的，在盈利部分的斜率小于损失部分，也就是说损失部分的斜率是盈利部分的2.5倍，当然还有一个参考点等等来构成前提理论里的价值函数。
前景理论有两个函数：一个是价值函数，另一个是一个决策权重函数。决策权重函数听上去很复杂，那我们举一个简单的实例来理解一下，同样抛硬币，这是人民币的一块钱，这一面是字，另一面是什么记得吗？（花）是一朵花，那么我假设我现在正在做这个实验，你前面是看着我抛的，已经抛了9次了都出现的字，我们现在要对下一次也就是第十次来下赌，你赌字还是赌花？花，一片花，还有别的声音吗？赌花的举手看，赌字的举手看，好像赌字的多一点，赌字的理由是什么？我告诉你们没有任何惯性，完全是几率，但这个几率是1/256，是比较小，但是呢没有任何机关，都是随机的，那赌字理由是什么，它是可能一种可以预测的东西是吧。我们经常做回归，每次都是这个，所以可以预测：继续会是它，是这个理由吗？那另外一面赌花的理由有没有说说看，已经有那么多次了，那么下一次该走向反面了对不对？反面总归要出现了是不是？好，有没有别的理由也说说看？（一同学：这个硬币不合理，它的重量分布不均，导致了有字的这一面总是出现）刚刚这个情况所以你就赌字了是吧？这个理由我已经跟大家解释过了，没有这种可能，没有任何的机关，没有任何硬币的问题，通过严格的检验是没有这个问题的，当然你这种猜测是可以理解的。然后另外一面赌花的理由很充分，大家觉得那么多次都出现字了，也应该出现花了，那也就是说我们这两边的同学都给予自己赌的那一面很高的权重。事实上对于第九次而言，两边出现的概率都是50%，也就是说如果你们有一半的人赌这个，一半的人赌那个，而且我问你理由，没有理由，也就是说决定不了什么的时候我才抛硬币，抛硬币就是一个随机的概率，完全没有理由的，我就听它的，就是这个意思。所谓抛硬币就是我没有任何理由，也就是说你告诉我赌了这个，但我没有任何理由，我认为你对这个概率的理解是正确的，这是一个实际的概率，这个实际的概率就是两面都是50%，但是你们在决策的时候给与了那一面过高的权重，这个权重就是决策权重，也就是说卡尼曼他们倾向于高估低概率和低估高概率，然后当然在很接近于低概率很接近于零的时候，直接就理解为零不可能发生，就像飞机经常出事吧对吧，但是这个概率是多少呢？概率是非常低的，谁也不能因为这个概率的存在就不去坐飞机了，当然这个情况也有，有的人一辈子不坐飞机，但是通常人们认为不会发生，然后很高的概率的时候认为它就是一定会发生的，这就是人们的一个决策权重的函数，这个不展开，我们不展开相关的一些理论，我们来看一下金融市场上的一些行为表现，问你们一个问题，假设你在一个月之前买了一个股票，20块钱买的，然后一个月以后其中一支涨到了21块，涨了一块钱，另外的一支跌了一块钱，变成了19块，那你这个时候我想要用钱了要卖掉一支，要卖掉一支你是要卖哪一支？（卖21块那一支举手，好像是大部分，卖19块那一支举手，也有不少，相对来说好像弱一点点）就是大部分同学要卖已经涨了的那一只，你们能够分析吗？其实我们前面其实做过实验了，已经做过实验了对吧，就是假如说我正好是买了3000股，就跟刚才的情况就完全一样了对吧，买了3000股我已经有3000块钱的盈利了对吧，其中一支我有3000块钱的盈利了，另外一支我是3000块钱的亏损，对不对是不是这样的，于是呢当我面对确定的盈利的时候，我会倾向于回避风险，我就把它卖掉，所以这个是什么呢，这个就是叫做处置效益，行为金融学里面的处置效益，什么是处置效益，叫投资什么，过长时间的拥有亏损的股票而过快的卖掉盈利的股票，这样亏损了但是即使呢我们接下来进一步亏损的可能性80％，我们还会持有它，虽然盈利的情况下虽然往上涨的可能性有80％，就是刚才多少的情况啊，可以比对，那我有没有第三个选择， 没有第三个选择，我要不就卖掉要不就不卖掉，因为我必须要行动了，所以呢这叫做处置效应，面对确定的收益的时候倾向于风险回避，对吧，面对确定的损失倾向于风险的寻求，持有股票这就是对处置效应的解释，我们用这个价值函数啊刚才卡德曼提出来的前提理论中的一个价值函数，（ppt展示部分：用来解释大家认真看一下，就是上凹曲线和下凸曲线意味着什么，注意看上面部分，下凹的也就是说是盈利部分，横向的是同样金额的，同一金额的也就是往右边或者往左边，或者跌是吧，横向是随意的，涨或是跌我们横向的那一段是一样长的，但是呢相应的价值就是效用值是什么样的呢，效用值我们看到，往上涨所带来的效用值的增加，和往下跌所带来的效用值的下降，对等不，不对等，也就是说往下跌带来的负效用比往上涨带来的正效用要大对不对，所以这种情况导致我怎么我就风险回避了我就把它卖掉了对不对，因为如果不卖掉的话跌回来了我会非常非常的痛苦，比那个要高得多，对吧，比那个涨下来的多的那个情况多，于是我就会选择卖掉，那么再看下面在损失部分，对19块钱的那个股票，那他涨回来和继续往下跌可能性都存在，假如说同等金额的横坐标的幅度是一样的，但是我们看一下相应的效益值，往下跌所带来的效用的下降要小，往上涨带来的效用增加要高出很多，于是我会继续持有它，这就是我们对它的一个解释，我们再来分析一些这个很经典的一个即时性的心理学实验，那我们再看一些认知过程，我们理性的前面讲的这个标准金融学， 最关键的一点就是人的理性假设，还有市场是有效的，而这个理性假设有两条：哪两条呢，投资者能够对社会做出无偏的估计，第二它能够去逐利，它能够去追求利益最大化，人是经济人，人是逐利的，人是追求函数最大的两条，那么具备这两条的就是一个理性人就是一个经济人，那么具备这两条的人，就像一台计算机一样的精明，那实际上我们人远远不是这样精明的，一般情况下有我们自己的偏好，有我们自己的偏差，会错误，偏好的话我们有可能追求别的东西，什么东西呢？