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在刚刚过去的2014年，中国以全年近53%的涨幅领涨全球。投资者不禁要问，2015年A股还能涨吗?美国信安环球股票有限公司董事总经理兼基金经理李晓西近日接受采访时称，受四方面因素支撑，中国A股在2015年将继续上涨。
信安环球股票有限公司隶属于世界500强企业之一的美国信安集团，目前管理着约800亿美元的全球股票基金。
首先，李晓西表示，沪深300指数估值水平较低。目前沪深300指数的动态市盈率约为14.4倍，标普500指数则为17.4倍。即使经过本轮上涨后，银行、公用事业等蓝筹股的市盈率依然远低于美场同类企业，且中国企业的收入增长率远高于美国同行。
其次，从全球市场格局看，稳定的人民币将增强中国A股吸引力。受美国退出政策(QE)及加息预期影响，除人民币外，目前全球主要货币兑美元大都处于明显贬值状态。对全球大量的投资基金来说，国际市场投资机会并不多，从规避汇率风险的角度看，币值是否稳定将成为国际投资基金取向的重要参考指标。
再者，中国有望继续放松。李晓西认为，中国今年很可能继续放松银根，这对房地产等高负债企业是好事，企业融资成本将降低。对银行而言，虽然利息收入会有所减少，但因企业破产风险降低，遭受呆坏账冲击可能性变小，整体看利大于弊。此外，宽松的货币政策本身也有利于增加流向股市的资金。
第四，受益于低油价等因素，企业盈利能力将增强。国际油价2014年下跌近50%，从供需关系看，2015年低油价有望持续。包括石油在内的众多大宗商品价格下跌，对中国经济是好事，在某种程度上相当于对企业减税，有利于提高企业盈利能力。企业盈利能力增强是推动股市上涨的根本因素。
反观已连涨6年的美国股市，李晓西指出，美联储潜在加息风险会给2015年市场带来一些压力，但强势美元、经济持续复苏以及低油价低通胀等有利因素足以抵消加息不利影响，美股有望实现七连涨。
李晓西补充道，从长期来看，中国A股要取得像美股这样时间跨度达6年的长牛市，还需继续深化改革，在信息公开、打击内幕交易、加强市场监管、完善公司治理结构等方面进一步与国际接轨。
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　　FX168讯 亿万富翁、对冲基金经理David Tepper周四(9月10日)表示，自己并不算是美国股市多头中的一员，他认为，现在其实应该将资金撤离高风险的股市。
　　David Tepper是Appaloosa Management公司的总裁兼创始人，该公司管理着200亿美元的资产。5年前Tepper的看多言论曾经引发市场大幅做高，当时人们将那次股市飙升称作“Tepper反弹”。
　　David Tepper表示，“我对于近期股市的收益增长以及其他很多方面都不是很满意。所以我不认为我自己算是美国股市多头的一员。”他还表示，美联储官员们下周将会在FOMC会议上决定货币政策，现在可能是投资者应该从市场中把钱拿出来的时机了。David Tepper表示，自己目前就持有大量的现金。
　　David Tepper表示，“我们公司目前的确持有一些做多和做空的头寸合同，但是我们并没有持有太多的股票。”他表示，目前美国股市的走势预期非常“有挑战性”。他同时指出，对于明年股市分红的预期并不高。
　　David Tepper表示，对于目前的股市并不看好，但是如果股市从目前的水平再下跌20%左右，他就会考虑进场投资，他认为股市长期趋势仍然将会走强。David Tepper将近期美国股市的动荡归咎于美联储的货币政策，他表示，美联储货币政策的不确定性使市场无所适从，投资者必须不断改变策略，以应对政策风向的变化。
　　David Tepper指出，在美联储正在计划加息的同时，世界大部分央行都在实施紧缩政策。世界整体经济表现也不尽如人意。
　　David Tepper同时表示，美国经济并没有收到全球经济的绑架。目前的美国股市主要受到美国经济以及全球经济大概相同的影响，但是美国股市并不完全代表美国实体经济的走势。
　　David Tepper还补充表示，他在中国股市上损失不小，尽管苹果受到中国因素影响下跌的情况可能并未对David Tepper造成很大影响，但是阿里巴巴股价下跌使他损失惨重。David Tepper表示，他在7月初已经将持有的阿里巴巴股票尽数卖出。
　　但整体来看，David Tepper以及他的对冲基金今年表现仍然非常不错，Appaloosa年内盈利目前接近12%，该对冲基金曾在2013年创纪录的收益率达到42%。在该公司历史中，也仅有和2008年三年录得损失。
　　校对：夏洛特现在可能是买入中国股票的好时机
