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(C) MBA Library, All rights reserved.第八章 外汇市场与汇率: 第八章 外汇与汇率本章内容8.1 外汇与汇率8.2 汇..
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第八章 外汇市场与汇率
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上海财经大学奚君羊国际金融学
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理解中国的实际汇率――一价定律偏离还是相对价格变动
徐建炜、 杨盼盼： 理解中国的实际汇率： 一价定律偏离还是相对价格变动？理解中国的实际汇率 ：一价定律偏离还是相对价格变动 ？徐建炜 杨盼盼*内容提要： 本文利用 1997 年 1 月至 2010 年 9 月的数据对人民币实际汇率进行分解， 发现可贸易品偏离一价定律因素可以解释实际汇率波动的 60% ―80% ， 而可贸易品与不 可贸易品之间的相对价格 波 动 只 能 解 释 实 际 汇 率 波 动 的 20% ―40% 。 这 意 味 着 研 究 人 民币实际汇率需要更多地从可贸易产品出发， 应 仅 仅 强 调 国 内 不 可 贸 易 品 与 可 贸 易 品 不 的相对价格变化。进一步的研究发现， 可贸易 品 因 素 对 于 解 释 人 民 币 实 际 汇 率 占 主 导 的 结论， 与中国相对于其他国家的经济体发展阶段有关。但是， 上述结论并不意味着传统的 “巴拉萨 － 萨缪尔森” 效应失灵。事实上， 当在计量回归中控制可贸易品偏离一价定律因 素以后， 巴萨效应在中国显著成立。只不过， 对 于 可 贸 易 品 偏 离 一 价 定 律 因 素， 萨 效 相 巴 应对实际汇率波动的影响是次要的。 关键词： 实际汇率 一价定律偏离 巴拉萨 － 萨缪尔森定理一 、引言实际汇率， 又称真实汇率， 是指剔除通货膨胀因素以 后 的 汇 率 水 平， 映 了 国 内 外 一 揽 子 商 品 反 在理论上通常被分为 可 贸 易 品 和 不 可 贸 易 品。可 贸 易 品 是 指 的相对价格。实际汇率范畴的商品， 可以在国际市场上自由交换的商品， 如果交易成本为零， 由于 消 费 者 跨 国 套 利 行 为 的 存 在， 贸 易 可 品价格应该服从一价定律； 不可贸易品是指难以在国际市场进行交换的商品， 其价格主要由国内因 素决定。因此， 实际汇率同时受到国际与国内市场的影响。一个自然的问题是， 人民币实际汇率的 变动在多大程度上是由国际市场决定的？ 又在多大程度上是由国内市场决定的？ 本文的第一个贡献是， 明确了对人民币实际汇率波动起 主 导 作 用 的 是 可 贸 易 品 在 国 际 市 场 上 的价格变化， 而不是国内市场中可贸易品与不可贸易品相对价格变化 。这一结论， 与强调国内市场 （ 尤其是服务业发展） 对实际汇率影响的传统观点有所不同。本文的另一项贡献是， 以人民币实际 2007 ） 的 现 象。 汇率的分解结果为基础， 解释了“巴拉萨 － 萨 缪 尔 森 ” 应 在 中 国 失 灵 （ 卢 锋、 鎏， 效 刘 ― 本文通过放松 “巴拉萨 － 萨缪尔森” 定理的关键假设― ―可贸易品价格服从一价定律， 重新讨论了 “相对相对” 劳动生产率差异对实际汇率的影响。研究结论表明， 忽视可贸易品偏离一价定律因素 是导致巴萨效应不成立的直接原因。毕竟， 中国是一个开 放 中 的 大 国， 内 价 格 水 平 稍 有 变 动， 国 都 会使得可贸易品的国内定价与世界市场价格出现偏离， 所以 价 格 接 受 者 假 定 基 本 不 成 立。 如 果 把 可贸易品偏离一价定律因素重新予以考虑， 卢锋和刘鎏（ 2007） 提出的“人民币实际汇率之谜 ” 将得 以破解。但是， 即便巴萨效应成立， 由于可贸易品偏离因素 对 人 民 币 实 际 汇 率 变 动 起 决 定 性 作 用， 巴萨效应的影响也是次要的。* pamelapanda @ 徐建炜、 盼 盼， 京 师 范 大 学 经 济 与 工 商 管 理 学 院 ， 政 编 码： 100875 ， 子 信 箱： xujianwei@ gmail． com， 杨 北 邮 电126. com。作者感谢南加州大学 Betts C． M． 的指导与建议， 感谢北京大学周其仁教授、 黄益 平 教 授、 洋 教 授、 淼 杰 教 授、 央 财 姚 余 中 经大学张礼卿教授以及中国社会科学院世经政所何帆研究员的评论 ， 以及 CCER 国际经济研 讨 会 上 各 位 参 会 人 员 的 建 议 ； 感 谢 中 金公司刘鎏在数据提供方面给予的支持和匿名审稿人的修改建议 。文责自负。782011 年第 7 期文章的具体结构如下： 第 二 部 分 是 实 际 汇 率 分 解 的 文 献 综 述， 三 部 分 利 用 1997 年 1 月 至 第 2010 年 9 月的数据， 对人民币实际汇率进行分解； 第四部分在分解结果的基础上， 重新估算巴拉萨 － 萨缪尔森效应； 最后一部分是结论。二 、实际汇率分解的文献综述经典的汇率 理 论 对 于 是 否 应 该 在 理 论 模 型 中 考 虑 不 可 贸 易 品 因 素 ， 终 争 论 不 休。 Engel 始 （ 1993， 1999） 通过分解实际汇率， 创 性 地 对 这 个 问 题 做 出 了 经 验 上 的 回 答。 他 从 实 际 汇 率 的 定 开 对实际汇率进行了分解： 义式出发， rer = ner + p * － p = ner + （ （ 1 － α * ） p * + α * p * ） － （ （ 1 － α） p T + αp N ） T N = ner + p * － p T + α * （ p * － p * ） － α（ p N － p T ） T N T ? ? ? ? ? ? ?一 价 定 律 偏 离 （ rer T ）（ 1）rer ner p 其中， 是实际汇率的对数形式（ 一单位外币表示的本币价格） ， 是名义汇率的对数形式， p p 是本国价格总指数的对数形式， T 是本 国 可 贸 易 品 价 格 指 数 的 对 数 形 式， N 是 本 国 不 可 贸 易 品 价 格指数的对数形式， 是本国不可贸易品占总体价格指数的比重。相应 的 外 国 变 量 加 星 号 （ * ） 表 α 实际汇率可以分解为两部分： 第一部分， 反映可贸易品在国内外的价格差异， 即 示。根据公式（ 1） ， 文献中经常提及的“一 价 定 律 偏 离 ” 素。 由 于 跨 国 交 易 成 本 （ 包 括 运 输 成 本、 间 成 本 等 ） 的 存 因 时 在， 这一部分通常不为零。如果一价定律偏离是正数， 则意味着本国可贸易品的价格偏低； 反之， 若 则意味着外国可贸易品的价格偏低。第二部分， 反映的是两国不可贸易品与可贸易品相对 是负数，① 价格的差异， 通常称之为“相对相对” 价格变动。 如果国际环境没有显著变化， 那么后一因素完全 ② 反映了国内相对价格的变 化， 此， 献 中 有 时 也 将 之 定 义 为 内 部 实 际 汇 率。 根 据 这 一 分 解 方 因 文Engel（ 1999） 研究了美国与 10 个主要 OECD 国 家 的 双 边 实 际 汇 率 走 势， 现 在 大 多 数 情 形 下， 发 法， “相对相对” 价格变动部分对实际汇率的影响不超过 10% ， 实际汇率波动的绝大部分来源于一价定 律偏离因素。这一结论在许多后续研究中得到验证， 例如 Rogers ＆ Jenkins（ 1995） 。这一结论是惊 它颠覆了传统理论对于实际汇率的认识。如果不可贸易品相对价格因素真的微不足道的话， 人的，③ 那么无论是理论建模， 还是政策研究， 都只需要将注意力放在可贸易品偏离一价定律上面即可。另一方面， 可贸易品部门遵循一价定律的假设确实 也 在 不 断 受 到 挑 战。 实 证 方 面 代 表 性 的 文 Rogers ＆ Jenkins（ 1995） 、 Engel ＆ Rogers（ 1996） 、 Knetter（ 1997） ， 献包括 Lapham（ 1995） 、 他们的研究 即便是在 贸 易 品 部 门， 价 定 律 通 常 也 不 成 立。 