我会去追求公平，我会去追求互惠，我会去甚至去为利他，很多很多利他的行为，并不是说任何时候我都是自利的，还有呢就是会存在一些偏差，偏差是什么呢，我们这里有几个实验啊，第一个实验，问大家联合国中有几个非洲国家，这个实验，为什么实验过程要放一个转盘，实际上这是一个心理学家设计的一个实验，认知的实验，分成两个组，两个教室各自来做实验，在大家的面前放一个转盘，然后问这样一个问题，在你回答问题之前先问一个问题，什么样的问题呢？转一下转盘，转盘上面呢刻度是从0到100，也就是说我转一下，转盘上会出现一个随机的数字，然后在回答一个问题之前先思考一个问题也就是说，联合国里非洲国家大于还是小于这个数，然后你再来估计有多少个国家，那第一个实验组刻度一转出现的刻度的字停留在60，另外一个小组刻度一转停留在10上面，大家想一想，大家猜测一下什么结果，两个小组呢得出的结果呢当时和实际都有一些差距，而且这两个小组结果的平均值都有一些吉通的差异，哪个高？60的这个小组平均的出来的数字是四十多个国家，刻度在10的这个小组得出来的平均数字是二十多个国家，存在一个系统性的差异，那大家想想到底是怎么了，为什么会有这样的差异，被刻度影响了对不对，那刻度和你的判断有没有关系啊，谁都知道，毫无关系，就像澳柯玛和奥巴马，李天一和ST天一一样的毫无任何关系对不对，但是他们却被关联起来了，这个效应叫做什么效应的叫做锚定效应，就是被绑住了被它影响到了。这个数字大家都知道这是个随机数字，这个答案一定是没有关系的，但是我们却被影响了，那么我们在股票投资过程中经常会受到这样的一些数字的影响，你比如说这个股票的买入价永远都是锚定，锚定就是会被毛定，我买入的价格一定是我今后卖出的价格的一个参考价，对吧还有的就是曾经出现的最低价曾经出现过的最高价都会锚定，所以这种影响非常的多，我们再看一个，请你在五秒之内估计一下这个数字，8×7×6×5×4×3×2×1，五秒钟已经到了，多少？好，你们的数字平均一下，两千多可能，好我们分开另外一个小组另外一个教室来做这个实验，再同样的五秒钟时间里来算这个数字1×2×3×4×5×6×7×8，估计一个数字出来，结果是什么呢？这两个教室里面的出来的结果的平均值，有一个系统性的差异，其中这个教室的的出来的结果是两千多，另外一个教室算出来的平均值只有五百多，两个都和实际值差别非常大，实际值是多少呢？差距都很大，但是两组之间存在一个系统性的差异，说明呢就是我们被前面几个数字锚定了，我们通常的，这种偏差叫做锚定以调整，我们讲的锚定效应啊，实际上是锚定以调整偏差，我们明明知道被前面几个数字所锚定了，其实这样的实验还有蛮多的，你比如说我们今天有一百个同学，今天就是我们上课之前要是大家每一个人都买一个五块钱的礼品，然后我们今天要拍卖，拍卖完了以后我们把所有的钱去捐赠，然后呢不要太高的价钱也不要太低的价钱就是二十块钱左右吧，东西不一样但价值也就是二十块钱左右，但是我们今天拍卖呢有一个非常奇特的规则，规则呢我们从第一号到一百号我们有学号的，我们根据学号来拍，学号一的我们标价为一块钱，学号二的标价为两块钱，当然就是一百个有点超过我们的价值了，但是不管怎么样我们是捐献的动机，这个跟我们的利益不太相关，所以捐超过一百两百的都可以，然后我们来拍，这个实验结果说明什么呢，结果表明什么结果呢，越是学号低的同学，拿出来的东西，被拍的价格越低，实际上价值都是一样的，你知道你标价是一百的，它的价值也是二十块钱，还是会往上走，当然这个炒的过程太慢了，当然可能有其他因素在里面，但是它的结果就表明了你的结果低的都知道它内在价值是低的，但在拍卖过程会受到你的学号的影响，等等这些都属于锚定以调整偏差，那么这些东西都会影响我们认知过程中产生的偏差，再做一个这样的实验，这个实验呢上面有一架波音747的飞机，大家都有去看过也乘过但是都没有去估计过它的重量，我今天让你去估计一下重量，但你别告诉我具体的数字，因为我相信你不会知道具体的数字的，你只要给我一个范围，小到多少大到多少，只要正确答案在你的范围之内了，就可以了，那么今天假设我们今天就打个分，或者说送个礼品，只要说你在这个框框之内，就可以了。你给一个估计值，估计一个区间出来。（台下开始讨论，有人说？不要说出来，每个人自己算。150到250？哈哈，还有点谱。不管大家的估计是什么，我发现这个区间比较窄。有没有注意到，你看，这个一千多少到一千多少，几百到几百，这个区间都比较窄。其实你想要得到这个答案非常容易，1到10000就可以了。真的好多人都错了，但我发现你们错误的里面呢，自己给的估计范围呢，我认为它是1000多吨，所以我给出吨，我认为他是我认为它是100吨，所以我给的是90吨到110吨。就是说我给了一个判断以后，我就给它一个很窄的区间，但是你把正确答案框在了外面，说明什么呢？就是说你真的想要对很容易，就从0到1000吨，甚至0到无穷大都可以。但是我一直没听到任何人说0到无穷大。为什么？如果你说0到无穷大你好不好意思说？我要显示我自己有判断力，有知识面，有能力对吧，我就会把它定义在比较狭窄的范围内。那么这个实验说明什么呢？说明人们有一种什么样的心理呢，主观臆断？过度自信？人们通常倾向于过度相信自己的判断，实际今天我们是时间有限，如果我们真正来做一个实验是没有时间的，否则我们就每个人发一张纸给大家让大家做一些东西。今天我就给了一个非常简单的，一个区间，一个直性区间的实验。而波音747的实际结果是177吨。那前面的认知偏差，就是说我们对市场会做出有偏的估计，会被各种各样的东西锚定，被框定。这是属于心理偏差，过度自信。过度自信的心理偏差会导致我们过度地交易，频繁地交易，而这种频繁地交易往往会带来很低的回报率。而这个时政研究表明，男性通常会比女性更加过度自信，更加频繁交易。网络交易比较便捷嘛，就会更加频繁地交易。然后西方国家和亚洲之间也有这样的差别。市场低迷的时候和市场繁荣的时候也是有差别的。