现在可能是买入中国股票的好时机
时间： 09:08:39 来源：华尔街见闻 作者：严婷
今年夏天中国股市遭遇暴跌，紧接着人民币贬值，都对全球金融市场造成了震撼，这一定程度上也加剧了美国投资者对中国经济的担忧，挫伤了对中国资产的投资热情。KraneShares（美国金瑞基金）首席投资官Brendan Ahern近日在纽约接受华尔街见闻副总编辑严婷专访时表示，美国投资者几乎没有机会进入在岸股票市场或者说获得以人民币计价的投资工具，所以人民币的贬值和市场修正确实无形地影响到了美国投资者对中国的看法，这也就从某种程度上解释了为什么市场形势会如此低迷。但他强调：“现在可能就是买入而非卖出中国股票的好时机，你必须要前瞻，而非顾后。未来的情势可能会更好，因为我们已经经历了低谷期。”KranShares为全球投资者提供专注于中国市场的ETF标的，与中国易方达、博时等基金管理公司合作开发多款ETF产品，这些产品都已在纽交所等市场上市。Brendan Ahern提到，在美国上市的16家中国企业将会在12月1号被纳入MSCI指数。他相信，在岸市场（A股）也被纳入MSCI指数“一定会发生”。问题不是会不会纳入，而是什么时候纳入。此外，尽管近日阿里巴巴股价持续下跌，但他仍然看好这家公司的前景。同时看好中国股票在岸和离岸市场严婷：为何KraneShares选择专注于中国而非一系列更广泛的新兴市场？Brendan Ahern：这是由KraneShares创始人之一Jonanthan Krane决定的。他在中国居住了很多年，看到了中国经济发展的好势头。中国是一个很大的经济体，在不同的经济发展时期有不同的经济动力。不过在回到美国以后，他发现投资者对中国的定义和离岸市场的定义完全不一样——离岸是指那些在香港上市的中国内地公司，通常对应于中国经济、金融、行业和基础材料的传统部门。在那个时候，通过他在中国的经历，他看到了中国经济的闪光点，也就是中国的电子商务、科技、医疗保健、清洁能源和国内消费，这些新兴领域的股票几乎没有被囊括到投资者的证券投资组合中。Kranshare的理念就是要打造一些投资工具，为投资者提供机会进入到中国经济当中更有增长潜力的这部分细分市场。这些细分市场不仅为中国经济的崛起做出了贡献，还会在未来10到20年里引领中国经济的发展。&第二，Jonathan认为中国将逐步开放在岸市场。借用Peter Urquhart的一句名言：今天要为明天做准备。所以Kranshares的理念就是要为中国的开放做好准备，即证券和固定收益市场的开放。在为投资者提供机会进入证券市场和固定收益市场方面，KraneShares要远远地领先于其他竞争者。我们已经为深港通做好了准备。通过和Bosera资产管理公司、工商银行资产管理部门和易方达（E-Fund）资产管理公司进行合作，我们不仅为投资者提供独一无二的机会进入中国市场，同时还提供独有的资产和投资理念。我们可以帮助填补中国投资信息的缺口。严婷：中国经济增速放缓，而美国的经济势头正猛。美国投资者对中国投资的兴趣是否因此发生了改变？Brendan Ahern：我确实感觉到中国很看重GDP数据，作为中国外的观察人士，我认为中国人应该对此看淡一些。首先，7%、6%或者说5%的经济增速足以让其他经济体羡慕。即便中国的经济增速降至5%，由于中国已经是第二大经济体，有着很大的经济基数，增长仍然是极高的。同时，我们在过去所看到的很多两位数增长并不是必要的健康增长，而是很波动的增长。我认为这个角度来看，中国经济增速放缓是件好事。从经济规模和地域角度来看，中国是个很大的国家。国内一些地区和经济的一些行业，未来会在经济周期的不同时点表现更好。所以我认为中国不必过分强调GDP。中国在正在进行内需再平衡，今年六七月的零售销售同比增长10%，越来越多的电商和零售销售都搬到了网上。中国的内需很活跃很健康，经济的各个领域会经历一段过渡期。但是从长远来看这是件好事，因为中国经济的发展对欧美的依赖程度下降了。同时，欧美经济开始改善，这会对中国经济产生好的影响。严婷：你谈到了中国经济的不同行业，你们的基金主要聚焦哪些行业的股票？你最看好哪些行业股？Brendan Ahern：至于我们如何看待中国的股票资本市场，我们的看法和别人有点不一样。指数提供了所有不同的股票等级：A股、H股、红筹股、蓝筹股等，这就让人很困惑。指数提供者对中国股票的定义都是针对中国内地在香港上市的公司，所以MSCI指数指的就是在香港上市的145家内地公司，可是这些公司怎么可能代表整个中国呢？中国是世界第二大经济体啊。所以基于145家公司给出的指数对我来说是没有任何意义。全球投资者在中国的投资远远不足，部分是因为上述指数的定义很狭隘，因为在岸市场里你有全球第三大和第五大的股票交易所，总共有着3000支股票。