这 在 某 种 程 度 上 佐 证 了 Engel （ 1993， 一 结论表明， 1999） 的研究。但是， Engel（ 1993， 1999 ） 的 分 解 还 有 许 多 值 得 推 敲 的 地 方。 就研究 方 法 本 身 而 言， 第一， 他的分解方法需要同时计算可贸易品与不可贸易品价格 。但是， 各国关于不可贸易品价格的 Engel 的 分 解 方 法 依 赖 尤其是服务业， 非标准化的特性使得其 很 难 统 一 度 量； 第 二， 统计是较弱的， 如果权重的计算结果不准确， 极有可能导致最终的分解结 于可贸易品和不可贸易品相对权重计算， Engel 在解释美元与加元双边实际 汇 率 波 动 的 时 候， 现 不 可 贸 易 品 的 相 果出现较大偏差。此外， 发“相对相对” 动 生 产 率 的 概 念 提 出， 为 国 内 相 对 价 格 较 之 国 外 相 对 价 格 ① “相对相对” 价格变动， 是参照学术界常用的 劳 意 的变动。下文为符合语言称谓， 有时也称之为相对价格。毕竟， 如果 一 国 面 临 的 外 部 环 境 是 经 济 结 构 较 为 稳 定 的 发 达 国 家 ， 国 本 相对价格是其中最关键的因素。 ② ③ 相应地， 实际汇率本身常常被称为外部实际汇率。 NOEM） 中 依 市 场 定 价 （ Pricing to Market， PTM ） 这 例如， 新开放条件下的宏观经济学（ New Open Economy Macroeconomics，一分支就着重考虑可贸易品对一价定律的偏离。? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ?相 对 价 格 变 动 （ rer N ）79徐建炜、 杨盼盼： 理解中国的实际汇率： 一价定律偏离还是相对价格变动？对价格变动对实际汇率的影响大于一价定律偏离因素的影响 ， 与 美 元 相 对 其 他 国 家 的 实 际 汇 率 这 分解结论完全不同， 但文章中并没有对此做进一步的解释。 Betts ＆ Kehoe（ 2006， 2008） 在 Engel（ 1999） 的基础上， 为了解决上述问题， 提出了一种新的分解 不再 需 要 同 时 获 取 可 贸 易 品 与 不 可 贸 易 品 价 格 的 数 据， 是 只 需 要 而 方法（ 第三部分会详细介绍） ， 总体物价水平和可贸易品价格水平的数据， 即可对实际汇率进行分解。同时， 这种方法也不涉及可 贸易品与不可贸易品的相对权重。分解方法的改进， 大大 简 化 了 经 验 研 究 的 难 度。他 们 的 研 究 结 1999） 的结 论， 可 贸 易 品 偏 离 一 价 定 律 因 素 是 解 释 美 国 实 际 汇 率 果， 再一次证实了 Engel（ 1993， 即 他们还根据美国与不同国家的贸易额大小区分样本， 发现两个国家的贸 波动的主要原因。进一步， 易越紧密， 可贸易品对一价定律偏离的影响就越弱； 反之， 一 价 定 律 偏 离 因 素 影 响 更 强。 这 就 解 则 释了为什么美元与加元的实际汇率分解结果与众不同。美国 和 加 拿 大 同 属 北 美 自 由 贸 易 区， 边 双 贸易量惊人， 所以国内相对价格变动对实际汇率的走势， 显 得 更 加 重 要。 不 过， 们 的 分 析 并 不 就 他 适用于解释中美实际汇率。作为重要的双边贸易伙伴， 中国与美国的贸易量在近些年迅速上升， 可 是本文的研究却发现， 一价定律偏离因素对实际汇率的影响仍然很高。可见， 仅仅从双边贸易额的 是不充分的。本文的研究正是 希 望 弥 补 文 献 中 关 于 中 国 实 际 汇 率 角度理解实际汇率的分解结果， 理解的空缺。三 、人民币实际汇率分解在这一部分， 本文希望以中国为基准， 对人民币与其 他 国 家 货 币 的 双 边 实 际 汇 率 进 行 分 解， 试 在人民币实际汇率波动中， 究竟是可贸易品对一价定律的偏离是波动的主要来源？ 还是不 图回答， 本 可贸易品与可贸易品相对价格的变化是波动的主要来源？ 在 过 去 研 究 的 基 础 上， 文 改 进 了 可 贸 易品价格指数的计算方法， 利用人民币价格水平的月度数据进行研究， 考察人民币实际汇率波动的 来源。 1． 分解方法 2008） 的分 解 方 法， 种 方 法 从 实 际 汇 率 的 对 数 式 出 发 进 行 分 本文采用 Betts ＆ Kehoe（ 2006， 这 解： rer t = ner t + p t － p * = （ ner t + p T － p T t t t一 价 定 律 偏 离 （ rer T ）*+ （ （ pT t*－ p* ） － （ pT － pt ） t t相 对 价 格 变 动 （ rer N ）（ 2）? ? ? ? ? ? ? ? ? 大上升。① 终的结论。我们在进行人民币实际汇率分解时， 也将采用间接标价法。从公式（ 2） 不难看出， 这一分解方法实质是在实际汇率对数定义式的基础上 ， 首先引入可贸易品价 格， 构成实际汇率波动的第一个部分， 即一价定律的偏离， 然后在同侧将引入的可贸易品价格消去， Betts ＆ Kehoe（ 2006， 2008 ） 证明这一公式与 Engel（ 1999 ） 的 公 式 具 使得实际汇率的等式仍然成立，① rer T rer N 是“相 对 相 对 ” 格 变 动 部 分 备等价性。 与（ 1） 相同， 是一价定 律 偏 离 部 分 的 对 数 形 式， 价研究者只需要获得总价格指数和可贸易品价格指数， 就 的对数形式。该分解方法的最大好处在于， 可以对实际汇率进行分解， 而无需使用不可贸易品价格指数。 这 使 得 数 据 的 可 得 性 和 精 确 度 都 大 文献中， 学者们使用的分解方法可以总结为四种： 相关系数法、 标准差比例法、 方差分解法和均 方误差分解法。由于前两种方法没有将分解结果标准化， 不利于横向比较， 所以本文采用的后两种为了计算上的方便， Engel（ 1999 ） 等不同， 2） 中的汇率采用间接标价法， 与 式（ 即单位本币兑换外币的价格， 这并不影响 最80? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ?2011 年第 7 期方法 ① 进行分解。采用后两种方法的 另 一 个 好 处 是， 需 要 知 道 检 验 任 一 部 分 的 分 解 结 果 是 否 超 只 过 0. 5， 就能判断它是不是实际汇率波动中的相对更重要的部分。 2. 数据选取 实际汇率分解的关键是估算一般物价指数和可贸易品 价 格 指 数， 据 的 选 取 可 能 会 对 最 终 结 数 果产生显著影响。本小节重点讨论数据选取问题。 一般物价指数可 以 选 择 GDP 平 减 指 数 （ GDP Deflator） 或 者 消 费 者 物 价 指 数 （ Consumer Price Index，CPI） 。通常认为， GDP 平减指数反 映 经 济 总 量 活 动 的 价 格 变 化， 之 消 费 者 物 价 指 数 更 加 较 GDP 平 减 指 数 缺 乏 月 度 数 据， 以 与 可 贸 易 品 价 格 指 数 匹 配。 所 难 全面。但就中国实际情况而言，② CPI 以， 是更为适宜的指标。可贸易品价格指 数 的 估 算 是 研 究 的 难 点。 Betts ＆ Kehoe （ 2008 ） 建 议 使 用 生 产 价 格 指 数 （ 以 PPI 为主要代表） 近似计算可贸易品价格指数， 因为这一指数能够很好地从生产的角度衡量产出价 PPI 格， 充分排除了不可贸易的 产 品 以 及 其 他 包 含 在 CPI 中 的 服 务。 不 仅 如 此， CPI 数 据 一 样， 与 数据的可得性较强， 覆盖的样本国家以及时间区间 都 很 多。通 过 这 种 方 法， 文 最 终 获 得 67 个 国 本 家（ 含中国） 1997 年 1 月至 2010 年 9 月 的 数 据。 国 外 数 据 大 都 来 自 国 际 货 币 基 金 组 织 IFS 数 据 中国的数据来自 CEIC 数据库。