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基本面选股应该从哪些方面着手
15:44:33来源：金投网编辑：fangbiao
摘要：基本分析选股，即对拟投资公司的基本情况进行分析，包括公司的经营情况、管理情况、财务状况及未来发展前景等，由研究公司的内在价值入手，确定公司股票的合理价格，进而通过比较市场价位与合理定价的差别来确定是否购买该公司股票。
基本方面选股应该从哪些方面着手
金投讯，基本分析选股，即对拟投资公司的基本情况进行分析，包括公司的经营情况、管理情况、财务状况及未来发展前景等，由研究公司的内在价值入手，确定公司股票的合理价格，进而通过比较市场价位与合理定价的差别来确定是否购买该公司股票。
一、公司所处行业和发展周期任何公司的发展水平和发展的速度与其所处行业密切相关。一般来说，任何行业都有其自身的产生、发展和衰落的生命周期，人们把行业的生命周期分为初创期、成长期、稳定期、衰退期四个阶段，不同行业经历这四个阶段的时间长短不一。一般在初创期，盈利少、风险大，因而股价较低；成长期利润大增，风险有所降低但仍然较高，行业总体股价水平上升，股价波动幅度较大；成熟期盈利相对稳定但增幅降低，风险较小，股价比较平稳；衰退期的行业通常称朝阳行业，盈利减少、风险较大、财务状况逐渐恶化，股价呈跌势。因此公司的股价与所处行业存在一定的关联。通常人们在选则个股时，要考虑到行业因素的影响，尽量选择高成长行业的个股，而避免选择夕阳行业的个股。
行业发展周期和公司自身的发展周期有时可能差别很大，投资者在选股时既要考虑行业周期，又要具体问题具体分析。在我国，由于公司的一般规模较小，抗风险能力较弱，企业的短期经营思想比较浓厚，要想获得长期持续稳定的发展难度较大 ，中往往昙花一现者较多，这从某种程度上增大了选股的难度。
二、公司竞争地位和经营管理情况分析市场经济的规律是优胜劣汰，无竞争优势的企业，注定要随着时间的推移逐渐萎缩及至消亡，只有确立了竞争优势，并且不断地通过技术更新、开发新产品等各种措施来保持这种优势，公司才能长期存在，公司的股票才具有长期投资价值。决定一家公司竞争地位的首要因素是公司的技术水平，其次是公司的管理水平，另外市场开拓能力和市场占有率、规模效益和项目储备及新产品开发能力也是决定公司竞争能力的重要方面。对公司的竞争地位进行分析，可以使我们对公司的未来发展情况有一个感性的认识。除此之外，我们还要对公司的经营管理情况进行分析，主要从以下几个方面入手：管理人员素质和能力、企业经营效率、内部管理制度、人才的合理使用等。通过对公司竞争地位和经营管理情况的分析，我们可以对公司基本素质有比较深入的了解，这一切对投资者的投资决策很有帮助。
三、公司财务分析如果说，对公司的竞争地位和经营管理情况进行的分析，主要是定性分析，那么对公司财务报表进行的财务分析则是对公司情况的定量分析。本书在第五章中已对详细介绍了公司财务分析的方法，此处就不再重复。
四、公司未来发展前景和利润预测投资者可以综合分析公司各方面情况，对公司的未来发展前景作一基本估计，分析方法主要从上面介绍的几方面加以考虑。另外还可通过对公司的产品产量、成本、利润率、各项费用等各因素的分析，预测公司下一期或几期的利润，以便为公司的内在价值作一定量估计。这项工作由于专业性较强，一般由专业分析师进行。普通投资者虽然对利润预测难度较大，仍然可以根据自己掌握的信息作一大概的估计，对于选股的投资决策不无裨益。
五、发现公司已存在或潜在的重大问题在选股时，除对公司其它各方面情况进行详细分析外，我们还必须通过对公司年报、中报以及其它各类披露信息的分析，发现公司存在的或潜在的重大问题，及时调整投资策略，回避风险。由于各家公司所处行业、发展周期、经营环境、地域等各不相同，存在的问题也会各不相同，我们必须针对每家的情况作具体的分析，没有一个固定的分析模式，但是一般发生的重大问题容易出现在以下几方面：
1、公司生产经营存在极大问题，甚至难以持续经营公司生产经营发生极大问题，持续经营都难以维持，甚至资不抵债，濒临破产和倒闭的边缘。