但外国投资者很难进入中国市场，一定程度上是因为中国在岸市场不向外国投资者开放，不过这种现状会随着中国市场继续开放而改变。曾经被排斥在外的在美国上市的股票，包括百度、阿里巴巴、携程，他们都不在任何的指数中，这一情况会在今年秋季得到改变。如果回头看一下1990年代早期开始设立的上海-深圳股票交易所，主要囊括了中国经济的传统部门，包括银行、工业和基础原料，都是非常重要的部门。在岸市场对这些传统经济部门有一些偏向。但若要进入在岸市场，你必须是有盈利的公司，有很多高增长的公司哈没有获利，没有在上海深圳交易所上市，很多都在美国上市，腾讯在香港上市。我们认为很多的传统部门在在岸市场，很多有增长的公司在离岸市场。所以我们的产品关注这两个完全不同的部分：在岸市场和离岸市场。离岸市场是关于国内消费、电商和技术，为什么要投资在岸市场呢？因为在岸市场的传统部门的前身都是国有企业，这些市场的传统部门未来进行改革或将会变得更具竞争力。这两个市场我们都看好。“如果我只能持有一只股票，那我就会买阿里巴巴”严婷：你们的KWEB基金是世界上第一支持有阿里巴巴股票的中国ETF和技术ETF。阿里巴巴去年9月在美国纽约上市，其股价在11月创下历史新高后一路下滑，如今几乎已经“腰斩”。你多次谈及阿里巴巴，你如何看待阿里巴巴公司和股价的前景？&Brendan Ahern：阿里巴巴是一家非常棒的公司，有非常好的前景，只是现在的股市时机不好。阿里巴巴的IPO价格是每股68美元，阿里巴巴的股价仍然很强劲。阿里巴巴对他们的雇员做了很大投资，净收入的很大一部分用于薪酬。我认为阿里巴巴会表现很好。阿里巴巴目前面临的部分问题反映出了外国投资者对中国的看法。我认为投资者和新闻媒体对中国的看法目前不太乐观，但是我非常看好阿里巴巴，因为它能够受益于目前中国国内消费的增长。我们知道从强劲的零售数字来看，阿里巴巴的表现是非常好的。我认为外界对阿里巴巴表现的看法过多地受到了人民币贬值和在岸市场糟糕表现的影响。考虑到阿里巴巴在过去16年里取得的卓越成就，外界对阿里巴巴的期望值过高，虽然阿里巴巴上周公布的业绩报表数据相当强劲。严婷：你们仍然看多阿里巴巴？Brendan Ahern：如果我只能持有一只股票，那我就会买阿里巴巴。我觉得阿里巴巴真的是一家很棒的公司。他们在海外的投资活动很少。高盛前合伙人Michael Evans被任命为总裁，把一个投资银行家放到公司高级决策者的位置上。你会期待他发挥专长，那就是兼并与收购。随着国内消费继续增长，百度、阿里巴巴、腾讯、携程、京东和唯品会这些很棒的公司将会受益，同时这些在美国上市的顶级公司将会在12月1号开始被纳入到MSCI指数中。A股纳入MSCI一定会发生严婷：谈到MSCI指数，你刚才说中国将会被纳入到MSCI新兴市场指数？Brendan Ahern：是的，这前16家在美国上市的中国企业将会在12月1号被纳入MSCI指数，这样一来指数基金和交易所交易基金必须购买他们的股票，同时所有以MSCI为基准的养老基金和捐赠基金也必须购买这些公司的股票。美国上市的这些中国公司实际上在今年12月1号就能被纳入。我们的KWEB指数基金包含的16支股票都会被纳入。严婷：中国公司在这一指数所占权重会是多少？Brendan Ahern：在MSCI内，这些公司的股票占到大约3%的新兴市场指数，他们还会被纳入到MSCI全球指数，所以数十亿美元将会流入这些公司，所有的资金都要用来购买这些公司的股票。这是很不错的交易，所以我们非常喜欢这些公司。目前多数投资者目前非常关注的是沪深两地上市的股票何时会被纳入MSCI新兴市场指数，我认为这是会发生的。到最后，他们需要深港通。你需要获得准入，然后他们可能会移除每日限额，A股纳入到MSCI指数的进程不应受到任何因素的阻挡。严婷：如果将中国A股纳入MSCI指数，中国的占比会不会过高？Brendan Ahern：他们会采用循序渐进的方式，因为一旦纳入，中国的占比会非常高，从25%左右增加到40%，不过考虑到中国的经济规模，中国的占比在此前一直都太低。在岸市场完全纳入到MSCI指数可能需要3到5年的时间。但是如果你留心注意的话，就会发现在岸市场将占到MSCI指数的很大一部分，很多的资金将会流入在岸市场，所以A股纳入MSCI指数是一定会发生的。问题不是会不会纳入，而是什么时候能纳入。中国股市大跌后因对保证金吸取教训严婷：谈到中国今年夏天的股市动荡，你如何看待这次股市暴跌？Brendan Ahern：中国的股市非常庞大，沪深两市就有3000支上市股票。在我们看来，中国股市是一场“双城记”：一端是上海证券交易所主板上的国企蓝筹股，包括中国工商银行和中国农业银行。