但是， 产 价 格 指 数 只 是 考 察 货 物 在 批 发 环 节 的 价 格， 实 际 生 而 库， 汇率的应有之意是衡量可贸易 品 在 零 售 环 节 的 国 际 交 换 价 格， 就 使 得 研 究 结 果 可 能 出 现 偏 误。 这 为了规避这一问题， 本文还使用加权平均的进出口价格指数对可贸易品价格进行估算 ③ ， 估算的具 体公式是： WeightedTradePrice = IPI* IV + EPI* EV IV + EV （ 3）IPI（ IV 公式中， Import Price Index） 和 EPI（ Export Price Index） 分别为进口价格指数和出口价格指数， （ Import Volume） 和 EV（ Export Volume） 分别为进口数量和出口数量。这种做法使用实际发生的贸 虽然也存在囊括不全面的问题，但反映的是商品的零售价格， 易产品近似替代真实的可贸易产品， 2006） 。由于公布进出口价值指数和实际数量的国家并不如公布 较生产者价格合理（ Burstein et al， PPI 的国家广泛， 本文最终获得 了 22 个 国 家 或 地 区 （ 含 中 国 ） 的 数 据， 据 区 间 为 1997 年 1 月 至 数 2010 年 9 月。外国的贸易数据来自国际货币基金组织 IFS 数据库， 国内的贸易 数 据 来 自 海 关 总 署 。 出版的《中国对外贸易指数》 2 图 1、 列出了不同 方 法 估 算 的 中 美 两 国 可 贸 易 品 价 格 指 数 随 时 间 的 变 化 趋 势 。 不 难 看 出，方差分解法的难点在于协方差部分的处理。在两个部分的相关系数很低的时候， 忽略协 方 差 因 素 并 不 会 带 来 太 多 偏 误 ；①但是， 如果两个部分的协方差很大， 忽略协方差就显得不再合理。但是， 两个部分究竟对协方差的 贡 献 是 多 少 ， 实 在 技 术 上 很 难 确 处理。若是强行按照两个部分各取二分之一做法进行分解 ， 显得过于随意。Betts ＆ Kehoe（ 2006 ） 的 研 究 建 议， 不 能 准 确 估 算 两 在 个部分对协方差的贡献的时候， 尽量选 择 不 考 虑 协 方 差 的 方 差 分 解 法。 均 方 误 差 分 解 方 法 是 Engel（ 1999 ） 最 初 采 用 的 方 法。 所 以， 本文综合 Betts ＆ Kehoe（ 2006 ） 以及 Engel（ 1999 ） ， 最终采用不考虑协方 差 的 方 差 分 解 法 和 均 方 误 差 分 解 方 法 进 行 研 究 。 需 要 指出的是， 在本文的工作论文版本中， 五种方法都曾经被使用， 详细的结果可以向作者索要。 ② 1994 ； De Gregorio ＆ Wolf， 1994 ； Canzoneri et al， 1996； Engel， 1999） ， 文献中， 也有选择分类产出价格指数（ De Gregorio et al， 或者基于个人消费支出的价格指数（ Personal Consumption Expenditure Deflator，PCD） 进行 研 究， 是 出 于 国 内 数 据 的 可 得 性 ， 文 但 本 仍然采用最简明的 CPI 价格指数作为一般物价指数进行研究。 ③ 进出口价格指数有两种度量方式， 一种是进口产品价格指数和出口产品价格指数（ Import and Export Price Index） ， 种 是 一 单位进口价值指数与单位出口价值指数（ Import and Export Unit Values） 。 二 者 的 区 别 在 于 是 否 考 虑 篮 子 中 产 品 品 种 的 变 化 。 例 如， 同样的汽车品牌， 当篮子中的高档车数量减少、 低档车数量增 加， 一 种 方 式 度 量 的 价 格 指 数 不 发 生 变 化 ， 后 一 种 价 格 指 数 前 而 2006 ） ， 该 国 报 告 何 则会相应下降。但是在实践中， 各个国家公布的指数不尽相 同， 种 度 量 方 法 经 常 交 替 使 用 （ Burstein et al， 两 即 种进出口价格指数， 就采用该进出口价格 指 数 作 为 可 贸 易 品 价 格 指 数 的 衡 量 ， 文 也 采 取 这 种 做 法。 在 获 取 了 进 出 口 价 格 指 数 本 后， 再以进出口的数量作为权重， 加权平均计算可贸易品价格指数。81徐建炜、 杨盼盼： 理解中国的实际汇率： 一价定律偏离还是相对价格变动？2000 年以后， 种 计 算 方 法 的 结 果 十 分 接 近， 是 2000 年 以 前， 者 却 呈 现 出 截 然 不 同 的 走 势。 两 但 二 对于中国而言， 依据 PPI 计算的可贸易品价格指数更低， 而对美国却是完全相反。造成这一现象的 可能是产品生产从中间到零售环节的成本差异以及净出口特征差异 。一方面， 美国的主要消 原因， 而这部分产品并不在国内生产， 所以美国本土的 PPI 计算高估了 费品是依靠进口国外的低廉产品， 美国的可贸易品产品价格， 对于中国则恰好相反； 另一方面， 美国从中间环节到零售环节的“运输 ” 成本 ① 较低， 所以处于零售端的进出 口 价 格 指 数 衡 量 的 可 贸 易 品 价 格 指 数 也 相 对 较 低。 两 种 指 标 的差异性在样本中的大多数国家或地区（ 下同） 中都会遇到， 所以， 单纯采用其中任何一种算法， 都 最好的办法是同时使用二者， 观测最终结果是否会有所不同。图 1 和图 2 中还可以 可能带来偏误， 看出， 中国的可贸易产品价格上涨速度快于美国的可贸易产品价格 ， 恰恰说明中国产品的“可 贸 易 部门” 相对于美国在不断升值。图1中国可贸易品价格指数的计算结果图2美国可贸易品价格指数的计算结果基于总价格指数以及可贸易品价 格 指 数， 容 易 计 算 中 国 与 各 国 的 双 边 实 际 汇 率 （ 外 部 实 际 很 价格） 。本文选择 实 际 汇 率 的 间 接 标 价 法， 一 单 位 人 民 币 可 即 汇率） 与内部实际汇率（ “相对相对” 以换取多少美元。这样， 实际汇率上升表示升值， 下降表示贬值。图 3 和图 4 分别画出了中美双边 实际汇率与中日双边实际汇率（ 外币 / 本币） 的时间序列图。外部实际汇率与内部实际汇率都是月 并且已经取对数。在中美双边实际汇率中， 外部实际汇率与按照 PPI 计算的内部实际汇率 度数据， 走势非常接近， 但是与按照进出口贸易价格加权计算的内部 实 际 汇 率 走 势 明 显 不 同。这 可 能 是 因 为， 中国出口到美国的产品与在国内销售的可贸易产品， 无论 是 质 量 还 是 品 种 上 都 有 较 大 差 异， 所 以两种方法的实际汇率差别很大。但是， 按照不同方法计算的中国与日本的内部实际汇率的走势，图3中美外部实际汇率与内部实际汇率图4中日外部实际汇率与内部实际汇率①“运输” 这里的 成本， 包括后期的包装、 交通成本， 以及附加于其上的各种服务成本等等。822011 年第 7 期却高度接近， 说明这两种方法仍然具有很多相似之处。 3. 基本分解结果 本文对人民币实际汇率从 1997 年 1 月至 2010 年 9 月的变动进 根据方差分解和 MSE 分解法， 2。其中， 1 中选择 PPI 作为可贸易品价格指数， 2 选择加权平均的进出 行了分解， 结果如表 1、 表 表 价 口价格指数作为可贸易品价格指数。表中的数字是“相 对 相 对 ” 格 变 动 （ 即 内 部 实 际 汇 率 ） 对 人 民币实际汇率波动的贡献。由于方差分解法和 MSE 分解法已经将实际汇率波动标准化为 1， 以 所 一价定律偏离因素对实际汇率的贡献是 1 减去表中相应数字。 表1国家 阿尔巴尼亚 阿根廷 亚美利亚 奥地利 比利时 巴西 保加利亚 加拿大 中非 哥伦比亚 哥斯达黎加 克罗地亚 塞浦路斯 捷克 丹麦 埃及 萨尔瓦多 爱沙尼亚 芬兰 法国 格鲁吉亚 德国不可贸易品部分所占比重（ 以 PPI 作为可贸易品价格指数）方差分解 0. 071 0. 587 0. 111 0. 039 0. 068 0. 369 0. 018 0. 287 0. 196 0. 200 0. 257 0. 577 0. 041 0. 027 0. 032 0. 