我们再来看一下，天气和股票收益有没有关系呢？（台下：有）为什么会有关系呢？天气好的时候心情会比较好，心情比较好的时候就会比较活跃，就会更踊跃地交易，是吧？（笑）
那买卖比较频繁，大家都开始积极地交易的时候，股票价格就会上涨，股票价格上涨的话，就会带来比较好的收益。也就是说天气晴朗的时候收益比较高，或者说阴暗的话收益就低。某一些学者他是用云层的厚度来作为天气的度量标准，然后再来看收益率。就发现云量和收益存在一个负相关关系，云越厚，收益率，云越薄，收益率越高。那么基于这样的分析我们也给大家一些思考：摩天大楼的高低于股票收益有关吗？裙子的长短和股票收益有关吗？口红的销量和股票收益有关吗？还有人们行走的速度。。。。。。这些看起来与股票不搭界的东西但是都有关。但是有些东西就像奥巴马和澳柯玛完全不存在关系。但是这些的话可能存在某种程度上的关联，那么你们可以推断一下到底存在什么样的关联呢？这些问题是不是很有意思呢，如果是你，你愿不愿意接来下去检验一下呢？事实上，这些都有人研究过了。为什么会去研究它呢？摩天大楼的高低与什么有关呢？我并不是指某一个公司的股票跟这个公司的楼的关系。我是说这个城市或这个国家，我们经常会说摩天大楼，世界最高楼出现对吧。比如说亚洲当时最高楼是双子塔嘛，美国最高楼是当时的世贸大楼，还有迪拜的最高楼是迪拜塔，我们的上海也有最高楼。我不知道大家听说过没有，曾经很高的时候我们长沙会建最高大楼，我一直认为不可能，绝对不可能！如果说有可能的话那是一场灾难。有人做过这样的研究，叫做摩天大楼指数，或者叫劳伦斯指数。1994年的时候有个学者叫做劳伦斯，他就发现历史上凡是世界最高楼出现的时候都是经济反转的时候，不是萧条啊，是到了极值，然后接下来就要反转了，或者是经济危机爆发了。然后妇女裙子的长短，跟股票收益为什么会有关系呢？你一眼望过去，美丽的姑娘们穿的裙子，哇，越来越短了，意味着什么呢？意味着股票涨了？是穿得越多越大胆了是吧，然后整个社会弥漫着一股时尚的氛围，整个社会可能经济比较繁荣，有钱了然后心里非常地乐观，高涨，非常时尚然后裙子就买的短了，口红也多了，越来越漂亮，也有激情去参加股市。相反地说，整个经济低迷的时候，人就趋于保守，很萎缩，确实有这样的关系。所以就有人去检验，检验跟收益率是不是存在关系，城市与城市之间，或者是国家在不同的阶段之间，是不是有这样的趋势存在。还有走路的速度，你会觉得存在正相关关系还是负相关关系?正相关关系（笑），就是热情高涨的时候走路的速度会比较快，心情不好的时候就是相反的。有很都东西值得大家去思考，就是说这个可能跟情绪，跟整个宏观经济的环境，跟你口袋里面的钱，你的财富等等都是相关的。还有一个影响我们行为的因素，羊群行为。我不知道我们这里有多少农村里面养过羊的同学？有可能也不好意思举手啊，我可以告诉你们，如果你养过羊的话就会发现，我们养羊的话是怎么养的？叫做放羊对不对。什么叫做放羊呢，就是今天我什么都不管你们，就是不上课也不考试，就放羊了。放羊就是不用管它的，把它牵出去带出去，我牵一只羊就可以了，其他羊都跟过来了，那只羊叫什么？领头羊！那么把领头羊牵到一个地方，领头羊自己呢也是有一个判断的。它会带大家去吃领土非常肥沃的地方，吃完之后又带到另外的地方去了，其他的羊又会纷纷跟过去。如果这只领头羊有一天它心情不好，它想要自杀，往河里面走，那么其他的羊也会跟着往河里走。这就是羊群行为，不加思考的。羊群行为在我们股票上有什么影响呢？跟风，别人怎么做的我就怎么做，非常典型的表现。这些例子太多了，我都不用讲例子了。我们这里有个格雷厄姆的寓言，他曾经讲个这个寓言以后呢，巴菲特就把它写在一个地方了。他说有一个石油勘察者在走向天堂的时候遇到了圣彼得，圣彼得说天堂里面的石油池已经注满了，你是可以进天堂的，但是对不起没有你的位置了，你下地狱去吧。然后这个人怎么办呢，他想了一个办法，他冲着里面喊了一句，地狱里面发现石油啦！因为这是一个石油大院，里面住的人全是石油的职工，他们由于条件性的反射就都去找石油了，都冲向了地狱，于是天堂里面的大院就空出来了，他就住进去了。结果，这个勘察者自己就迟疑了，想，他们都到地狱里去了，说不定这个发现时真的呢，我也要去，于是跟着他们一起下了地狱。
巴菲特在1985年的时候呢，每一年都会写一个报告，我们知道，巴菲特他自己是有一个基金，他会每年给投资者写一封信，就把这个写到里面去了，大家的羊群行为非常的普遍，于是他说，这个故事大家都知道，但是这个故事知道现在依旧在华尔街上演。也就是羊群行为所导致的买卖股票的非理性。好，我们再看一个实验，数字实验。今天没有时间再做了，就是大概估一估就可以了，你们每个人呢想一个数字，等下告诉我你的数字是多少。0到100之间你任意地选一个数字，但是你今天的数字是要来参赛的。实际上这个实验就选美实验，你要来参赛的，就是说我们之间有个人今天会赢，谁会赢呢？你们每个人写完数字后都交上来，每个人都写上名字，全部交上来以后我把你们的数字平均算出来求一个平均值，求了之后再除一个二，那么得出今天一个唯一的标准数，那你们写的数字中谁最接近于甚至是等于这个标准数，谁就是今天的获奖者。但我们没有那么多时间真正的收集上来，那你们独立地思考一下报一个数字上来。25！52！26！18！23！51！题目要好好想一下：把你们的数字的平均数除以二再乘以50%就是今天的标准数！33！10！22！20！刚才我听到有人说1是吗？11！5！0！0,是吗？OK!（笑声）大家笑什么呢？我很赞赏这个答案哦！首先我们来分析一下，之前有人说51,81，我们就不用分析这两个人了，这两个人是绝对得不了奖的。为什么？就算每个人写100，标准数也是50，所以标准数是不可能超过50，所以绝对接近不了标准数。