另一端是中国创业板，市盈率高达130，我们认为我们现在投资的大型蓝筹股正在经历改革。这些大型的公司是经济的关键，同时，还有一些在中小企业板和创业板上市的小盘股的估值又很高。在我看来，最让我感到意外的是投资者对保证金（杠杆）的自满程度。美国的非专业投资人士很少会用到保证金，但是中国几乎每个投资者都在使用保证金。在美国，为了能够使用保证金，你必须要有一定水平的经验，还要参加一些测试和问卷调查，这样才能确保你知道保证金如何运转。美国经纪公司想要限制保证金的使用，因为他们意识到了保证金的危险性。当股价下跌时，你需要追缴保证金。中国股市在过去一年上扬了80%，从一定程度上来说股市的回调是由保证金（杠杆）泛滥造成的，这不仅包括传统经纪公司的保证金，还包括场外保证金和非金融机构提供的保证金。此外，在救市过程中大家夸大了停牌的程度。每个人都在关注着有多少支中国股票停止交易，从数据上来看确实有半数的股票停止了交易，但是从市场资本来看，70%的中国股市资本仍在交易中。严婷：从这一事件中，中国需要吸取的最重要教训是什么？Brendan Ahern：在使时保证金的问题上是否考虑了全球标准。如果没有，我认为外界还是会对此抱有很多质疑。但是如果政府和监管者愿意站出来，表示自己将要解决这一问题，那么对外界来说这将会是个极为重要的讯息。美国年的次贷危机和如今中国的股市震荡有很多的相似之处。和中国的保证金使用状况一样，当时每个美国人都可以获得抵押贷款，然后美国监管者关停了抵押品市场，因为他们知道发生了什么情况，意识到有非法的活动在发生，然后采取了回归标准防止危机继续酝酿。就我个人来看，中国监管者需要变得透明化，向外界表明自己即将采取的行动，从而防止危机的发生，我认为这是最重要的事情。很多蓝筹股的市盈率现在跌到了10年期平均水平一下，这是很好的。但同时，从创业板的估值来看，创业板股票价格仍然很贵。严婷：今年夏天股市经历暴跌，紧接着人民币贬值，从您的观察来看，美国投资者对中国的投资意向是否下降，是否会对中国资产产生担忧？Brendan Ahern：我知道出现过一些负面的头条报道。对KranShares来说，这就显示出投资教育的必须性，我们希望能够填补这个空缺。美国投资者几乎没有机会进入在岸股票市场或者说获得以人民币计价的投资工具，所以人民币的贬值和市场的修正确实无形地影响到了美国投资者对中国的看法，这也就从某种程度上解释了为什么市场形势会如此低迷。我认为中国的在岸市场被纳入MSCI指数是会发生的，因为仍然有很多乐观迹象，虽然现在投资者的情绪较低落。要知道现在可能就是买入而非卖出中国股票的好时机，你必须要前瞻，而非顾后。未来的情势可能会更好，因为我们已经经历了低谷期。人民币的贬值让人很意外，没人预料到会这样。我认为每个人从直觉上都认为人民币很强劲，但是似乎中国意在保持6.20的交易区间。这个夏天对投资者来说确实是不易的，先后经历了中国股市的暴跌和人民币贬值，然后阿里巴巴股价暴跌，所以这个夏天确实很艰难。 责任编辑：翁建平
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从1995年走到2016年，20年也不过弹指一挥间。时代在变，然而似乎什么都没有变。在泛黄的故纸堆里，在喧闹嘈杂的自媒体中，我看见历史嘲弄的脸，竟然和现实如此相似。
　　从1995年的“327国债事件”后的市场剧震，到2015年夏天惊心动魄的股灾、救市……一切都在变，然而却又什么都没有变。在泛黄的故纸堆中，我看见历史嘲弄的脸，竟然和现实如此相似。
　　因为在写一本关于资本市场的书，这段时间一直在查资料，将A股市场的数据整理了几张表出来。上证指数从日99.98点开始，起起伏伏，高高低低。25年之后，在2016年的8月5日停在2976.70点这个位置。
　　上证指数
　　有时候觉得数据是个又理性又残酷的东西，就这么一条蜿蜿蜒蜒的曲线，不过几千个简单的数字，却包含了多少企业的沉浮跌宕，多少普通人的命运悲欢，甚至是整整一个时代的风云变迁。
　　一、92年闷热的夏日 —“810深圳事件”
　　1990年的11月26日与12月1日，上海和深圳分别开始证券交易所的试点。中国的证券市场从此开始了“摸着石头过河”的发展历程。在黑白影像的历史资料中，证券交易所前门庭若市，车水马龙。那个时代，虽然没有多少人明白“股票”，“股市”，“上市公司”这些新鲜名词背后的含义，但是“股票上市”动辄上几十上百倍的涨幅让穷怕了的中国人看到了一夜暴富的希望，“炒股”成为一时之风潮。1992年，上交所的上市股票已经从1990年的8只（老八股）上升到了232只。
　　上海证劵交易所