041 0. 297 0. 324 0. 204 0. 041 0. 067 0. 074 MSE 分解 0. 217 0. 544 0. 261 0. 168 0. 213 0. 433 0. 118 0. 388 0. 330 0. 333 0. 370 0. 539 0. 171 0. 144 0. 154 0. 172 0. 394 0. 409 0. 336 0. 171 0. 212 0. 221 国家 希腊 匈牙利 印度 印度尼西亚 伊朗 爱尔兰 以色列 意大利 日本 约旦 哈萨克斯坦 韩国 科威特 吉尔吉斯 拉脱维亚 立陶宛 马其顿 马来西亚 墨西哥 摩洛哥 荷兰 挪威 方差分解 0. 038 0. 340 0. 260 0. 197 0. 032 0. 768 0. 688 0. 031 0. 044 0. 546 0. 280 0. 143 0. 437 0. 306 0. 065 0. 105 0. 167 0. 392 0. 063 0. 258 0. 033 0. 348 MSE 分解 0. 166 0. 418 0. 372 0. 331 0. 153 0. 646 0. 597 0. 152 0. 177 0. 523 0. 384 0. 290 0. 468 0. 399 0. 209 0. 255 0. 310 0. 446 0. 206 0. 371 0. 155 0. 422 国家 巴基斯坦 巴拉圭 秘鲁 菲律宾 波兰 葡萄牙 罗马尼亚 新加坡 斯洛伐克 斯洛文尼亚 南非 西班牙 斯里兰卡 瑞典 瑞士 泰国 突尼斯 土耳其 英国 美国 乌拉圭 委内瑞拉 方差分解 0. 175 0. 374 0. 418 0. 555 0. 074 0. 064 0. 081 0. 488 0. 038 0. 174 0. 054 0. 055 0. 268 0. 096 0. 137 0. 269 0. 193 0. 062 0. 265 0. 215 0. 616 0. 288 MSE 分解 0. 315 0. 436 0. 459 0. 528 0. 221 0. 208 0. 229 0. 494 0. 165 0. 314 0. 193 0. 194 0. 377 0. 246 0. 285 0. 378 0. 329 0. 205 0. 375 0. 344 0. 559 0. 389表2不可贸易品部分所占比重（ 以进出口价格加权平均指数作为可贸易品价格指数）方差分解 0. 218 0. 470 0. 262 0. 170 0. 252 0. 308 0. 241 MSE 分解 0. 346 0. 485 0. 373 0. 312 0. 367 0. 400 0. 360 国家 希腊 爱尔兰 意大利 日本 约旦 韩国 荷兰 方差分解 0. 273 0. 466 0. 251 0. 163 0. 527 0. 331 0. 302 MSE 分解 0. 380 0. 483 0. 367 0. 306 0. 514 0. 413 0. 397 国家 菲律宾 波兰 新加坡 泰国 土耳其 英国 美国 方差分解 0. 396 0. 531 0. 229 0. 198 0. 536 0. 385 0. 424 MSE 分解 0. 447 0. 515 0. 353 0. 332 0. 518 0. 442 0. 462国家（ 地区） 比利时 巴西 加拿大 香港 丹麦 法国 德国83徐建炜、 杨盼盼： 理解中国的实际汇率： 一价定律偏离还是相对价格变动？“相 对 相 对 ” 格 波 动 只 能 结果显示， 在中国与绝大多数国家（ 地区 ） 的 双 边 实 际 汇 率 波 动 中， 价 解释很小的一部分（ 低于 0. 5） ， 远远小 于 一 价 定 律 偏 离 的 解 释 力。 在 以 PPI 作 为 可 贸 易 品 价 格 指 66 数的计算结果中， 个国家中有 59 个国家的一价定律偏离因素较之相对价格因素更重要； 在以加 21 权平均进出口价格指数作为可贸易品价格指数的计算结果里， 个国家（ 地区） 中有 18 个国家（ 地 区） 也是如此。虽然两种方法计算得到的分解贡献度数值不尽相同， 但是总体上的结 论 相 当 一 致。 但是， 有两点需要注意： 第一， 双边实际汇率的分解结果仍 然 与 对 象 国 有 关。 中 美 实 际 汇 率 与 相 对 价格变化（ 即图 3 中的内部真实汇率） 的波动方向一致， 说明相对价格变动对中美实际汇率的贡献 但是相对价格 波 动 则 相 对 平 稳 （ 参 见 图 4 ） ， 明 相 对 价 格 变 动 表 较大； 中日实际汇率波动较为剧烈， 对中日实际汇率波动的贡献较小。第二， 不同的分解方法和可贸易品的计算方法会影响最终结果。 0. 0. 以中日实际汇率分解为例， 在四种不同的计算结果中， 相对价格所占贡献分别 为 0. 03、 18、 16、 0. 31， 均小于半数， 但是按照加权平均贸易价 格 计 算 可 贸 易 产 品 的 结 果， 显 要 大 于 按 照 PPI 计 算 明 以 极有可能会 可贸易品价格的结果。其他国家的结果也类似。这说明， PPI 作为可贸易产品价格， 高估可贸易品价格偏离一价定律的影响。 4. 中国实际汇率分解结果的影响因素 上一小节的研究结果表明， 可贸易品偏离一价定律因素在实际汇率波动中具有很高的解释力 ， 而不可贸易品相对价格的影响很小。但是， 相对于不 同 的 国 家， 解 结 果 存 在 很 大 差 异。 例 如， 分 相 对价格变动能够解释中美实际汇率的 22% ， 却只能解释中日实际汇率的 4% （ 以 PPI 和方差分解为 例） 。那么， 分解结果背后的因素究竟是什么呢？ Betts ＆ Kehoe（ 2006） 基于美国数据的回答是贸易 额， 因为贸易规模越大， 市场竞争越充分， 可贸易品偏离一价定律的程度自然会下降。但是， 这一点 对中国成立吗？ 在本小节， 本文试图对此做出回答。 在回答这一问题之前， 首先利用中国与其他国家的双边贸易额作为权重， 加权平均计算不可贸 易品对人民币实际汇率波动的整体影响 ① ， 算 的 结 果 列 在 表 3 第 二 列。可 以 看 出， 论 采 用 PPI 计 无 作为可贸易品物价指数， 还是选择进出口价格加权平均计算可贸易品物价指数； 无论使用方差分解 法， 还是 MSE 分解法， 最终计算结果高度一 致： 相 对 价 格 变 动 部 分 对 实 际 汇 率 的 影 响， 之 可 贸 易 较 品偏离一价定律因素的影响， 是更小的。一价定律的偏离部分 在 整 体 实 际 汇 率 波 动 中 所 占 的 比 重 大约为 60% ―80% 。但是， 这一比例， 较之 Engel（ 1999） 以美国为 基 准 估 算 出 的 90% ， 然 要 小 很 仍 说明相对价格变动对人民币实际汇率的影响， 超过其 对 美 元 实 际 汇 率 的 影 响。后 文 将 会 指 出， 多， 这是因为中国和美国处在不同的经济发展阶段所致。 表3全部 样本 高中国的双边实际汇率分解贸易额 低 相对人均实际 GDP 高 低 服务业相对比重 高 低 相对农业人口比重 高 低以 PPI 作为可贸易品物价指数， 贸易额加权 方差分解 MSE 分解 0. 172 0. 288 0. 165 0. 284 0. 230 0. 322 0. 147 0. 267 0. 216 0. 326 0. 147 0. 267 0. 215 0. 325 0. 236 0. 353 0. 166 0. 283以进出口价格加权平均指数作为可贸易品物价指数， 贸易额加权 方差分解 MSE 分解 0. 282 0. 379 0. 275 0. 375 0. 306 0. 396 0. 279 0. 376 0. 286 0. 384 0. 298 0. 389 0. 261 0. 367 0. 092 0. 325 0. 297 0. 389“高” 是指前 25 % 的国家样本 “低” ， ； 注： 表中 是指剩余的 75 % 的样本。①加权平均的计算方式类似实际有效汇率的计算， 是中国对一 国 进 口 和 出 口 金 额 之 和 占 中 国 对 所 有 国 家 进 口 和 出 口 金 额之和的比重。