2、公司发生重大诉讼案件由于债务或担保连带责任等，公司发生重大诉讼案件，涉及金额巨大，一旦债务成立并限期偿还，将严重影响公司利润、对生产经营将产生重大影响，对公司信誉也可能受到很大损害。更为严重的公司还可能面临破产危险。
3、投资项目失败，公司遭受重大损失公司运用募股资金或债务资金，进行项目投资，由于事先估计不足、或投资环境发生重大变化、或产品销路发生变化、或技术上难以实现等各种原因，使得投资项目失败，公司遭受重大损失，对公司未来的盈利预测发生重大改变。
4、从财务指标中发现重大问题从一些财务指标中可以发现公司存在的重大问题。
(1) 应收帐款绝对值和增幅巨大，应收帐款周转率过低，说明公司在帐款回收上可能出现了较大问题；
(2) 存货巨额增加、存货周转率下降，很可能公司产品销售发生问题，产品积压，这时最好再进一步分析是原材料增加还是产成品大幅增加；
(3) 关联交易数额巨大，或者上市公司的母公司占用上市公司巨额资金，或者上市公司的销售额大部分来源于母公司，利润可能存在虚假，但是对待关联交易需认真分析，也许一切交易都是正常合法的；
(4) 利润虚假，对此问题一般投资者很难发现，但是可以发现一些蛛丝马迹，例如净利润主要来源于非主营利润，或公司的经营环境未发生重大改变，某年的净利润却突然大幅增长等，随着我国证券法的实施及监管措施的俞加完善，这一困扰投资者的问题有望呈逐渐好转趋势。
六、结合市盈率指标选股运用基本分析方法，我们可以通过每股盈利、市盈率等指标，并综合考虑公司所在板块、股本大小、公司发展前景等因素，确定公司的合理价格，如果价格被低估，则可作为备选股票，择机买入。
在此方法中，市盈率是最重要的参考指标，究竟市盈率处在什么位置比较合理，并没有一个绝对的标准，各个国家和地区的平均市盈率差距也很大，欧美国家平均市盈率经常保持在20倍左右，日本则在很长一段时间内高居60倍以上。
从投资价值的角度分析，假如我们把一年期的银行存款利率作为无风险收益率，那么在股市中高于这一收益率的收益水平就是我们可以接受的，例如我们以一年期银行存款利率3.78%为例，所对应的市盈率26.5倍，作为判断价值的标准，低于这一市盈率水平的股票，就可以认为价值被低估、具备了投资价值。然而如果仅从这一角度去考虑问题，我们必然要犯错误，因为市盈率受一些因素的影响巨大。首先，市盈率水平与公司所处行业密切相关。
一般说，股本越小的股票越受青睐，其市场定位和市盈率越高，有人将此成为小公司效应，美国的Baze 1981年最早研究了这种现象，他将纽约的上市股票分为5类，发现最小一类的公司股票平均收益率要高出最大一类的股票平均收益率达19.8%。据笔者的观察，我国的小公司效应更为明显，并且呈现不同的特点，由于非流通股的存在，市盈率更多地是与流通股的联系紧密。
另外，偏爱低价股是我国股市的一大特色，股价越低，市盈率越高，有时每股收益才几分钱的股票，股价达到5、6元还被认为便宜，这一价值取向不能说是成熟市场的表现，但在目前，在判断市盈率的高低时，我们还必须考虑到这一因素的影响。此外，公司高成长与否，对市盈率有重大影响。
俗话说，买股票就是买公司的未来，一个对未来有良好预期的个股，其股价自然就高。公司未来前景越好，成长性越高，市盈率水平就越高。那么如何衡量这一因素呢，我们在此引入动态市盈率的概念，从市盈率的公式可以看出，市盈率是股价与每股收益的比值，每股收益的变化，使市盈率向相反方向变化，由每股收益的不同，我们可以计算出3种市盈率，即市盈率Ⅰ，市盈率Ⅱ，市盈率Ⅲ。
市盈率Ⅰ=考察期股价/上年度每股收益；
市盈率Ⅱ=考察期股价/中期每股收益 &2；
市盈率Ⅲ=考察期股价/预期本年每股收益市盈率；
Ⅰ是基于假设企业考察期每股收益与上年每股收益相同，而上年每股收益实际上不能真实地反映企业当前的实际经营情况和获利能力，因此该市盈率不能真实地反映实际市盈率水平，其作用也就大打折扣，例如一只市盈率Ⅰ为100倍的股票，若其利润增长1倍，则实际市盈率就降到50了，反之，一只市盈率Ⅰ仅20倍的股票，若其盈利能力大幅滑坡，则其市盈率就大大提高了。