　　在第一代的中国股民中，不少人曾亲身经历过1992年认购新股的狂潮。这一年，8月的深圳特区炎热潮湿，来自全国的数百万人通宵达旦地等着认购一张薄薄的纸——这张有魔力的纸叫“新股认购抽签表”，一共发售50万张表，一张身份证可以认购10张表。每张表100元（在1992年，这不是个小数目，中型城市一个普通白领的月收入也就100元左右）中签率为10%，一旦中签，每人可购买新股1000股。因为新股那几十上百倍的溢价，在普通人眼里，这张表犹如点石成金的魔杖。上百万人带着发家致富的梦想，拎着背着搜集来的身份证，像潮水一样涌入深圳。
　　1992年 “810事件”中的新股认购抽签表
　　后面的剧情发展就像一场拙劣的剧本编排——由于各个销售站点出现舞弊行为，成千上万没有购买到抽签表的投资者既悲且愤，在8月10号的晚上开始打出“要公平，要股票”的口号，向深圳市政府方向开始游行。事态越演越烈，开始酿成暴力事件，混乱中出现打砸抢劫和人员受伤，最后当局只得用催泪弹和水炮驱散人群。为了平息民愤，当晚深圳市政府召开紧急会议，最后决定第二天增发50万张中签表，而新股发售量不变——这意味着每张中签表可认购的新股数量下降到500股。
　　“810事件”
　　幸好中国一直都是“不患寡而患不均”的社会，抢购到抽签表的人虽然不悦，但也还是接受了这个妥协的安排。轰动一时的“810事件”被平复下来，但是“股票”引起的群体性事件引起了中央的极大关切。同年10月，中国证券市场的最高机构-证监会成立紧锣密鼓地成立了。12月，深圳市委市政府宣布对810事件中舞弊者的调查处理情况，清查出内部截留私买的抽签表达10万多张，涉及干部职工4000多人。
　　这算是中国股票市场“野蛮生长”的开端——“股票”带来的风险，第一次真切又深刻的烙在了政府管理者的脑海里，从此，“防控风险”一直被视为股市监管最首要的任务。
　　二、20年的波动记忆
　　1993年8月之前，股票发行仍处于“试点”阶段，仅局限在沪深两个城市的少量企业，处于“试点”阶段，到94年底，中国A股的上市公司数目也才缓慢增长到287个，体量极为微小，财务和交易数据也都残缺不全［1］。所以严格说起来，从1995年到2016年的二十余年，才算是中国A股市场脱离襁褓，开始蹒跚学步的阶段 。
　　A股市场的波动，大体上可以分为两个阶段：在1997年之前（上证A股股指）波动率大约是97年之后的5倍以上。这种大起大落在金融市场的蛮荒丛林年代并不鲜见——市场上证券数目不多，个股涨跌幅也没有限制，单日涨跌幅常常能达到100%以上，导致指数上蹿下跳。但是对于在计划的笼子长大的管理者来说，跌宕起伏的市场意味着“不可控”和“不确定性”，实在是生命难以承受之乱。
　　在《我的股市人生》一书中，中国A股市场最早的拓荒者回忆说，90年初上海出现股票热潮，当时负责股市筹建的领导特别担心股市“暴涨暴跌”，一直试寻找某种机制来“稳定市场”——正负3%的涨跌停板和T+4的交割制度就曾被纳入微观制度设计的范畴，不过这个涨跌停制度后来被上交所总经理尉文渊弃用。直到96年后，对于股市过热的担心让证监会重新设定了10%的“个股涨跌停板制度”（规定A股及基金在一个交易日内的涨跌幅度不允许超过10%），从此沿用至今。
　　具有反讽意味的是，我们A股市场这么多年一直以“防范过度市场波动”为一个重要的监管目标。很多条例、举措都围绕着这个目标来制定实施。但是现实情况是，A股市场的波动却并不如愿的“平稳”。我们将1995年-2015年的A股市场波动率和同期美国市场（没有个股涨跌停制度）做个简单比较，发现这一时期上证指数的月度波动率则是1.604%，而同期道琼斯指数的平均月度波动率为0.995%左右，A股市场波动率几乎是美国市场波动率的1.6倍。用深证指数和美国纳斯达克做比较，结果还是很接近，纳斯达克的平均月度波动率为1.376%，而同期深证指数波动率则有1.756%，深证指数比纳斯达克的波动率高出近30%。再如果仔细探究市场巨大的起落背后的故事，会发现“国家意志”的影子总是时隐时现。
　　图2.1 上证综指及其月度波动率
　　图2.2道琼斯指数及其月度波动率
　　图2.3 深证成指及其月度波动率
　　图2.4 纳斯达克及其月度波动率
　　（在图2.1，我们可以看到）1995年的5月，股指的剧烈波动达到历史新高。在此之前，中国证券史上最惨烈的一幕——327国债期货事件刚落下帷幕［2］。5月17日，政府宣布暂停国债期货交易,巨量的资金哗的全部涌入股市，当天沪市A股跳空高开，一日涨幅达到30.99%。市场兴高采烈了没有几天，95年5月22日，国务院证券委又宣布当年新股发行规模将在二季度下调——在新股发行配额制的年代，这个消息和“关门放狗”差不多是一个意思——果然，沪指应声回落，瞬间跌去跌147.12 点，跌幅达到16.39%。其后随着日益紧缩的货币政策（经过93-94年的恶性通货膨胀，中央从95年开始紧缩），A股市场陷入极度疲软的状态。