842011 年第 7 期接下来， 本文试图通过区分中国 相 对 不 同 国 家 的 样 本 （ 表 3 中 的 第 三 列 至 第 十 列 ） ， 讨 哪 些 探 因素导致“相对相对” 价格 对 中 美 实 际 汇 率 的 影 响 大 于 其 对 中 日 实 际 汇 率 的 影 响 。 Betts ＆ Kehoe （ 2008） 提出双边贸易额和人均实际 GDP 差距是重要的， 此 本 文 将 考 虑 这 两 个 指 标。 除 此 以 外， 因 本文还考虑了服务业相对比重和农业人口比重对人民币实 际 汇 率 分 解 结 果 的 影 响 。请 注 意， 里 这 除了各国与中国的贸易额考虑的是绝对规模， 其他三个指标均采用相对值， 即中国相对于其他国家 的人均实际 GDP（ 中国人均实际 GDP / 国外人均实际 GDP） 、 相对于其他国家的服务业比重（ 中国服 务业占 GDP 的比重 / 国外服务业占 GDP 的比重） 以 及 相 对 于 其 他 国 家 的 农 业 人 口 比 重 （ 中 国 农 业 逐一加以分析。 人口占总人口比重 / 国外农业人口占总人口比重） 。下面， （ 1） 贸易额 按照 Betts ＆ Kehoe（ 2006） 的观点， 两国之间的贸易关系越密切， 国际市场竞争越激烈， 可贸易 “相 对 相 对” 格 变 化 对 实 际 汇 品价格的套利就越充分， 那么偏离 一 价 定 律 部 分 的 贡 献 相 对 较 小， 价 “相 对 相 对 ” 格 对 实 率的贡献更大。表 3 的第三列和第 四 列 显 示， 中 国 有 较 高 贸 易 额 的 国 家， 与 价 际汇率的影响更小， 这与 Betts ＆ Kehoe（ 2008） 的结论恰好相反， 可能的原因是： 中国对主要国家的 而后者往往体现在名义汇率偏离一价定律水平。 出口总是伴随汇率低估， （ 2） 相对人均实际 GDP 一般认为， 在一国的快速赶超时期， 相对价格往往会发生较大变化。如果中国相对于其他国家 的人均实际 GDP 越低， 意味着赶超空间越大， 此时相对价格对双边实际汇率的影响理应更强； 若是 相对于其他国家的人均实际 GDP 较高， 中 国 与 这 些 国 家 的 发 展 阶 段 类 似， 至 人 均 经 济 实 力 优 则 甚 相对价格的影响会较弱。表 3 中第五列和第六列显示， 中国与先进国家样本的双边实 于这些国家， 这与理论推断一致。 际汇率更多地由国内相对价格驱动， （ 3） 服务业相对比重 如果两国之间服务业的比重相差较大， 意味着不可贸易品和可 服务业一般被视为不可贸易品， 贸易品相对价格的权重很高， 相对价格变动对实际汇率波 动 的 贡 献 应 该 较 大。 表 3 中 第 七 列 和 第 八列的估算结果表明， 按照 PPI 与进出口价格加权计算可贸易品的结果是完全相反的， 不能得到一 致性结论。造成这一现象的原因， 可能与服务业因素在 PPI 与进出口价格指数中的影响差异有关。 （ 4） 农业人口相对比重 “巴拉萨 － 萨缪尔森” 效应成立的前提是劳动力市场自由流动， 但是发展中国家普遍存在的农 村剩余劳动力， 往往会抑制城市部门的工资上涨， 所以农村劳动人口比重是影响国内相对价格发挥 2009） 。表 3 中第九列和第十列的估算表明， 王泽填， 以加权的进出口价 格 作用的重要变量（ 姚洋、 指数作为可贸易品价格的测算结果支持这一结论， 但是以 PPI 作 为 可 贸 易 品 价 格 指 数 的 测 算 结 果 不支持这一结论。所以， 无法得出一致性的结论。 综上所述， 与中国贸易额越大、 经济发展阶段相对更 高 的 国 家， 货 币 与 人 民 币 的 双 边 实 际 汇 其 率的决定因素中， 不可贸易品的贡献越高。服务业相对比重、 农业人口相对比重因素难以得出一致 这可能与可贸易品价格指数的测算误差有关， 是今后研究需要解决的问题。 性的结论，四、 巴拉萨 － 萨缪尔森效应的再估计实际汇率分解理论， 可以运用于“巴拉萨 － 萨缪尔森” 效应的估计。 巴拉萨 － 萨缪尔森理论认 一国经济发展通常伴随可贸易品部门劳动生产率的相对增长 ， 进而引发实际汇率升值。这一理 为， 2006） 。然而， 论被视为观察开放经济成长过程中实际汇率走势的重要依据 （ 卢锋、 韩晓亚， 改革开 放至今， 中国的制造业相对劳动生产率大幅度增加， 人民币实际汇率依据不同度量标准贬值一倍半 2007 ） 。 同 样 的 问 题， 胡 援 成、 超 （ 2004 ） 等 研 究 到三倍， 成为中国经济增长的 谜 题 之 一 （ 卢 锋， 在 曾 85徐建炜、 杨盼盼： 理解中国的实际汇率： 一价定律偏离还是相对价格变动？中也有所体现。因此， 很容易得出如下结论： 中国相对较高的劳动生产率增长并不能最终导致人民 即巴萨效应在中国不成立。 币实际汇率的升值， 许多学者都试图解释巴萨效应在中国失灵的原因。目 前 最 流 行 的 解 释 有 两 种： 一 种 是 认 为 现 有研究没有考虑体制转型等问题， 表 作 是 卢 锋 （ 2007 ） ； 另 一 种 解 释 是 认 为 可 贸 易 品 部 门 的 工 资 代 上涨受到农村剩余劳动力的抑制， 巴拉萨 － 萨缪尔森效应发挥作用的渠道没能得到充分利用， 代表 王泽填（ 2009） 。唐翔（ 2008） 另辟途径， 从劳动力存在异质性的角度， 提 作是杨长江（ 2003） 和姚洋、 出“富人社区” 效应， 试图解释为什 么 富 裕 国 家 的 非 贸 易 品 价 格 相 对 较 高， 而 区 别 传 统 的 巴 拉 萨 从 － 萨 缪 尔 森 效 应。 本 文 认 为， 述 解 释 都 不 是 问 题 的 关 键， 视 可 贸 易 品 偏 离 一 价 定 律 才 是“导 上 忽 致” 巴萨效应失灵的重要原因。 1964； Samuelson， 1964 ） 的基本原理： 假设可贸易 产 品 为了看清这一点， 回忆巴萨效应（ Balassa， 当一个国家经历快速发展时， 制造业（ 可贸易品 ） 部门的劳动生产率相对快速上升， 服从一价定律， 由于可贸易品价格被一价定律所决定， 可贸易品部门的工资 必 然 上 涨。由 于 假 定 国 内 劳 动 力 市 场 自由流动， 这将带来服务业（ 不可 贸 易 品 ） 部 门 的 工 资 相 应 上 涨， 服 务 业 部 门 的 劳 动 生 产 率 上 涨 而 相对缓慢， 不可贸易品价格上升。此时， 一般价格水平上涨， 实际汇率升值。不难看出， 整个逻辑过 本文第二部分的结论， 正是要说明这一假设不 程的初始假定是可贸易品价格服从一价定律。然而， 仅不成立， 而且在整个实际汇率波动中， 一价定律偏离所占比 重 是 相 当 大 的， 略 这 一 部 分 进 行 计 忽 量经济分析， 必然存在遗漏变量问题。具体而言， 考虑如下真实的模型： rer it = α + β?bs it + γ?rer T + ε it it （ 4） rer bs rer T 其中， 是实际汇率， 是“相对 相 对 ” 动 生 产 率 ① ， 是 可 贸 易 品 偏 离 一 价 定 律 的 程 度。 “巴 劳 拉萨 － 萨缪尔森” 效应关心的系数是 β， 如果效应存在， 一定有 β ＞ 0。但是， 目前的学术研究中， 考 察“巴拉萨 － 萨缪尔森” 效应的研究通常是进行如下回归： rer it = α + β * ?bs it + ε it 不难证明： ^ E（ β * ） = β + γ? cov（ r er T ， T ） it bs it
var（ b s T ） it （ 5）? Σ r er T ? b s T ? it it ^ * ） = var（ β） + var ? i， t ? ＞ var（ β） var（ β ? ? T 2
? Σ （ b s it ） ?i， tr b
其中，er = rer － rer it ， s = bs － bs it ， 上划线“T itT itT itT it” 代表相关变量的样本统计均值。 所 以， 漏 遗可贸易品偏离一价定律带来的偏 误 有 二： （ 1 ） 非 一 致 性。只 要 可 贸 易 品 偏 离 一 价 定 律 的 部 分 与 相 对价格变动部分的相关系数不等于零， 模型估计的一致性就 不 能 成 立； 也 即 是 说， 们 经 常 观 测 到 我 可能正是遗漏变量问题所致； （ 2 ） 非有效性。系数 β 的估计方差 巴萨效应的符号与理论预期相反， 变大， 这会增加估计系数通过显著性检验的难度。 本文试图在修正模型的设定下， 对系数 β 进行估计， 然后观测它与之前的研究结果的区别。本 “相 对 相 对 ” 动 生 产 劳 文的研究样本包括中国与 34 个国家（ 地区）