因此我们绝对不能选一个超过50的数字，所以每个人想到的第一点，就是这个数字要低于50，接下来怎么去思考？这是一个博弈过程啊！是我在和大家博弈，如果大家要想到不超过50，我又该如何做？那么，这个标准数就不会超过25，我们就要填一个不超过25的数字对不？接下来，我又该如何思考？这时有人可能也想到了：选一个不超过25的数字，那我该填一个什么数字呢？那么我应该填一个12.5，对不对？然后继续往下想，可以想到哪一步呢？它的均衡点是多少？那么这个标准数就会越来越小，直到接近于0，甚至是0。无限步地推断下去我们就会得到0，所以我很赞赏这个答案，但是这个答案只是很理性，却不现实。因为你没考虑大家，没考虑所有人，你要思考所有人会不会都像你那样，思考要更加现实。你要占领市场的话，你就要了解大家有几步理性。那么，今天的这个实验的标准数是多少？一般来说是十二点多，肯定在十五以内肯定是十几点几，甚至会更低。不同的群体这个结果肯定不一样。如果都是学数学的同学，那这个答案恐怕会很低；如果都是没有经济学的基础的同学，那这个标准数可能会很高。所以，总的来讲，我们的理性思考是几步呢？两步。我们的理性只有两步，如果你太理性，你是战胜不了市场的。真正的胜者是留一半清醒留一半醉的。有一部分理性，然后另一部分是非理性的，更随大家人云亦云的。这就是巴菲特的投资策略。这个实验的启示是如何去面对市场？通常是应该学学巴菲特。曾经在上世纪的90年代美国，有过经济大繁荣，在它的繁荣泡沫中，有两个半人是理性的，为什么是两个半人呢？其中的两个，一个是罗伯特.席勒，他写了一本书，然后去蛊惑，想要Greenspan听他的意见，收缩他这个过于膨胀的经济方案，但是没有听从他的意见。还有一个理性人是克鲁.格曼，它的理性体现在哪些方面呢？他和罗伯特.席勒的想法不一样，席勒是分析人，分析这个年代的人，都是没有经历过战争的，他们都非常的乐观，整个社会的情绪都是高涨的，就推动着经济高涨，而格曼是通过大量的调查，发现当时所谓的新经济时代到来了，通过大量的调查发现只有计算机和当时的网络行业增长比较快，所有的传统行业去没有什么变化，劳动效率还是这么低，又没有体现出人们所谓的新经济时代，当时的高科技没有带来了一个外溢效应，仅仅只是像计算机行业自身的繁荣发展，其实这种繁荣很大程度上非理性的，只是网络泡沫。想一想网络带来的经济效应什么时候才带来经济作用啊？今天。今天网络才发挥出它的经济效用，我不知道在座的每一个人有没有落伍到没有到网上购物过，因为基本上没有人会没有网购经历。但是在十几年前呢？十三年前，网络基本上就没有产生经济效应。那时，网络会是什么样的运营模式，都没有人想清楚。所以那时的网络发展是远远超前了。所以那时的盈利模式谁也看不懂，当克鲁-格曼做了大量的调查研究后发现格曼是一个理性的人，发现经济增长并没有所谓的高科技，并没有所谓的新经济时代，还有半个理性人指的就是巴菲特，为什么说他是半个呢？因为他留了一半的清醒，留了一半醉。他既知道市场怎么了，也和大家一起在发疯，但是自己也不能太清醒。刚才看到的那个罗伯特.席勒的那个图，从上世纪90年代中期就已经认为经济已经膨胀了，如果那个时候他开始做空，5年后它还在涨，那就会亏的一塌糊涂。巴菲特他一直持有股票，但是他有一点，他不持有网络股票，他说，我看不懂的东西我不买，他有他自己的原则，他买的东西都是他非常懂的，他非常清楚的，非常简单，日用的，比如：可口可乐，吉列剃须刀，报业等传统行业，都是非常实在的行业，然后他的投资很集中，也会非常关心这个团队，这些就是他的原则。但是网络他看不懂，他看不懂网络是如何盈利的，所以他根本就不投。所以他是半个清醒的人。虽然他投资的是传统行业的股票，他的回报率只有十几，二十几，但是网络泡沫的回报率是五六十，七八十，甚至是翻番的。所以他的压力非常大，他的基金持有人给他施加很大的压力，说别人的基金回报率这么的高，你投资网络的话，回报率这么高！迫于这些压力，在上世纪90年代准备要投资这些高科技股票的时候，网络泡沫破裂了，所以他的一世英明没有被毁掉，所以他是半个理性人，那么这一点给我们的启示是我们要留一半清醒留一半醉，在这种市场既要理性的判断，也要从某种程度去了解这个市场本身，去驾驭一下这个市场——这叫做与泡沫共舞，与非理性共舞。
我们都知道股票投资有两种分析方法，一种是技术分析，另一种是基本面的分析。基本面的分析是分析股票的内在价值，当你分析清楚后，该买的买，不该买的就不买。另外一种分析是要分析它的内在，但是也要分析它的技术。技术分析这个市场如果是非有效的，说明这个市场的投资者是非理性的。但是如果一个市场上不用技术分析的话，你就无法了解到市场上人们的一种心态。经常会有人说如果投资曲线处于一个W的形状，那他是要启动了，也就是两个底已经筑好了，要启动了，用这种方式也就是在预测股票的未来，判断未来的股票是会上涨了。有人也会判断不了，但是有人也确实能很好的判断股市的走向，并且用这个来获取超额收益。为什么会是这个样子呢？哪个底是铁底？突破一个压力线一样的东西——压力线是指某个股票到某个位置后怎么也上不去了，这说明什么问题呢？说明到了这个价位后，很多人就会卖掉，以至于说把股票卖掉后，股票价格就会掉下来了。为什么在这个价位上会有这么多的人卖掉呢？因为这是一个非常重要的参考点，有很多人会被套在这个参考点上，一旦冲破了后，马上股票持有者就会抛出所拥有的股票，刚快就被解救出来了，实际上有大量的人在这个位置上，全部都会去分析过去的交易记录，那么它所带来大家的一种心理特征，才会说这个是一个主力位，这个一个支撑位等，实际上这都是在分析市场，这其实是大家心里产生的行为的一个结果。这种心理在接下来可能会让大家产生一种什么行为？所以，大家在理性的同时也要思考别的人是怎么想的，你才要怎么去做。