　　中国证券市场的监管部门是世界上最操心的单位。股市跌了急，要救市；涨了还是急，要抑制投机。1996年初开始，宏观经济面好转，股市开始回暖。仅96年一年，股市扩容了243只，创下历年之最。1996年初的上证指数为550点，到下半年的时候，上升到900多点［3］。尽管上证指数其实是从（97年5月12日）1500点跌落下来的，即使900点也远远没有回到历史高位，但是突如其来的“暴涨”还是让管理层忧心忡忡。日，证监会发布了《证券经营机构自营业务管理办法》，给证券机构的交易行为给出各种限制；12月16日，《人民日报》发表了题为《正确认识当前股票市场》的特约评论员文章，称“最近一个时期的暴涨则是不正常和非理性的……各地方、各部门不能自行其是……要与中央保持一致……保护好本地的市场秩序和社会稳定”。评论发表当天，沪市跳空低开105点，大部分的股票都收在跌停板；深市当天则跳空低开423点。
　　也就是在这个时候，地方和中央对于沪深两市的控制权的博弈开始隐隐露出水面。经过几年的摸索试错，一个活跃健康的证券市场的开放搞活对于地方经济的拉动提升的效果已经非常明显，沪深两地政府对于本地证券市场的发展都跃跃欲试，雄心勃勃。但是在中央层面则更在意“稳定”和“秩序”。特约评论员文章刊出后，《报》和深圳《证券时报》一反常态拒不转载。这个姿态终于引得证监会大怒，以“不及时刊登《人民日报》重要文章”为由，对两家报纸进行严厉处罚。至此，金融市场的监管权力逐渐从博弈趋向集中，而市场也一蹶不振，陷入又一次的长期低迷之中。
　　经过了两年多的熊市，跟随着美国的技狂潮，1999年的5,6月，A股市场忽然出现一波大行情。从5月19号开始，以网络科技股为龙头，沪深两市开始井喷：市场每天攀升100点，不断创出新高。到23日达到1600点，成交额270亿，一周后的29日，上证攀上1700点。也就是在两周时间内，股指涨幅达到70% （媒体将其称为“519行情”）。面对大涨，《人民日报》再次发表特约评论员文章，但是和上次完全不一样，这次的标题叫《坚定信心，规范发展》，重申股市是恢复性上涨，要求各方面坚定信心。
　　1999年 “519行情”股指大涨
　　仔细琢磨一下，特约评论的出台都有很深刻的宏观背景。90年代中期后，大面积的国企破产逐渐转化成银行系统的定时炸弹，中国经济面临着脆弱又危险的时刻（中国崩溃论就是2000年前后开始流行的），国企改革因此被迫进入了快车道。1998年国企改革开始“抓大放小”，小的被关停并转，大的则要做大做强。为了解决融资问题，中央要求一批国有企业进入股市。然而，从市场行情来看，1999年上半年股市持续低迷，不到一年下跌25%，新股发行困难，不利于企业筹集资金。在这样的背景下，股市上涨是符合中央当年的诉求的。（1999年）9月9日，国有企业、国有资产控股企业、上市公司等3类企业获准进入股市。同时，证监会向国务院提交《关于进一步规范和推进证券市场发展的若干政策的启示》，国务院批准6项政策，对股市的发展提供支持——毋庸讳言，从源头上看，政府放开股市是为了解决国有企业的融资问题。在此之后的这一轮国企改革中，确实有一大批国有企业通过上市完成了”解困“的任务，也的确做大做强了国有资产。但是，中国股市“扭曲“和”错配“的根源也就此种下，“圈钱“和”与民争利“的诟病之声从此不绝于耳。
　　人民日报的加持并没能留住春天 ，519行情的好光景持续不长。2000年的5月，随着美国科技泡沫的破灭，上证指数从2245点下挫到1341点，跌去了40%。2002年1月，证监会宣布国有股减持的”阶段性成果”，结果1月28日星期一，股市两指狂泻（上证综指当日下挫92点，跌幅6.33%；深证成指当日下挫194点，跌幅6.70%）——那一天，被称为A股市场的黑色星期一。股市的反应证明了股民“用脚投票”，表达对“阶段性成果”的不认可，监管层面临着巨大的压力。6月24日，国务院决定停止在国内证券市场减持国有股，并且提高公司增发“门槛”，2002年7月，证监会制定《关于进一步规范上市公司增发新股的通知》，避免进一步稀释小股东的利益。
　　年的A股市场就像旧病的老人，政策面频频出利好，却怎么也没法挽回市场的疲弱之态。《国九条》出台，扩大融资面的中小板设立，允许企业年金入市……所有的利好消息都像昙花一样，转瞬即逝。2005年初，在中国GDP已经比1995年翻了一番的经济基本面下，上证指数却险些跌破1000点的大关，一夜回到了“解放前”。所有的目光都指向了最根本的股市顽疾——当年股票市场试点是在“姓资姓社”的疑虑中开始的，是为国有企业解困而生的，是不能触犯“国有产权”这个壁垒的，也正因为此，中国股市一开始就有浓厚的计划经济色彩，其中最典型的是就是上市企业的“非流通股”——2000年初期，许多国企通过股份制改革，产生了大量的国有股和法人股。这些代表着“国有产权”的股份在企业上市后不允许流通，因此形成了实际上的股权分置的格局。