中期业绩公布后，许多人用市盈率Ⅱ来选择股票，缺陷也是明显的，公司上半年的收益不等于全年的收益，有时还差距很大。由于企业的未来每股收益较难预测，不确定因素太多，市盈率Ⅲ很可能与实际情况有很大出入，但是无论如何，它是人们经过综合分析公司的情况，得出的结论，具有很大参考价值。3种市盈率虽然各有不足，毕竟是投资的重要依据，我们将3种市盈率结合起来考虑问题就会更加全面。
从以上分析可以看出，市盈率受多种因素影响，因此要辩证地看待市盈率，而且应该把市盈率和成长性结合起来考虑。在成长性类似的企业中，应选择市盈率低的股票，若一个企业成长性良好，即使市盈率高些也还是可以介入。
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财务指标综合选股：ROE、现金流及ROIC——策略研究视角的财务选股系列报告
前言：我们已经研究了ROE、现金流以及ROIC三个财务指标各自的选股体系。这三个指标各有特点，互相补充，又互相影响。本文作为财务指标选股报告的第五篇，旨在将上述三个指标体系进行融合，形成最终的“综合财务指标选股体系”。并基于A股17年报以及18年一季报情况，给出最新的选股结果。研究结论综合财务指标选股体系中，ROE指标是核心，ROIC和现金流作为辅助。一、ROE指标表达式简洁，计算方法分歧小，适用性广泛，数据可得性强。二、ROE指标直接衡量股东回报率，衡量企业能够为股东创造的价值。只要公司能够给予股东相对可持续的高回报率，无论这种回报的来源是高杠杆风险高回报（银行、地产等板块），还是高毛利率（白酒、医药、新材料等）、亦或是高资产周转率（商贸、化工、汽车等），ROE选股指标体系下，都是可比的。三、ROE指标需要和估值、分红股息水平、净利润增速结合起来用。估值衡量投资性价比、分红股息衡量管理层的决策能力、净利润增速衡量持续性等。对于财务指标选股体系几个重点问题的解答：一、如何将财务指标选股运用到成长股和周期股选股？1）加入最新一期业绩增速是否加速来避免选在周期股景气回落期，同时也能在一定程度上保证成长性。2）财务指标的确难以选出处于景气反转时期的周期股。3）财务指标选股方法无法覆盖所有优质成长股，但一定会有优质成长股入选到最终的股票池。二、可以对选股加入行业和公司层面的分析。1）在选股第一步就加入行业筛选。将行业进行分类，不同特征的行业定下不同的选股标准和选股指标。2）在最后的选股结果基础上，进行自下而上的分析。三、财务选股层面的择时存在风险，需慎重。在财务基本面无法确定是否发生重大变化的情况下，仅根据估值择时会错过长期上涨的机会。最终确定的综合财务指标选股标准为：一、连续5年（年度）经营现金净流量大于0。二、最近一期ROIC大于WACC。三、最近三年的ROE均值大于10%（并不需要季度连续数据，但需要TTM数据）。四、ROE三年均值/当前PB大于2.5%（详见《ROE：大道至简》中提到的2.5%~5%标准）。五、最近三个报告期净利润增速均值大于20%（且每一期增速都要大于10%）。六、最近一个报告期净利润增速出现加速（例如2018Q1净利润增速大于2017年报期净利润增速）。18年一季度选股结果来看，1）消费品板块依旧是入选股票数量占比最多的行业。其中，医药、食品饮料、家电占比较高。2）化工以及建材这两个板块入选公司同样较多。3）电子等相对成长性较好的行业个股同样入选。因此我们认为，一季报的选股结果可以反映出当前A股市场上行业以及上市公司的财务基本面格局，即消费、科技和部分景气周期板块（化工、建材）更优。A股2018年ROE和现金流预测：一、我们判断今年ROE存在压力，压力主要来自于总资产周转率下滑以及毛利率改善乏力。二、2018年A股现金流改善同样存在一定压力，拥有较好现金流的公司为A股稀缺资产。风险提示：1、统计误差风险。2.财务指标综合选股得到的标的同样可能存在财务以及经营风险。前言：截至目前，我们已经研究了ROE、现金流以及ROIC三个财务指标各自的选股体系。这三个指标各有特点，互相补充，又互相影响。本文作为财务指标选股报告的第五篇，旨在将上述三个指标体系进行融合，形成我们最终的“综合财务指标选股体系”。并基于A股2017年报以及2018年一季报情况，给出我们最新的选股结果。