这样才能战胜市场。第二个内容，注意力金融，是指过去的资产定价模型里面，我们发现股票的风险会产生一个风险溢价，然后还有其他的因素也会产生溢价，从而获得一个超额收益。而后来我们发现注意力也会产生一个溢价，产生一个股票的可预测性。所以说注意力也会改变股票价格的走势。该如何理解呢？大家都知道现在是一个信息化的时代，也叫做新媒体时代，大家每天都会接触很多的信息，通过微信，微博等等各种各样的方式都可以获取给种各样的信息。远远不是过去那种纸质的媒体时代了，甚至以后的手表都会给你带来各种信息，天衣无缝的信息链接，罗伯特-席勒也这样认为：在这样一个信息爆炸的时代，注意力变成了一种稀缺的资源，因为海量的信息已经消耗了我们大量的注意力，造成了注意力的短缺，注意力的贫穷。那么这个时候我们又会发现，当然也不仅仅是因为如此。实际上我们人的注意的能力也是有限的。 这种情况下，就会对我们的股票造成一定的影响。我这里有一篇文章，这篇文章在《纽约时报》和《Nature》杂志发表，但这个效果完全不一样。有一个美国的股票，这个股票是个什么情况呢？有一个医药公司，这个医药公司在号的时候，突然出现了一个暴涨，为什么呢？因为这个公司推出了一个癌症药的成果，并且在《纽约时报》，也就是《New Times》上发布了。在《纽约时报》上发布了之后股票暴涨了几乎是五倍，四五倍暴涨，当然这是过度反应。在行为金融学里面有这么一个说法：过度反应，反应不足的概念，这显然是过度反应。完了以后就开始回调，但是回调之后还是在一个比较高的价位。有意思的是什么呢?这个信息，在半年以前，在97年的10月，11月的时候，已经在《Nature》上发表过了，但是在前面这个时间点上，没有引起太大的反应。有一点点波动，但是接下来又恢复平静了。那说明什么呢？不同媒体，像《Nature》这样的杂志，这个谁去看？连我都不去看的。当然我现在也在查， 我这里没有写进来。《Nature》上有很多关于行为金融学的，就像ecology，就是那种金融生态学呀！然后还有神经经济学呀！神经金融学呀！行为的东西已经越来越在《Nature》上发表了。我都有统计资料，但是这里没有列进来。但在这之前我是不会去看《Nature》的，我们这些非自然科学领域的人一般都不会看《Nature》的。搞股票买卖的人一般都不会注意到这个，就是说注意力没有覆盖到这个地方，炒股票的人没有注意到这个地方，那么股票就不会被爆炒，就不会被过度交易。但是有意思的是，一段时间以后，半年以后，他又发布一条信息，发现它这个技术虽然研制成功了，但是生产这方面无法产业化，因为它无法复制。复制失败，也就是说它无法进行规模性的生产。于是呢，又开始有一个波动，然后开始回调了。当然，再回调总比没有回调之前还是有一个高度。还有一篇文章呢，是讲天气和股票交易的问题，当然这个天气和前面讲的天气不太一样，因为前面讲的天气的传导机制是直接影响人，其实天气和股票还是有一个引导因素的。你比如说，2008年的雪灾，一定会对我们整个经济行业会带来很大影响的，所以说这个雪灾一定会导致股票价格下跌的。或者是通过农业农产品的传导作用来体现，会导致，天气好，我们的经济作物长得好，那么未来的收成好，然后原料提供充足，所以经济会好。这个肯定是有关系的，只是这个传导机制，这个链条比较漫长，我们直接根据云量和收益率的话，那是按照每一天来算的，按每一天来算的话那就是直接影响人的心情，活跃度和交易，对吧？这里它又有一个传导机制，就是说呢，它用极端天气来做研究对象。天气很极端很恶劣的情况下会使信息覆盖受到很大影响。像那一年雪灾的时候，很多信息都不畅通了，电话也接不通，很多信息都无法传递，于是呢，在你没有信息的情况下，我就会形成交易惰性，我就不交易，或者交易少。交易少的时候呢，我的收益率就会低，所以这也是一个传导机制。那么关于信息这一块，这个结果我就不多讲了，就是刚才讲的。我们这里还有一篇文章，这篇文章呢，是根据媒体的注意力，媒体的关注度，也就是每一个股票，每一天都有各种各样的信息，对吧？特别是现在信息化程度很高了以后，它的这种网络或者媒体都有转载，或者说有报道。我们根据这个报道量来搜索，看他们的关注率，然后分为高中低，来看他们的回报率，看他们的收益，结果发现怎么样呢？关注度越高的，短期内收益越高，长期内越低，长期内是反的。也就是说，你今天被过度关注了，你今天肯定会被爆炒，爆炒的话，你短期内可能会有比较高的收益，但是长期来看的话，它会反过来，它会均值回归，它会回复理性的。这是这么一个结果。就发现这个注意力，从长期来看，你看六天，十二天，系数全是负的，全是负相关的。注意力越高，收益率越低；注意力越低，收益率越高，是一种负相关关系。
在我们的研究过程中还有一种很有意思的是，有一个变量，这个变量在我们很多研究过程中都要用到，我们最近也在使用它，就是SVI，就是搜索指数。就是Google或者是百度的搜索指数。因为我们前面讲了，我们前面这篇文章用的是什么东西啊？用的是媒体注意力，媒体关注度。也就是说媒体的报道量，用人工的方式去搜索，一个公司每一天的报道量是多少，根据它每一天的收益率来分析它到底是一个什么样的相关关系。那么这个报道量，报道出来的未必我就去注意了，对吧？当然，报道的越多，肯定被注意的是越多啦！但是我现在用了一个更加直接的指数，直接能够反映出你是不是在关注它，那就是搜索。你就去点击，通过百度也好，通过Google也好，你去点击搜索它，那么你就是在关注它，对不对？然后我就根据它的这个搜索来构建一个搜索指数，然后再来分析问题。我们举一个简单的例子，就是Christmas这样一个词汇，我们当时是简单的去搜索了一下它的点击量有多大。我们发现，就是平时的时候，这个词都是没什么人去关注的，到了圣诞节的时候，它的点击率就非常高了。