　　在巨大的争议和怀疑中，2005年5月股权分置改革的试点拉开序幕，等4家上市公司进入股权分置改革首批试点程序。9月4日，中国证监会发布《上市公司股权分置改革管理办法》；9月5日，全面股改开始步入操作阶段。此后，一系列政策的出台使A股市场长达四年的沉闷局面终于被打破了。
　　日，在上交所挂牌，掀开大型国有商业银行国内上市的序幕。日，（当年）全球最大IPO在沪港两地同时上市。金融股开始成为上证指数的主力军。与此同时，中国宏观经济持续向好，股权分置改革全面推动，中国的资本市场终于向“市场化”的方向迈出了一大步。A股市场开始持续升温。
　　A股的温度总是降的快，也升的快。从2007年初开始，市场狂欢已经进入高潮。那时候我正在国外念金融博士，每天和家人通电话，隔着大洋都能感受到扑面而来的狂热： 最永恒的话题是“买或者不买”、“买哪只”。4月份回国时更是身临其境，“涨停板”和“买买买”的声浪已经完全主宰了整个社会，餐桌上都是高谈阔论的都是股票，出租车司机、小区修空调的师傅、保姆阿姨……股神俯拾皆是。作为金融专业的博士，我的懵懂无知遭到了很大的唾弃：“啥？你不是学金融专业的？不知道这个股票能不能买？那你们学什么？”（羞愧中，捂脸）
　　收益率在一路狂奔——上证指数从2716点上窜至了6124点，涨幅高达225%。2007年前10个月，有9个月份的月度收益率均为正。财富来得如此容易，整个社会陷入了狂热的情绪。回头看数据，其实当时尽管收益率惊人，但波动率已经变得很大。年两年间的波动率已经到了10年以来的新高——上证指数在年间的平均月度波动率为为1.392%，高收益与高波动如影随形，但是在一路上扬的亢奋情绪中，这点波动像是蜻蜓拂过水面，丝毫不起涟漪。华尔街有一句老话，大意是说当理发的师傅和你谈论股票的时候，也就是该抽身的时候了。2007年的中国城市，凡有井水处，皆谈股票。风险，其实已经在酝酿之中。
　　泡沫的破灭会有一个导火索，和每次一样，操心的监管部门再次充当了这个角色。2007年5月底，股市热潮已经引起了市场的不安，坊间开始传言财政部将要上调交易印花税，增加交易成本，为炙手可热的股市降降温。在市场的半信半疑中，财政部公开辟谣——近期无上调证券交易印花税的计划——不明真相的吃瓜群众安心了，继续在韭菜地里蓬勃生长。5月30日凌晨，财政部突然宣布，即日起将证券交易印花税税率由千分之一上调至千分之三——清晨醒来，世界突然变了颜色。 这个被市场人士称之为“半夜鸡叫”的举动被视为监管层重拳出击股市的开始。在中国“政策市”的现实下，一石掀起千层浪。当天收市，有多只个股跌停，大盘指数当日跳水282点。虽然之后股指继续上扬，但是一直为正的（月）收益率曲线被打破，市场进入一个拉锯式上升的过程。
　　07年的11月以后，受到美国次贷危机的影响，A股市场连续下挫，一周多时间下跌了19%，跌幅超过千点。以中石油企业垄断为代表的也权重股更是首当其冲，刚操心完“抑制股市投机”的管理层又面临着“平稳市场”的命题。世界上没有无缘无故的爱恨，也没有全无风险的高收益率。通俗的说，风险就是不确定性带来的波动，股市的涨涨跌跌也不过是平常事尔。但是一直听国家的话，听党的话的中国股民对于“风险和收益”的理解有些不一样——我们习惯于将满腔的希望寄托在“监管当局”上面，而当局也总是不负众望的担负起“救市”或者“抑市“的神圣使命。在2008年节节溃退的市场波动中，监管层“救市”的态度非常明显，两次下调印花税，规范股改限售股的解售，还有要求“基金要讲政治”……然而这一切行政和监管上的努力终于没能敌过市场之手，随着国际金融形势恶化，中国A股市场探底到1664点。从6124点到1664点，在不到一年的时间里，A股缩水70%。财富的翻云覆雨手，可能是中国股市最深切的记忆。
　　08年后，“4万亿”时代开启，之后跟随着的信贷宽松，导致一大波房地产的热潮和股市的回升。2009年的新增信贷量累计到达9.2万亿元，超过2008年（4.8万亿）近一倍。股市也随之有了些起色。但是相对热的发烫的房市而言，A股的波动其实并不激动人心。这个时候，聪明的资金开始拼了命的往楼市里跑。在北京上海这样的一线城市，人们通宵达旦的排队购楼，炒房的热情比之当年买新股认购抽签表毫不逊色，房价像长了翅膀一样地开始飞。2009年底，系列打压调控房地产的政策出台：12月14日，国务院发布“国四条”，要求遏制部分城市房价过快上涨的势头；12月17日，财政部、国土部等5部委发出通知，要求实施“首次缴纳比例不得低于全部土地出让价款的50%”的规定等等。