综合财务指标选股体系：ROE、现金流和ROIC首先，关于财务指标选股，我们有几条基本的原则：一、财务基本面指标选股方法，需要长期坚持才有效。“长期”并非意味着持股时间长期，而是方法需要长期坚持。二、如同不存在十全十美的财务指标一样，也并不存在十全十美的财务选股方法。财务基本面指标选股方法，存在诸多方法论上的限制和应用的局限性。三、财务指标选股方法既适用于被动型选股投资者，又适用于主动管理型投资者。主动和被动的关键区别在于择股而非择时。四、“大道至简”是我们选择和使用财务指标基本的原则。选股方法复杂不一定好，更多时候简洁才最有效。基于以上几条基本原则，我们把财务指标选股体系建立在三大指标之上，分别为ROE、现金流和ROIC。首先从选股角度来看，ROE指标是核心，ROIC和现金流作为辅助。把ROE指标作为核心的原因在于：（一）ROE指标表达式简洁，计算方法分歧小，适用性广泛，数据可得性强。数据和指标计算是选股的基础，相比较于ROIC，ROE计算方法更加简单明了，且几乎适用于所有行业和公司。此外，由于ROIC选股需要用到WACC指标，其计算标准存在较大分歧，降低了它的实用性。（二）现金流指标和行业、企业生命周期密切相关，经营现金净流量大于0虽可以作为选股需满足的首要条件，但只能到此为止。在选股层面，现金流指标更多用来做排雷指标用。ROIC大于WACC是ROIC指标选股最为重要的判别条件，缺点在于ROIC，特别是WACC计算主观性较强。（三）ROE指标直接衡量股东回报率，或者说企业能够为股东创造的价值。只要公司能够给予股东相对可持续的高回报率（例如连续5年15%以上ROE水平），那么，无论这种回报的来源是高杠杆风险高回报（银行、地产等板块），还是高毛利率（白酒、医药、新材料等）、亦或是高资产周转率（商贸、化工、汽车等），在这一指标体系下，都认为是可比的。（四）ROE指标可以直接和估值、分红股息水平、净利润增速结合起来用。估值衡量投资性价比、分红股息衡量管理层的决策能力、净利润增速衡量持续性等。其次，经营现金净流量连续多年大于0以及ROIC大于WACC是我们财务指标选股体系的起点。（一）这两个条件意味着，金融行业公司（银行、保险、券商等）将被首先排除在外。（二）设置经营现金净流量大于0条件原因在于，我们偏好自我造血能力以及盈利质量相对好的公司，经营现金流每年维持净流入意味着公司现金流安全性有保障。值得一提的是，房地产以及建筑施工板块现金流回收周期（1-2年以上）相对较长，绝大多数公司会无法满足这一条件。每年维持净流入意味着公司现金流安全性有保障。值得一提的是，房地产以及建筑施工板块现金流回收周期（1-2年以上）相对较长，绝大多数公司会无法满足这一条件。再次，ROE选股指标核心三支柱为：ROE均值（衡量盈利能力及股东回报）、PB（衡量估值）、净利润增速（衡量成长性、景气度以及ROE的持续性）。“三支柱”的重要性，我们已经在《ROE再思考：找出便宜景气的好股票——策略研究视角的财务选股系列报告（之三）》有过详细的阐述。对于财务指标选股体系几个重点问题的解答从2017年8月发布第一篇财务指标选股报告以来，我们就一直在对选股方法进行反思和修正，以求找到灵活性、实用性、简洁性和财务上逻辑性的平衡点：从长期稳定高ROE选股，改进到中短期便宜高景气选股；从纯粹以历史经验为标准选股，改进到根据当时市场情况进行选股；再从纯粹的ROE选股指标，扩展到加入现金流、ROIC等指标进行选股，力求能够不断改进财务指标选股体系。但很遗憾，就如同不存在十全十美的财务指标一样，也并不存在十全十美的财务选股方法。财务指标选股体系的改进，存在天花板。以下是目前我们的财务指标选股方法重点关注的问题，以及我们对于这些问题的回答。并且我们会在回答这些问题的基础上，对于我们财务指标选股体系进行改进。一、成长股和周期股选股存在短板周期股方面，当周期股业绩增速处于景气中后期时，ROE往往滞后于其景气的回落，且此时估值基本处于历史低位；而当周期股即将迎来景气反转时，其ROE水平又往往处于历史低位。且此时估值基本处于历史高位。结果就导致用财务指标选股时，往往会选在周期股景气回落期。