不管是百度还是Google,大家注意看啊，百度是中国人点击率比较高，Google的话呢，是外国人点击比较多。那么Google的话，被点击得比较频。因为我们中国人越来越爱过洋节了，对不对？至少可以看出这样一个趋势。这个指标很有意思很有用，有一篇在《Nature》杂志上发表的一篇文章就用到了这个数据，用到了SVI这样一个指数。他发现卫生防御的这个系统，这个领域里面就可以用这个指数去搜索。你比如说，“流行性感冒”，用这样一个词去搜索，你会发现，这个指数就像一个可以监测的指标，你定期的去关注它，每天去关注它，如果某个区域被检索的很多，这个区域就有流行性感冒。为什么呢？因为我有感冒的症状，我才会去检索，看他应该怎么治，怎么样去应对。如果被点击率很高的话，很有可能预示着这里会有流行性感冒会爆发。所以，这个问题其实是可以预测的。然后他做了一个研究以后，在《Nature》上面发表，《Nature》大家都知道，《Science》和《Nature》是自然科学里面最最top的两个杂志。这篇文章是在Journal of Finance就是《JOF》，是我们经济金融行业里面最最top,No.1的杂志，上面发表了这么一篇文章，这篇文章也是把他公司的名称，也就是IPO，时间点零，零是时间窗口，这一天他叫IPO，IPO是什么呢？Initial public offering叫做首次公开发行，叫做上市。上市前去看他的被关注度，一路上涨，被关注度越来越高，越来越高。到上市的那一天被关注度是最高的，对吧？到上市了以后马上就反转了。这是一个abnormal,是一个超额的那部分搜索量，就是在平均以上的，所以他会有负的一部分。关注度通常不会有负的，对吧？我不关注就是零了，那么会有负它就是一个abnormal一个超额的关注度，就会有这样一个规律，如果把上市第一天的收益率分为两个组，低关注的和高关注的就不一样，低关注的收益率低，高关注的收益率高。但是这是第一天，the first day.但是以后，四到十二个月左右，也就是长远点说，低关注的会是正收益，而高关注的将会是一个负收益，这就是关注度对股票的一个影响。这是注意力的问题。
& && &&&接下来第二个主题社会与文化金融，这是个挺有意思的研究领域，我们先看一篇文章，从这篇文章可以看到，我们前面给大家讲的是心理还有注意力，其实还有一项影响因素，你们觉得会是什么呢？你们觉得什么会影响心理啊？环境？爱好？个性？教育？还有人内在的，心理背后的，自然的东西，包括神经的，基因的，怎么去检验它们呢？有一个人写了一篇文章，用了一些样本，这些样本是什么呢?双胞胎，大家看一下这张图片，一对一对的双胞胎，你们注意看，其实都没有谁去设计他们的姿态，但是他们两个两个之间的姿态、神态、表情、动作都非常的一致，这说明什么？他们的行为受什么东西的影响？基因。当然，他还调查了一对双胞胎，但不过是一对很多年以后才走到一起的，然后两个人形态已经完全不一样了，但是发现他们的动作，你看他们挂钥匙的地方，笑容这些，都还是有很大的相同，也就是说他们的行为还是保持了很多相同的地方，那于是他把基因相同的，也就是双胞胎作为他的研究对象，那这个样本就非常非常的不容易。不像我们平常做研究，一个数据库，哐～数据就全部拿过来了，然后做分析。他这个研究非常难，他要去收集这么多的数据样本，三万七千五百对双胞胎，其中一部分是同卵双胞胎，一部分是双卵双胞胎，那他的一个基本推断是什么呢？也就是观察他们的什么东西？观察他们的金融决策行为的相似度，两两之间的相似度，那么基本的判断是什么？越是双胞胎肯定相关度越高，对不对？同卵双胞胎高于异卵双胞胎高于随机组合，我们来看一下他的实验结果，蓝色的这条线是同卵双胞胎，同卵双胞胎的基因相似度是最高的，然后异卵双胞胎是绿色的部分，最左边的柱子是合计，然后中间的这个是异卵同性别的，它要高于异卵双性别的，也就是龙凤的。然后最右边的是随机组合，非常明显它们之间存在这样一个差异，就是双胞胎的非常高。你看，最高的零点三几，然后随机的基本没有相关性，一点点一点点的相关性，那么进一步的观察，基因是不是完全决定他的行为呢？不，也有环境，大家刚才也有说到，也就是说他根据年龄段分组，三十岁以下的，我们每个人的社会阅历还不是特别多，对吧？两个人都是一起长大一起读书，才开始工作，才开始分开，那么这个时候他们的相似度非常高，你看，达到六点几，特别是同卵双胞胎，达到六点几，异卵双胞胎也有四点几，不对是零点六几零点四几的相似度。那三十到五十五岁的时候一下子就降下来了，那声或阅历对他的影响很大，对吧？两个人肯定就各有各的生活，各有各的环境，各有各的朋友圈，全部都不一样了。于是呢，它的相关程度就下降了。然后在接着往下走的话，也是逐渐下降，但是下降的幅度就不是那么大了。说明两个因素都在影响，对吧？一个是背后的基因，一个是社会的因素。
那再看，两两之间接触的程度，接触的越多，他的相似度就越高，接触的越少，相似度就比较低。经常在一起的话，我们两共享的文化，环境，各种各样的东西就越多。所以呢，现在的这个行为研究啊，就是专门对基因，对神经的研究。我们一个博士生正在做一个与基因有关的研究，这个研究思路是跟丹尼尔-豪斯沟通以后一起设计的研究思路。就是上次去年12月份来的时候，我们一起确定了这个研究思路，而前不久我们把这个实验做了一下。就是这个酒精过敏的问题，就是说酒精过敏的人和酒精不过敏的人的体内是有差别的。差别在哪里呢？我们身体里有两种酶，一种酶呢，是把乙醇（酒精）转变为乙醛。而乙醛是有毒的，乙醛会让我们脸红，过敏，然后就会有一些其他的反应，酒醉的反应。那么另外一种酶呢，能够把乙醛变为乙酸，乙酸是没有毒的。也就是说一个人体内如果两种酶都很充分的话，就不怕喝酒了，你喝酒以后也不会醉，也不会有什么特别的反应。那么如果你少了一种酶，而我们亚洲人，其中很大一部人缺少第二种酶。