年的双边 实 际 汇 率、 率以及按照 PPI 和进出口加权平均价格计算的可贸易品偏离一价定律 的 程 度 的 数 据 （ 来 自 第 三 部 劳动生产率的计算方式如下： 分） 。“相对相对”“相对” ① “相对相对” 劳动生产率是卢锋提出， 他认为两个 重叠在一起， 虽然在 语 言 习 惯 上 有 所 不 便 ， 体 现 了 巴 萨 理 论 分 却 析逻辑的本意所在。862011 年第 7 期bs it = logA T / A NT * * A T / A NT*NT NT AT AT * 其中， 和 A 分别是中国的制造业与服务业的劳动生产率， 和 A 分别是世界其他国家的制造业与服务业的劳动生产率。中国以外的劳动生产率数据 来 自 OECD 数 据 库， 国 的 数 据 来 自 更 中 刘鎏（ 2007） 。需要指出的是， 本文在计算“相对相对” 劳动生产率时， 只考虑制造业与 新后的卢锋、 服务业的劳动生产率。理论上， 国家三大产业分类包括农 业、 业 与 服 务 业， 产 品 也 具 有 可 贸 易 工 农 性。不过， 一方面， 农产品的单位 运 输 成 本 较 高， 入 弹 性 较 低， 整 个 贸 易 结 构 中 所 占 比 重 并 不 收 在 高； 另一方面， 产业内分工是当代贸易增长最快的领域， 农产品受限于自身工序和环节， 难以通过不 所 同国家和经济体之间的空间分布来发展产业内分工和贸易， 以 这 类 产 品 的 可 贸 易 性 并 不 强。卢 锋、 刘鎏（ 2007） 将不同经济部门的可贸易性依据位置排序（ 如图 5 所示） ， 可以看出， 制造业可贸易 服务业的可贸易性最弱， 农业的可贸易性介于二 者 之 间。 为 了 凸 显 巴 萨 效 应 的 作 用， 时 同 性最强， 也是由于数据可得性所限， 本文在 计 算“相 对 相 对 ” 动 生 产 率 时， 是 选 取 制 造 业 与 服 务 业 的 劳 劳 只① 动生产率。图5产品的可贸易性特征方程（ 4） 是计量估计的基本模 型 设 定。根 据 第 二 部 分 的 推 导， 贸 易 品 偏 离 一 价 定 律 的 程 度 可 （ 而这一部 分 与 巴 萨 效 应 没 有 关 系， 以 理 论 上 γ = 1 ② 。 通 过 移 项， 4 ） 式 可 所 是实际汇率的一部分， 以改写为： rer it － rer T = rer N = α + β?bs it + ε it it it （ 6） 实际回归的方程是（ 6） 式， 结果 被 列 在 表 4 中。表 4 的 前 两 列 是 不 考 虑 可 贸 易 品 偏 离 一 价 定 律 因 即模型（ 5） 的回归结果。OLS 估计（ 第一列） 结果不支持巴萨效应， 但是在固定效应 素的回归结果， 结果并不稳健。表 4 的第三列和第四列增加 以 PPI 作 为 模型估计（ 第二列） 中巴萨效应显著成立， 可贸易品价格指数计算的一价定律偏离因素， 利用（ 6） 式重新进行 OLS 估计和固定效应模型估计， 结果的稳健性明显增强， 巴萨效应在两种模型设定下都显著成立； 第五列和第六列增加以进出口价 也发现无论是最小二乘法还是固定效应的估计中， 格指数计算可贸易品价格的一价定律偏离因素， 巴萨效应仍然显著成立。结果证明， 在控制可贸易品偏离一价定律因素的情形下， 巴萨效应在中国 明显是发挥作用的。 接下来， 本文分别考察人民币相对于发达国家和发展中国家的实际汇率与“相对相对 ” 劳动生 在 产率的关系。表 5 与表 6 分别列出了相应的回归结 果。如 果 不 考 虑 一 价 定 律 偏 离 因 素， 区 分 发 OLS 回 归 的 系 数 是 负 数， 定 效 应 模 型 的 估 计 展阶段样本以后， 回归的结果明显不支持巴萨 效 应， 固 系数也不显著。可是， 一旦考虑一价定律偏离部分， 中国与发达国家之间的实际汇率明显服从巴萨 无论 OLS 估计还是固 定 效 应 模 型 估 计， 果 都 是 显 著 为 正。 中 国 与 发 展 中 国 家 的 实 结 定理的预测， 际汇率也符合巴拉萨 － 萨缪尔森定理的预测， 但是如果以 PPI 作为可贸易品价格， 固定效应估计的 显著性明显下降。这有可能是因为在本文的研究样本中， 发展中国家的数量太少， 添加固定效应导“相对相对” “巴 拉 萨 － 萨 缪 尔 森 ” 应， 是， 在实际研究中， 还有学者利用人均收入作为 劳动生产率的替代指 标 研 究 效 但 人①“相对相对” 均收入并不能完全的捕捉 劳动生产率的变化， 同时还可能与可贸易品偏离一价定律的程度产生相关性 ， 不 是 一 个 良 并 好的指标。所以， 本文的研究严格按照定义， 以劳动生产率为基础构建指标。 ② 这里， 若是直接回归， 显然会面临明显的单位根问题。换句话说， 这里回归的被解释变量 是 内 部 实 际 汇 率 ， 实 这 也 是 巴 其 拉萨 － 萨缪尔森效应的应有之意。87徐建炜、 杨盼盼： 理解中国的实际汇率： 一价定律偏离还是相对价格变动？致自由度减少， 从而估计有效性大幅度降低所致。 表4 人民币与各国实际汇率不考虑一价定律偏离的情形 PPI OLS 巴萨效应 0. 218 （ 0. 182） 常数 － 1. 098＊＊ ＊考虑一价定律偏离的情形 进出口价格指数 FE＊＊ ＊FE OLS 0. 0978＊ ＊OLS＊＊ ＊FE＊ 0. 810 ＊ ＊0. 03890. 1210. 143＊＊ ＊（ 0. 043） － 1. 067＊＊ ＊（ 0. 007） － 0. 0799＊＊ ＊（ 0. 023） － 0. 0258 （ 0. 013） 522 0. 358 －
－ ＊ ＊（ 0. 035） 0. 0713＊＊ ＊（ 0. 072）＊ － 0. 192 ＊ ＊（ 0. 092） N Adjusted R AIC BIC注：* 2（ 0. 023） 563 0. 675 －
－ *（ 0. 004） 522 0. 052 －
－ ＊＊ ＊（ 0. 014） 202 0. 078 － 134. 400 － 127. 800（ 0. 034） 202 0. 804 － 454. 600 － 398. 400563 0. 003 10. 600表示在 10% 的水平下显著， 表示在 5% 的水平下显著， 表示在 1% 的水平下显著。数据来源： OECD 国家数据库， 卢锋、 刘鎏（ 2007 ） 。表5人民币与发达国家的实际汇率不考虑一价定律偏离的情形 PPI OLS FE OLS FE＊＊ ＊考虑一价定律偏离的情形 进出口价格指数 OLS＊＊ ＊FE＊ 0. 724 ＊ ＊巴萨效应－ 0. 048 （ 0. 202）0. 043 （ 0. 042） － 1. 232＊＊ ＊0. 03730. 1050. 114＊＊ ＊（ 0. 009） － 0. 0788＊＊ ＊（ 0. 023） － 0. 015 （ 0. 012） 432 0. 433 －
－ （ 0. 037） 0. 0752＊＊ ＊（ 0. 066） － 0. 026 （ 0. 032） 187 0. 810 － 461. 600 － 406. 700常数－ 1. 213＊＊ ＊（ 0. 092） N Adjusted R AIC BIC2（ 0. 020） 473 0. 699 － 998. 600 － 915. 400（ 0. 004） 432 0. 042 －