加入业绩加速等指标可以避免选在周期股的景气回落期，但基本上没有办法通过财务指标选股把处于景气反转时期的周期股选出来。成长股方面，最大的问题在于历史财务数据和估值的匹配。虽然所谓的“合理估值”可能只是伪命题，但毫无疑问成长股的相对估值水平还是远远在整个市场之上。如果一家公司A的ROE水平从10%一路上升至15%，但PB水平始终高于6倍，那么公司A将始终无法满足我们ROE均值/PB大于2.5%的要求。我们的选股体系会错过公司A。当然，我们也可以等到公司A成长为成熟公司之后，财务数据和估值合理匹配，再进行投资（甚至在发生低估时投资），但这意味着我们将错过公司最高速发展时期的成长性溢价和回报。除了估值以外，成长股自身在财务基本面上或多或少会存在一些瑕疵。比如自身业务现金流造血能力差、连续多年面临亏损、财务结构不合理等等。对于以上的问题，我们的回答和改进是：（一）加入最新一期业绩增速是否加速来避免选在周期股景气后期，同时也能在一定程度上保证成长性和景气度。在原有三个报告期业绩增速大于20%的基础上，加入最新一期报告期业绩增速加速的条件，同时也可以在一定程度上保证业绩成长性。（二）用财务指标的确难以选出处于景气反转时期的周期股。（三）财务基本面优质的成长股同样可以入选。我们的选股方法并非所有优质成长股都能覆盖，但一定会有优质成长股入选到我们最终的股票池。二、可以对选股加入行业和公司层面的分析前文提到，“只要公司能够给予股东相对可持续的高回报率（例如连续5年15%以上ROE水平），那么，无论这种回报的来源是高杠杆风险高回报（银行、地产等板块），还是高毛利率（白酒、医药、新材料等）、亦或是高资产周转率（商贸、化工、汽车等），在这一指标体系下，都认为是可比的”。这一观点在静态的视角当中，是完全没有问题的。但当考虑到动态和未来时，加入行业和公司自下而上的分析就显得尤为重要。例如，一些优质的消费品行业龙头公司在历史5-10年都可以保证15%以上的ROE水平，那么由于其行业地位、品牌价值、行业属性等因素，在未来3年保证这样的ROE水平都完全合理。那么剩下的问题就只有在合理的估值位置买到这些公司。但并非所有具有投资价值的公司和行业，都已经具有如此成熟的行业格局。更多的行业（包括相对稳定的消费品在内）虽然前景非常好，但当前竞争格局相对不确定，财务数据可以体现当前以及历史的情况，但很难说明未来的发展。这种情况下自下而上深入的分析非常有价值。另外，一些前文提到过的周期行业，如钢铁煤炭有色，甚至银行和地产板块等，我们需要判断在至少未来1年以内是否可以维持这样的行业景气（在满足基本的ROE均值条件前提下），这同样需要我们对于行业基本面有一个全面的把握。对此，我们的回答与改进是：（一）在第一步就加入行业筛选。将行业进行分类，不同特征的行业定下不同的选股标准和选股指标。例如，将ROIC指标仅用于需要大量资本投入的行业，例如电力、航空、制造。对于金融地产等高杠杆的板块，用ROA等指标选股；TMT等成长性行业，提高业绩增速的选股标准，降低估值的要求等。最终形成自上而下行业板块层面的选股配置。对于这一部分，我们将在下一篇财务指标选股报告中详细进行研究。（二）在最后的选股结果基础上，进行自下而上的分析。和行业研究员的观点结合，剔除自下而上基本面存在重大瑕疵的公司。三、财务选股层面的择时需要进一步探讨我们所说的择时是财务选股层面的择时。在《ROE再思考：寻找便宜景气的好股票》中，每年调仓的时间点为5月1日、9月1日以及11月1日三次。因为这三个时间点是A股季报发布的截至时间点。那么在11月1日-次年5月1日前，会有长达半年的空窗期。如果要在这个空窗期进行择时，由于整个市场财务指标数据尚不可得，那么就只有按照估值水平去进行择时。我们的建议是，在财务指标选股体系中，用估值去做择时，存在风险。原因在于：（一）合理估值水平判断因人而异。（二）很多时候估值水平在中短期波动较大。在财务基本面无法确定是否发生重大变化的情况下，仅根据估值择时会错过长期上涨的机会。（三）估值本身可以被盈利增长所消化或提升。因此我们认为，财务选股层面用估值做择时需要慎重。