就会导致亚洲人特别容易醉，而欧洲人不容易醉。我们就想判断一下这两种酶缺失的话对我们的决策会有什么影响呢？我们就做了一个实验，然后做完实验，回答了很多问题后，你的社会意识，你的风险态度，你的时间偏好，这些东西都要回答，然后在你的胳膊上贴一块酒精，过一段时间后再看你的胳膊是红还是不红。而且也要口述你平时喝酒会怎么样。从而再判断你是酒精过敏还是不过敏。总之，这一块心理背后的东西，已经越来越被关注了。我记得那年去苏黎世大学的时候，有一块实验做得很好。就是博弈论，就是博弈心理研究的非常多，那他就是把很大的机械设备，医学设备搬到了他的实验室去了。来做一个非常庞大的实验，比我们的要庞大的多。而我们只做一个脑电仪，就是很简单的脑电波动。我记得那年专门去新加坡国立大学见一个年轻的学者，办公室里放了很多的大脑模型，他不是学医的，但他对那个大脑神经已经到了痴迷的程度，而哪个部位在决策的时候它起作用，都有大脑神经决定的。就像我们刚刚提到的损失厌恶——有一个人他没有损失厌恶，他就是一个自然的实验对象，因为他这个人因为一个特定的事故导致他的大脑的某一个部位是缺失的，那这个部位是缺失的导致他大脑没有厌恶感的一种心理。所以说大家后来去研究自然的一种心理，研究他和别的一种样本去比较，那么很多的研究是和自然科学结合的是非常紧密了。那么我所讲的是社会科学，社会与文化的研究，那么就是跨文化的研究。那么这个结果有很大一部分是由基因决定的，那么另外一部分是由社会环境决定的。那么这个社会背景包括文化背景，上面列的是我们最近做的和已经做完文章，其实文化背景我们一篇博士论文已经完成了，然后政治关系，我们一篇硕士论文，这些都是我们在做的东西，文化这种东西同样在影响投资者，CEO在公司的行为决策，公司财务上决策。关于文化背景开始时跨国界的文化，怎样影响这些国家的金融的决策行为。我们知道文化这个东西是一个很抽象的东西，到底什么是文化？文化改怎么度量呢？我来做行政研究，金融研究，我怎么把文化作为一个因素来分析呢？这里有一个学者叫郝斯-戴尔，他把文化能够量化，怎么量化呢？发一部分问卷给大家，让大家来填，对于一些态度有你自己的判断，有你自己的理解，然后你来回答，根据你的回答，来回归，回归出来形成5个文化的维度。这就是他的一个重要的贡献，有了这么一个贡献，我们就可以进行研究了。这5个维度是什么呢？权利距离，就是我们对于权利的差距的容忍度，中国的权力距离怎么样？通常是很高的。美国呢？是比较低的，美国的总统突然有一天带着俄罗斯的普京去某一个餐馆去吃饭了，然后大家很惊呼了，当然这种事情在中国是不可能发生的，那么我们的权力距离是非常高的。曾经非常高，现在要好一些了。然后，个人主义，这里两种数据都是来源于调查。原来个人主义是非常低的，现在改革开放以后，我们的个人主义越来越高了，已经接近美国了。而男女平等，这点我们中国还是比较平等的。还有不确定性的规定，就是对于风险的态度，时间态度。时间态度过去的话非常的持久，而美国的话，过去非常短，现在增加了很多，所以总的趋势，还是能基本看出一些东西。对于这些数据呢，并不是跨国界的比较，我们在国内亚文化的状态下进行分析，我们2011年的时候，在我们一年级的同学之间做了一个调查，就是按豪斯-席勒的那套问卷，为什么11年级的同学呢？因为他们来自不同的地方，他们还没有被学校校园文化同化，他带着自己的背景，自己的省，市，地区的具体的文化就过来了。于是呢，我们就做了一个问卷调查，调查了几千份，然后进行了分析，不同的区域，看不同的得分，然后呢，按这个区域来看得分，分析了两篇文章，重点是我们用这个数据以后，具体来分析经济金融问题。怎么来分析呢？我们有一篇博士论文，就是把文化分为游牧文化和农耕文化，然后再来看他们对人的行为决策来什么看法。游牧文化包括新疆，西藏，青海，内蒙这些游牧区域，他们在马背上的文化，有一本书叫《狼图腾》，也就是说狼性是很足的，这是他们的信仰，他们崇尚的一种精神。这种精神下，他们会怎么样呢？可能会比较激进，比较冒险。因为在我们看来很危险的事在他们看来是小case，所以可能会有一种比较搞得风险，风险容忍度很高，会不怕风险。而农耕文化会比较保守，于是我们就采集了两个样本，我们初步的观察，农耕文化的公司，农耕文化下的企业，一个是地方，一个是决策者，我们就发现上面的那条线，限定词越高，就越保守，越低就越有风险。我们发现游牧文化的限定词很低，还有就是收购兼并的频率，游牧文化敢冒险的话可能就会频繁一些，比较激进的去收购兼并。那么那条蓝色的线是最高的。农耕会比较低一点。这只是一个初步的观察，也有一些实证研究。结果是游牧文化下的人风险态度比较低，导致企业限定流比较低，然后并购频繁，过度的支出，这就是基本的结论。下面就是宏观行为金融，前面所讲的东西，我们的偏好，我们的心理问题，我们的注意力，甚至是我们的基因大脑决定了我的行为会是什么样子。但是个人的行为到底影响什么呢？是不是仅仅影响了个人的行为决策呢?那到底对宏观有什么影响呢？那么宏观经济的发展过程中，人的心理行为到底是重要还是不重要？当然重要。刚才讲的罗伯特-席勒之所以获得诺贝尔经济学奖，他的贡献不仅仅是学术上的，而是对于现实经济的预判，而现实经济的预判是由成千上万个人的心理推动的结果。当我们每个人的心理不一样的时候，可能会实现一种市场的均衡，但是当我们每个人的心理一样的时候，这就有点麻烦了。