－ （ 0. 013） 187 0. 049 － 149. 700 － 143. 200473 0. 000 15. 400注： 数据来源同表 4。关于中国实际汇率是否满足巴拉萨 － 萨缪尔森效应的 另 一 项 争 论 是， 拉 萨 － 萨 缪 尔 森 效 应 巴 1998 年亚洲金融危机至 2005 年汇改期间， 在汇率制度调整前后是否发生变化？ 卢锋（ 2006） 认为， 缺乏弹性的汇率制度导致人民 币 实 际 汇 率 的 走 势 违 背 了 巴 拉 萨 － 萨 缪 尔 森 效 应。 为 了 甄 别 这 一 本文进一步分时间阶段考察巴萨效应在中国的成立性。改革开放以后， 中国的汇率体系经历过 点， 三次重要变革， 第一次是 1994 年的外汇管理体制改革， 第二次是 1998 年亚洲金融危机以后开始的 钉住美元时 代， 三 次 是 2005 年 的 汇 率 制 度 改 革。 因 此， 文 将 全 部 样 本 分 为 1993 年 以 前、 第 本
年、 2005 年以后 四 个 时 间 段 的 数 据， 验 巴 萨 效 应。 鉴 于 分 拆 样 本 以 检① 表 在 后的样本量有限， 7 中只 列 出 OLS 估 计 的 结 果。 估 计 的 结 果 表 明： （ 1 ）
年 期 间，不控制一价定律偏离的情况下， 国 数 据 并 不 支 持“巴 拉 萨 － 萨 缪 尔 森 ” 理； 但 是 在 考 虑 一 价 定 中 定 律偏离因素以后， 巴萨效应显 著 成 立。 这 一 点 很 有 意 思， 为 中 国 的 汇 率 体 制 远 远 没 有 实 现 市 场 因1998 ―2004 两 个 时 间 段 的“相 对 相 对 ” 动 生 产 率 的 估 计 作者同样采用双向固定效应模型进行估计， 发现 1994 ―2003、 劳①系数都不再显著， 估计系数的方差很大， 这极有可能是由样本量下降、 自由度太少所致。882011 年第 7 期化， 可是巴萨效应仍然在其中发挥作用； （ 2）
年期间， 无论是否控制一价定律偏离因素， 巴萨效应都是成立的； （ 3）
年期间， 如果不控制一价定律偏离因素， 实际汇率与“相对相 “巴拉萨 － 萨缪尔森” 劳动生产率的关系不显著； 但是在控制这一因素以后， 定理显著成立； （ 4 ） 对”
年期间， 如果不控制一价定律偏离 因 素， 际 汇 率 与“相 对 相 对 ” 动 生 产 率 的 关 系 不 实 劳 “相对相对” 劳动生产率与实际汇率之间呈现负相关关系， 巴 显著； 在控制一价定律偏离因素以后， “相对相 对 ” 动 生 产 率 在 劳 萨效应仍然不成立。造成这一现象的可能原因是，
年期间， 但是实际汇率却“弥 补 性 ” 快 速 升 值， 以 表 现 出 来 巴 萨 效 应 再 次 违 背。 如 果 时 间 地 所 增加并不快， 进一步延长， 巴萨效应会再次成立。 表6 人民币与发展中国家的实际汇率不考虑一价定律偏离的情形 PPI OLS 巴萨效应 － 1. 582＊ ＊考虑一价定律偏离的情形 进出口价格指数 FE＊＊ ＊FE OLS 0. 248 （ 0. 152） － 0. 189 （ 0. 165） 90 0. 810 － 170. 000 － 130. 000 0. 4 （ 0. 100） － 0. 066 （ 0. 109） 90 0. 185 － 245. 000 － 205. 000OLS 1. 173＊＊ ＊FE＊ 1. 033 ＊ ＊（ 0. 632） 常数 0. 953＊ ＊（ 0. 025） － 0. 107＊＊ ＊（ 0. 284） － 0. 690＊＊ ＊（ 0. 224）＊ － 0. 382 ＊ ＊（ 0. 456） N Adjusted R AIC BIC2（ 0. 018） 90 0. 091 － 215. 200 － 210. 200（ 0. 217） 35 0. 567 － 21. 706 － 14. 290（ 0. 017） 35 0. 850 － 32. 152 － 21. 07090 0. 066 364. 800 369. 800注： 数据来源同表 4。表7区分时间段检验” 巴拉萨 － 萨缪尔森” 效应（ 以 PPI 计算可贸易品价格为例）（ 1） （ 2） （ 3） （ 4） （ 5） （ 6） （ 7） （ 8） 年 巴萨效应 － 0. 073 （ 0. 454） 常数 － 1. 309＊＊ ＊ 年 0. 680* （ 0. 405） － 1. 324＊＊ ＊ 年＊＊ ＊ 年＊＊ ＊0. 0590* （ 0. 030） － 0. 0965＊＊ ＊0. 08270. 268 （ 0. 292） － 0. 983＊＊ ＊0. 0378－ 0. 304 （ 0. 406） － 1. 059＊＊ ＊＊ － 0. 0227 ＊ ＊（ 0. 019） － 0. 115＊＊ ＊（ 0. 010） － 0. 0663＊＊ ＊（ 0. 008）＊ － 0. 0728 ＊ ＊（ 0. 218） N Adjusted R AIC BIC2（ 0. 013） 71 0. 054 － 114. 300 － 109. 800（ 0. 246） 107 0. 026 446. 400 451. 800（ 0. 011） 95 0. 177 － 200. 600 － 195. 500（ 0. 150） 238 0. 004 970. 700 977. 700（ 0. 005） 228 0. 059 － 614. 400 － 607. 500（ 0. 168） 135 0. 004 551. 000 556. 900（ 0. 003） 128 0. 062 － 492. 100 － 486. 40083 0. 000 339. 000 343. 800注： 数据来源同表 4。五、 结论本文将人民币实际汇率分解为可贸易品偏离一价定律部分和“相对相对 ” 价格变动部分， 发现 可贸易品偏离一价定律因素对实际汇率波动的贡献达到 60% ―80% ， 而“相对相对” 价格变动的影 响只占 20% ―40% 。由于经济的相对发展阶段是解释这一分解结论的重要因素 ， 所以在未来很长 可贸易品偏离一价定律仍然是人民币实际汇率 波 动 的 主 要 因 素。 本 文 并 未 就 可 贸 易 一段时间内， 品偏离一价定律的决定因素做出进一步的探讨。文献中通常 认 为， 输 成 本 和 针 对 市 场 定 价 行 为 运 89徐建炜、 杨盼盼： 理解中国的实际汇率： 一价定律偏离还是相对价格变动？2011 ） 。 但 是， 中 国 而 言， 民 币 名 是导致可贸易品偏离一价定律的 重 要 原 因 （ 杨 盼 盼、 建 炜， 徐 就 人 义汇率的粘性也是不容忽视的影响因素。在人民币的名义汇 率 存 在 粘 性 的 情 况 下， 内 外 通 货 膨 国 从而导致可贸易产品的 国 内 外 价 格 长 期 偏 离 一 价 定 律 决 胀率不会对名义汇率变动做出充分调整， 定的水平。 本文的结论还有助于重新审视“巴 拉 萨 － 萨 缪 尔 森 ” 应。 传 统 的 经 验 研 究 忽 视 了 可 贸 易 品 效 偏离一价定律因素的影响， 所以在回归中存在遗漏变量问题。 当 本 文 重 新 把 这 一 遗 漏 变 量 放 入 回 归的时候， 发现“巴拉萨 － 萨缪尔森” 效应在中 国 显 著 成 立， 为“人 民 币 实 际 汇 率 之 谜 ” 供 了 一 这 提 即便巴萨效应显著成立， 它也只是通过 相 对 价 格 在 发 挥 作 用， 后 者 的 影 响 是 而 种新的解释。但是， 很小的。所以， 研究人民币实际汇率， 应该更多地关注国际 市 场 变 化， 不 应 该 仅 仅 停 留 在 传 统 的 而 巴拉萨 － 萨缪尔森效应。 当然， 本文的研究也存在局限性。最显著的问题， 是没有充分考虑可贸易品偏离一价定律因素 与“相对相对” 价格变动因素之间的相关性。由 于 不 可 贸 易 品 （ 主 要 是 生 产 性 服 务 ） 是 可 贸 易 产 品 的重要组成部分， 所以可贸易品偏离一价定律， 很大程度就是 由 于 中 国 的 公 共 服 务 不 足、 础 设 施 基 忽视这种相关性， 极有可能导致分解 结 果 偏 误。 在 今 后 的 研 究 中， 们 将 会 着 我 不完善等因素所致， 重解决这一问题。参考文献2004 》 《金融研究》 12 期。 胡援成、 曾超， ： 《中国汇率制度的现实选择及调控 ， 第 2006 ― ， 《中 文 讨 论 稿 》 No． ， 卢锋， ： 《体制转型与汇率演变― ―人民币实际汇率长期走势研究之三》 北京大学 中 国 经 济 研 究 中 心 C2006009。 2006 》 《经济研究》 7 期。 