财务指标选股体系2018年一季度选股更新选股标准的确定基于以上分析，我们最终确定的综合财务指标选股标准如下：一、连续5年（年度）经营现金净流量大于0二、最近一期ROIC大于WACC三、最近三年的ROE均值大于10%（并不需要季度连续数据，但需要TTM数据）四、ROE三年均值/当前PB大于2.5%（详见《ROE：大道至简》中提到的2.5%~5%标准）五、最近三个报告期净利润增速均值大于20%（且每一期增速都要大于10%）六、最近一个报告期净利润增速出现加速（例如2018Q1净利润增速大于2017年报期净利润增速）选股方法回测依旧按照每年5月1日、9月1日以及11月1日调仓三次，从日调仓至日，共9年，我们选股方法9年年化收益率为20.69%，同期沪深300指数年化收益率3.72%。2018年一季报选股结果以上为2018年一季报选股结果，对此我们评价为：一、以上选股结果不包含金融（银行、券商、保险信托等）二、以上选股结果剔除新股。三、行业角度，消费品板块依旧是股票数量占比最多的板块。其中，医药、食品饮料、家电占比较高。此外，化工以及建材这两个板块入选公司同样较多。最后，亦有电子等相对成长性较好的行业入选。因此我们认为，本次选股结果大致上反映出了当前A股市场行业以及上市公司业绩、财务基本面格局，即消费、科技和部分景气周期板块（化工、建材）更优。一、以上选股结果不包含金融（银行、券商、保险信托等）二、以上选股结果剔除新股。三、行业角度，消费品板块依旧是股票数量占比最多的板块。其中，医药、食品饮料、家电占比较高。此外，化工以及建材这两个板块入选公司同样较多。最后，亦有电子等相对成长性较好的行业入选。因此我们认为，本次选股结果大致上反映出了当前A股市场行业以及上市公司业绩、财务基本面格局，即消费、科技和部分景气周期板块（化工、建材）更优。A股2018年一季度财务指标分析财务指标的功能并非只有选股。在分析行业和公司基本面方面，财务指标是非常重要的切入点。这一部分我们会对A股2018年一季度财报用财务指标进行分析，并对今年全年A股的财务情况作出一个预测。盈利能力分析——A股2018年ROE改善存压全体A股ROE水平从2016年下半年开始回升，在经历了一年半的快速回升之后，2018Q1A股全体ROE上升有所放缓。具体来看：全体A股ROE水平是从.27%上升至10.33%，剔除金融后，ROE从8.86%上升至9.02%，其中ROE上升的动力主要来自于毛利率的提升，另外几项包括财务杠杆、总资产周转率、三费情况相比2017Q4均出现回落。我们判断今年ROE存在压力，压力主要来自于总资产周转率下滑以及毛利率改善乏力。一、总资产周转率下滑压力原因在于营收增速下滑以及A股整体总资产扩张可能会加速。营收增速方面，A股自2017Q2开始增速就出现下滑，一季度营收增速已经下滑至13.25%。另一方面，A股的资本开支在加速，2017年整体A股总资产扩张速度为13.89%，我们统计2018Q1A股资本开支增速出现显著上升，在2017年盈利出现极大改善的前提下，今年企业扩张资本开支的基础和动力较强。二、毛利率角度，一季度支撑A股毛利率主要因素在于下游消费板块毛利率提升明显，对冲了中游制造板块毛利率的下滑，同时上游周期板块毛利率基本持平。但2季度开始我们认为上游周期毛利率可能进入下行通道，原因在于PPI等指数显示原材料和工业品价格已经处于高位，开始回落。虽然下游消费板块毛利率有望维持，但很难对冲上游周期毛利下滑对于全体A股带来的压力。盈利质量分析——一季度经营现金净流量下滑2018年Q1A股（剔除金融）经营现金净流量环比出现下滑，同比来看相较于2017年Q1，基本持平。一季度A股经营现金净流量出现环比下滑主要原因在于营运资本出现显著增加，其中应收款和存货一季度相较于2017四季度单季增加明显。自由现金流（FCFF）来看，2017年自由现金流A股收正，但相较于16年出现下滑。因此从现金流角度，我们认为2018年A股现金流改善同样存在一定压力，拥有较好现金流的公司为A股稀缺资产。
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