&&通常来讲我们有一种负反馈机制对吧，市场投资者理性，市场是均衡，我们有一些人做出非理性的行为的时候，我们存在一个市场的偏离，当市场偏离的时候，就会有很多去套利，套利的行为，反向的操作，那么就会使市场恢复到平衡，也就是这是一种负反馈机制使得市场会处于一种均衡状态，但是当某一种情形出现的时候，人们趋向于共同的认识的时候，这种负反馈机制失效了，形成了一种正反馈机制，这种正反馈机制就会强化一种信念，强化一种趋势导致——比如说泡沫越来越大，最终奔溃，那么对整个社会经济带来巨大的影响、巨大的摧毁，我们知道美国的次贷危机影响有多大？非常非常的大，叫做金融大海啸，波及到了全球，让全球经济都非常的严峻，然后了全球花了这么多年的时间逐渐的在修复，而我们国家在修复过程中又出现了一系列新的问题对不对？我们国家也是在整个宏观经济影响下一下子低迷，世界经济低迷的时候我们的出口受到很大的影响，对吗？我们当时经济三驾马车，一个是投资，一个是出口，一个消费，对不对？那我们的消费一直都是不足的，大家都知道为什么呢？因为我们的社会保障体系不太理想不太好，社会保障不太好的时候，我们大家的钱就不敢去消费，就要存起来，所以我们的三驾马车里面消费是不太好的，出口呢是我们过去二十多年经济增长中的一个主要的推动力对不对？但是美国次贷危机以后出口一下子严重的萎缩，于是怎么办呢？我们只有一条腿三个轮子只有一个轮子在转了就把所有的力量就压在这一个轮子上，什么轮子啊？投资！四万亿，四万亿ZF投资结果怎么样呢？非常严峻，也就是我们这一届新的ZF官员上来以后面临的是一个非常严峻的经济局面，，那么他们需要非常多的努力，其实现在的政策非常的到位，实体经济鼓励市场化，市场起决定性的作用等等。总而言之，人的心理对我们的这个宏观经济会带来决定性的作用，罗伯特·席勒他的《非理性繁荣》这本书2000年出版的，并且出版以后整个网络泡沫很快就破裂了，所以他的民生一下子起来了同时他也被骂，就是那些投资家就说：“你是乌鸦嘴，把我这个泡吹破了。”实际上，也不怪他，它有它自然的规律。他认为美国的股票市场是一场非理性的自我驱动自我膨胀的泡沫，前面这个图大家看过了，他就是支撑美国股市繁荣却又不是企业的利润，也不是它的dividend。当期的这个银行的利率dividend全部都是比较平稳的，但是股票价格猛涨，什么东西推动它涨的？情绪！他认为是弥漫于整个社会的乐观情绪，所以在这种情况下，正反馈机制不断的强化，我的预判会长，然后事实上长了，长了以后强化了我的判断，我的判断是对的于是我就有购买了的行为，购买的行为又推动者上涨，上涨又强化我的预判，这样子不断不断地一种循环，于是自动稳定器就不在起作用了，变成了金融加速器，然后经济系统就没有办法收敛于平衡，最后的话就是泡沫破裂了。九十年代末，网络泡沫破裂，实际上就是2000年网络泡沫破裂，破裂的话最后导致了的结果比它想象的比它预言的要惨烈的多，短短的几天时间，就跌去了三分之二。在2000年初就出现了断崖式的下跌，非常快地就跌掉了三分之二，接下来05年他又预判了美国的房地产泡沫的存在，有很多人对金融危机做过自己的判断，美国的经济泡沫一直在吹，从网络泡沫破裂的时候，我们知道比较早的时候美国的股票市场，1929年大家知道有一个黑色星期一或者是星期五吗？那是1929年股票市场泡沫破裂，导致了十年经济大萧条，为什么牛奶要倒掉？说是产量过剩。其实不是的，这种事情发生后我们知道信心比黄金更重要，那么就要有信心，要刺激需求。所以不会认为产能过剩了而不是需求不足。因为大家都处于恐慌的时候才产生需求不足，所以就比如我们的四万亿，美国的量化宽松包括欧洲在内都是以这种方式来支撑。在网络泡沫破裂的时候，又吹了另一个泡沫，就是房地产泡沫。房地产用非常低的利率来鼓励大家消费，然后房地产的价格便开始节节攀升，一直持续到2007年开始破裂。 那么当房地产泡沫继续破裂之后，大家又开始了新一个泡沫，主权债务泡沫。世界各国都出现了这样的严峻情况。这种情况至少让我有一种危机感。无论是美国，欧洲还是中国都面临着这样的困境。即使在欧洲，尤其是德国。有很多加入欧元区的国家如葡萄牙，西班牙，意大利，希腊等组成了欧猪五国。这几个国家经济情况都相当不乐观，但他们都把债务掩盖或是处理后，加入欧元区。那么现在在危机出现以后，德国就给予他们非常严格的约束。那么美国也采取了让产业回流的措施，在过去所有的制造业都流出去了，本土上只制作枪炮，航天航空等高科技垄断产品。但现在许多基本制造业都回到了美国。所以对于我们国家，现在只要收缩，充实这个泡沫，那么先进的经济体制还是会比较稳定的。否则会造成相当可怕的后果。
& &&&理查德泰勒他写了一本名为《助推》的书，介绍了一种行为导向的监管政策。现在这本书成为奥巴马ZF相当重要的文件。推行了美国心里导向的金融监管政策。奥巴马ZF把行为主义经济学的精英聚集起来叫做行为科学梦幻智囊团，对他们所有的决策进行行为分析，然后对实施提出智囊团的建议，这些建议能够对人们的行起到助推的作用。最近有一个实验，中国的房价一直都上涨。于是我们用到前面用到的收缩指数，分析了不同城市搜索指数点击率，就发现，北京、上海的指数是非常高的，其他几个城市相对来说比较低，可相关度非常的高。我们看到，房价的涨幅和看涨情绪之间存在重要的相关性。我们在降价涨幅和看涨情绪之间的相关系数是1.227.这个1.227是什么呢？实际上，是其中的一个是我们的看涨情绪。也就是说，我们都认为房价都会上涨的时候，房价和我们的这个情绪是成正相关的，这实际上是一种推动。也是我们前面提到的正反制机制。基于这样的一种分析，我们提交了一份报告给国家和ZF。看国家ZF会做出怎样的一个对策和建议。也就是我们需要对需求的引导来引导房价的回归理性。因为我们一直是采取政策上的调控与国家供给。导致现在供给了大量的存量房。我认为更重要是要调节人们的需求。这就是最近我们对房地产做的一些工作。
&&那么最后希望大家在更多更宽广的领域去探索和发现，在行为经济学可以给予更多的关注，希望你们成为未来的研究者。谢谢大家!
看看！！！
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