卢锋、 韩晓亚， ： 《长期经济成长与实际汇率演变 ， 第 2007 ― 卢锋、 刘鎏， ： 《我国两部门劳动生产率增长及国 际 比 较 （ 1978 ―2005 ） ― ―巴 拉 萨 － 萨 缪 尔 森 效 应 与 人 民 币 实 际 汇 率 关 》 《经济学（ 季刊） 》 2 期。 系的重新考察 ， 第 2007 》 《学习时报》 5 期。 卢锋， ： 《对人民币汇率争论的理论思考 ， 第 2008 “富人社区效应”还是巴拉萨 － 萨缪尔森效应？ ― ―一个基于外生收入的实际汇率理论 ， ― 》 《经济研究》 5 期。 唐翔， ： 《 第 2009 》 《世界经济》 4 期。 王泽填、 姚洋， ： 《结构转型与巴拉萨 － 萨缪尔森效应 ， 第 2011 》 《世界经济》 9 期。 杨盼盼、 徐建炜， ： 《实际汇率的概念、 测度及影响因素研究： 文献综述 ， 第 2003 ， 杨长江， ： 《人民币实际汇率长期调整趋势研究》 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to inflation and economic growth by setting generalized impulse response function． The results show that there is liquidity excess in China after 2009Q3 and the liquidity excess extent becomes bigger and bigger． At 2010Q3， the exless degree of M 1 and M 2 is 12. 56% and 11. 31% respectivdy． The monetary police can be divided into monetary supply insufficient regime and monetary supply excess regime． China is in the monetary supply excess regime from 2009Q3 to 2010Q3. The central bank carefully implements tightening monetary policy and the adjustment effects of monetary police are bigger in monetary supply excess regime． The shock effect of monetary supply excess to economic growth and inflation is positive in the first two years about，and turns to negative in following 3 years about． Those results indicate that the loose monetary policy should withdraw from practice，but the withdraw speed should not be too fast and the operation of monetary policy should be flexible． Key Words： Monetary Supply； Financial Crisis； Nonlinear Adjustment； Shock Effect JEL Classification： C52，E42（ 责任编辑： 王利娜） （ 校对： 昱莹）（ 上接第 90 页）Engel，C． and J． H． Rogers， ，“How Wide is the Border？ ” 1996 ，American Economic Review，Vol． 86 ，1112 ―1125． Knetter，M． ， ，“International Comparisons of Pricing-to-Market Behavior” 1997 ，American Economic Review，Vol． 83，473―486． Lapham，B． J． ，1995 ，“A Dynamic General Equilibrium Analysis of Deviations from the Law of One Price” ，Journal of Economic Dynamics and Control，Vol． 19，1355 ―1389． Rogers，J． H． and M． Jenkins， 1995 “ Haircuts or Hysteresis？ Sources of Movements in Real Exchange Rates ” Journal of ， ， International Economics，Vol． 38 ，339―360． Samuelson，P． A． ， ，“Theoretical Notes on Trade Problems” 1964 ，Review of Economics and Statistics，Vol． 46，147―154．Accounting for China's Real Exchange Rate： Deviation from LOOP or Relative Price FluctuationXu Jianwei and Yang Panpan（ Beijing Normal University） Abstract： The paper decomposes RMB real exchange rate using data from January 1997 to September 2010 and the result shows that the deviation from law of one price of tradables accounts for 60% ―80% of real exchange rate fluctuations，while the relative prices of tradables and non-tradables only accounts for 20% ―40% ． This means that analysis of RMB real exchange rate will be more focused on the analysis of tradables instead of placing emphasis on the relative price changes of non-tradables． Further analysis reveals that the dominant role of the tradables is related with economic development stage． However，the aforementioned conclusion does not signify that the traditional“Balassa-Samuelson Effect”is invalid． In fact， when the deviation of law of one price has been controlled in the model，the“Balassa-Samuelson Effect”still remains as a significant factor in China． But such effect plays a relatively minor role in comparison to the contribution of the deviation from law of one price of tradables． Key Words： Real Exchange Rate； Deviation of Law of One Price （ LOOP） ； Balassa-Samuelson Theorem JEL Classification： F31，F41（ 责任编辑： 王利娜） （ 校对： 晓鸥） 115}