　　最令人嘀笑皆非的政策大约就是这样吧，要托起的托不起来，要抑制的抑制不下去。在2011年到2014年的房价调控中，中国商品房平均销价上涨了26%，北京商品房售价上涨了37%。但是房地产股票却陷入低谷。随着作为股市风向标的地产下挫，A股市场的资金流入，交易活跃度，收益率，换手率都再次陷入历史低点。在庙堂之上看市场江湖，犹如雾里看花，容易产生一种虚幻的全局控制观。击出的组合拳，往往偏了锋芒，成了七伤拳。
　　写到这里的时候，理所当然地，我想起了2015年的夏天。历史的面目总是令人难堪地相似。年， A股市场已经低迷了七年之久，连财经电视台的收视率都一而再、再而三的创下新低。 随着4月的沪港通启动，11月的降息放水，A股在2014年年底开始复苏。和每次“启动”一样猛烈，到2015年4月初，上证指数已经半年翻番，从2000多点上涨到达到4000点。大概人类的记忆只有七秒罢——半年的“上涨”过后，7年前的痛苦回忆被荡涤殆尽。换了一茬韭菜之后，2007年初的景象再次重演——全民再次为股票痴狂，官方和非官方的媒体声嘶力竭的为“万点A股”的梦想唱赞歌。无独有偶，日，雄文《4000点才是A股牛市的开端》面世，称“这轮牛市有别于2007年的市场行情，背后的原因是中国发展战略的宏观支撑以及经济改革的内在动力……中国梦会在资本市场有真实反映”。
　　时代在变，传播媒介在变，然而A股市场和A股监管的逻辑没有变。2012年之后，两位数的经济增长速度成了昨日黄花。4万亿的负面效果越来越多的显现 —— 钢铁、煤炭等基础行业的产能过剩，地方政府和企业部门的杠杆率飙升，银行的利润率急速下滑，不良率急速上升。大量企业面临破产风险，尤其是杠杆扩张迅猛的国企。在这样的背景下，作为中国最大的资金储蓄池的股市进入庙堂的视野。能否重演历史，利用股市帮助企业脱困？A股市场又开始了一场狂风暴雨般的梦。
　　实体经济下行，投资机会减少，资金匆忙的找出路；场外配资市场在没有监管的灰色地带被撕开口子，星火；银行信托面临着经营压力，明栈暗道的通过理财等各种方法进入股市，监管分割下出现大大小小的监管真空……太阳底下没有新鲜的事情，新瓶装旧酒，还是熟悉的配方和味道：股市暴跌——监管层出手整肃——市场暴跌——监管层救市。日开始，以证监会清理场外配资为起点，A股市剧幅震荡，经历几轮惨烈下跌，多次千股跌停，指数屡次刷新历史单日（周）最大跌幅。7月8日，超过一半的上市公司停牌，市场流动性趋于枯竭，券商濒临破产，基金面临巨大赎回压力，很多投资者一生积蓄灰飞烟灭。市场风声鹤唳，一片哀鸣。在巨大的恐慌中，政府出手强力救市，金融期货被压上断头台示众。然而救市过程沉渣泛起，无间道盛行，再后来，为了进一步的“稳定市场”，2016年年初推出熔断等新型武器。。。。。。当然，和每一次稳定市场的努力一样，A股市场进入更加步步惊心的时刻。年初市场熔断了两次，监管层被迫叫停了熔断制度。
　　从1995年走到2016年，20年也不过弹指一挥间。时代在变，然而似乎什么都没有变。在泛黄的故纸堆里，在喧闹嘈杂的自媒体中，我看见历史嘲弄的脸，竟然和现实如此相似。　
　 & 想起了一首歌，名字叫做《过山车》。 “爱你就像过山车，为何心里痛苦还要装快乐。耐得住寂寞却经不起诱惑，你为何非要伤害我。我爱你就像过山车，你给我的爱总是大起大落，不知道这样下去是福是祸，我难受的好想下车。”　　
——崔子格《过山车》
　　日　　
[1] 因为数据噪音太大，一般在做研究的时候都砍掉这一段时间的数据。
[2] 95年3月2日是327国债到期的日子。当时市场上多空双方对于这个当天因为对市场空头预判落空，万国证券陷入巨亏。为了反败为胜，万国利用当时的市场机制设计漏洞（没有保证金制度），在收盘前8分钟之内大规模透支，疯狂做空，彻底扭转了多空局面，一时间整个市场腥风血雨，监管层被迫出面干涉，当天晚上交所宣布当日最后8分钟的交易无效 — 这个8分钟至今被人们称为中国市场最黑暗的8分钟。到头来，这是一场没有赢家的战役：上海滩的金融“教父”管金生锒铛入狱，上交所创始人尉文渊黯然下台，国债期货从此被关闭了17年，一直到2013年8月才解禁。
[3]同期的深成指从年初的1000点上升到3000点，涨幅达到300%。
9742゜19322゜28756゜37124゜45861゜55563゜65470゜74122゜83981゜93852゜1042374゜138061゜237110゜336652゜435940゜532949゜632329゜724504゜824306゜920713゜10
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